疫情反复拖累业绩，静待线下复苏

21Q4 和 22Q1 疫情反复持续冲击线下院线。2021 年公司实现营业收入 124.9亿元，同比增加 98.4%，较 2019 年同比减少 19.08%，实现归母净利润 1.06亿，其中 2021Q4 实现营业收入 32.19 亿，同增 4.45%，实现归母净利润-1.84亿；2022Q1 公司实现营收 34.61 亿，同减 16.01%，实现归母净利润 4499 万，同减 91.42%。2021 年下半年和 2022Q1 业绩下滑明显因公司受疫情反复的持续性影响，公司的线下院线业务尚未恢复至 19 年水平，但 21 年公司积极加强板块整合，净利润实现扭亏为盈。 公司影院恢复程度优于行业平均，市占率提升明显。1）2021 公司实现票房收入 62.2 亿元（不含服务费），较 2019 年同期下降 20.6%，观影人次 1.6亿，较 2019 年同期下降 20.5%，恢复程度明显好于行业平均水平，票房、观影人次、市场占有率等核心指标连续 13 年位列全国第一。公司旗下影院（含轻资产）全年累计市场占有率为 15.3%。2）2022Q1 公司实现票房 19.4 亿元（不含服务费），同比下降 14.3%，观影人次 4420 万，同比下降 20%，下降幅度均低于全国平均水平。2022 年 1-3 月，公司旗下影院（含轻资产）累计市场占有率为 16%，较上年同期增长 1.5 个百分点。 预计 22Q2 疫情反复将持续冲击影院，公司积极应对开展非票业务。对于正常经营的影院，公司继续加大影片线上线下营销宣传力度，努力提高经营收入和市场份额，积极拓展大客户资源和会员储值，保证长期客流稳定；对于暂停营业的影院，公司借助线上渠道积极创收，多地影院开启云销售、云打卡等线上服务，针对卖品、衍生品等产品实行线上售卖订货、线下配送上门服。22Q2 由万达影视主投主控的电影《你是我的春天》和《哥，你好》原定于 2022 年 4 月 2 日和 2022 年 4 月 30 上映，但由于近期多地疫情反复及影院管控措施加强而延期上映。 风险提示：疫情冲击超预期；电影供给不足；影视业务不及预期等。 投资建议：中国电影市场步入成熟期，疫情加速中小公司出清，而万达电影的市占率较疫情前大幅提升，公司作为电影全产业链布局的龙头公司，有望在线下消费复苏后实现率先反弹。考虑疫情反复对 22 年上半年的持续影响和未来可能的疫情防控常态化，我们下调公司盈利预测，前值预测 22-23 年 10.95/13.81 亿，现下调至 4.9/10.52 亿，新增 24年预测 13.13 亿，预计公司 22-24 年 EPS 为 0.22/0.47/0.59 亿，对应PE 为 50/23/19x，暂下调至“增持”评级。 盈利预测和财务指标 21Q4 和 22Q1 疫情反复持续冲击线下院线。2021 年公司实现营业收入 124.9 亿元，同比增加 98.4%，较 2019 年同比减少 19.08%，实现归母净利润 1.06 亿，其中 2021Q4实现营业收入 32.19 亿，同增 4.45%，实现归母净利润-1.84 亿；2022Q1 公司实现营收 34.61 亿，同减 16.01%，实现归母净利润 4499 万，同减 91.42%。2021 年下半年和 2022Q1 业绩下滑明显因公司受疫情反复的持续性影响，公司的线下院线业务尚未恢复至 19 年水平，但 21 年公司积极加强板块整合，净利润实现整体扭亏为盈。 图 1：万达电影营业收入及增速 图2：万达电影单季营业收入及增速 图 3：万达电影归母净利润及增速 图4：万达电影单季归母净利润及增速 公司降本增效，2021 年综合毛利率恢复至疫情前水平但费用持续增长。2021 年公司综合毛利为 27.15%，基本与 2019 年持平，2022Q1 毛利率 25.69%。公司管理费用和销售费用持续增长，费用率较 2019 年有所增加，此外 2021 年财务费用达 7.42亿，主要因主要由于执行新租赁准则，新增加未确认融资费用摊销 5.04 亿元所致。 图 5：万达电影毛利率、净利率变化情况 图6：万达电影项费用率变化情况 公司是电影产业龙头公司，业绩持续受到全国疫情防控政策影响。《国家电影局关于进一步加强当前电影院疫情防控工作的通知》，国内中高风险地区影院暂停营业，低风险地区影院严格执行不超过 75%的上座率限制。 从全国电影大盘来看，1）2021 年全年电影总票房 472.6 亿元，恢复至 2019 年的七成，观影人次 11.7 亿，较 2019 年同期下降 32.1%；2）2022Q1 全国实现总票房139.8 亿元，同比下降 22.79%，观影人次 3.1 亿，同比下降 27.3%。3 月全国票房仅 9.1 亿元，为 2013 年以来最低（2020 年除外）。 图 7：中国电影票房变化 图8：中国电影观影人次变化 公司院线恢复程度优于行业平均，市占率大幅提升。1）2021 公司实现票房收入62.2 亿元（不含服务费），较 2019 年同期下降 20.6%，观影人次 1.6 亿，较 2019年同期下降 20.5%，恢复程度明显好于行业平均水平，票房、观影人次、市场占有率等核心指标连续 13 年位列全国第一。公司旗下影院（含轻资产）全年累计市场占有率为 15.3%。2）2022Q1 公司实现票房 19.4 亿元（不含服务费），同比下降 14.3%，观影人次 4,420 万，同比下降 20%，下降幅度均低于全国平均水平。2022年 1-3 月，公司旗下影院（含轻资产）累计市场占有率为 16%，较上年同期增长1.5 个百分点。 图 9：万达电影票房收入情况 图10：万达电影旗下影院市占率变化 预计 22Q2 疫情反复将持续冲击影院，公司积极应对开展非票业务。对于正常经营的影院，公司继续加大影片线上线下营销宣传力度，努力提高经营收入和市场份额，积极拓展大客户资源和会员储值，保证长期客流稳定；对于暂停营业的影院，公司借助线上渠道积极创收，多地影院开启云销售、云打卡等线上服务，针对卖品、衍生品等产品实行线上售卖订货、线下配送上门服。22Q2 由万达影视主投主控的电影《你是我的春天》和《哥，你好》原定于 2022 年 4 月 2 日和 2022年 4 月 30 上映，但由于近期多地疫情反复及影院管控措施加强而延期上映。 风险提示：疫情冲击致业绩持续亏损；电影供给不足；万达影视不及预期。 投资建议：中国电影市场步入成熟期，疫情加速中小公司出清，而万达电影的市占率较疫情前大幅提升，公司作为电影全产业链布局的龙头公司，有望在线下消费复苏后实现率先反弹。考虑疫情反复对 22 年上半年的持续影响和未来可能的疫情防控常态化，我们下调公司盈利预测，前值预测 22-23 年 10.95/13.81 亿，现下调至 4.9/10.52 亿 ， 新增 24 年预测 13.13 亿 ， 预计公司 22-24 年 EPS 为0.22/0.47/0.59 亿，对应 PE 为 50/23/19x，暂下调至“增持”评级。 表1：可比公司估值表 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明