深度报告：数码印花领导者，设备+耗材双轮驱动之势已成

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Title] 宏华数科（688789.SH）深度报告： 数码印花领导者，设备+耗材双轮驱动之势已成 2022年05月08日 [Table_Summary]  掌握核心技术，专注于数码喷印30年。公司成立于1992年，深耕数码喷印领域近30年，是国内首家将数码喷印技术应用于纺织工业生产的企业。公司核心技术人员分别于2007年和2017年获得国务院颁发的国家技术发明二等奖，承担或参与了国家高技术研究发展计划（863计划）项目5项、国家科技支撑计划项目4项、国家高技术产业发展项目1 项。公司通过为客户提供数码喷印一体化综合解决方案从而实现设备、耗材应用推广，主要产品为数码直喷印花机、数码喷墨转移印花机、超高速工业喷印机及墨水等。2017-2021收入增速CAGR=35.1%，归母净利润CAGR=43.0%。  数码喷印替代传统印花大幕已经拉开。在纺织印花行业，纺织数码喷印技术是对传统印花技术的突破，具有无需制网、调浆、无套色限制、无起印量限制等优点，同时它还具有绿色环保、省时、省水、节电等特点。这契合了产业升级及节能减排的全球发展战略和人们个性化的消费趋势。根据《全球纺织品数码喷墨印花发展现状及趋势深度解析》数据，2014-2019年全球纺织品数码喷墨印花产量占印花面料比重从2.2%增长至7.6%。中国市场从1.8%增至11.2%。中国印染协会预计2025年全球数码印花渗透率可达27%，中国数码印花渗透率将增至29%。我们测算2021~2025年全球数码喷印设备的销量分别为27,389台、28,686台、36,961台、40,356台和49,769台。预计在2025年前，数码转移印花的综合成本将低于传统印花，数码印花相比传统印花越发显示出竞争力。  竞争优势突出，设备+耗材，进入快速扩产阶段。公司自主把控最为核心的软件开发和烧录环节，形成独特的核心竞争力。公司数码喷印设备核心竞争力在于喷印效果一致性、运行稳定性、高速运行和高性价比，其除受喷头性能、设备精密机械加工技术影响外，主要取决于图像数据处理系统、精准运动控制系统、喷墨控制系统、电/信通路系统、机械控制系统等控制总成、软件/算法的集成开发。公司建立起了设备+墨水（耗材）的业务模式，依靠自身设备优势建立较好的客户关系，后续通过提供墨水实现客户对公司的持续营收贡献，近期拟收购墨水外协厂商晶丽数码，进一步提高墨水自产率，降低墨水成本；公司喷头的品种单一且采购集中，形成规模优势，采购成本优势；此外，相同性能的设备，公司的价格仅是MS、EFI等国际竞对公司价格的60-70%，优势明显。近期，公司IPO+非公开发行合计募资投建5,520台设备正在加速推进，相比公司2021年950台产量实现5.8倍产能扩增。  投资建议：我们预计2022-2024年归母净利润分别是3.1/4.6/6.9亿元，对应估值分别是38x/26x/17x，首次覆盖，给予“推荐”评级。  风险提示：1.募投项目进度低于预期风险；2. 数码印花渗透率不及预期；3. 数码喷印设备核心原材料喷头主要依赖外购的风险。 [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 943 1,248 1,816 2,671 增长率（%） 31.7 32.3 45.6 47.1 归属母公司股东净利润（百万元） 227 313 459 693 增长率（%） 32.4 38.3 46.5 50.9 每股收益（元） 2.98 4.12 6.04 9.12 PE 52 38 26 17 PB 7.9 6.5 5.2 4.0 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2022年5月6日收盘价） [Table_Invest] 推荐 首次评级 当前价格： 154.72元 [Table_Author] 分析师： 李哲 执业证号： S0100521110006 电话： 13681805643 邮箱： lizhe_yj@mszq.com 分析师： 罗松 执业证号： S0100521110010 电话： 18502129343 邮箱： luosong@mszq.com [Table_docReport] 宏华数科(688789)/机械 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 基本情况：数码印花龙头，设备+墨水双驱动 ........................................................................................................... 3 1.1 专注市场30年，设备+墨水双主业............................................................................................................................................... 3 1.2 实控人持股26.39%，核心成员股权激励到位 ............................................................................................................................. 4 1.3 2017-2021年营收CAGR=35.1%，归母净利CAGR=43.0% ................................................................................................. 5 2 数码印花替代传统印花大幕已拉开 ........................................................................................................................... 8 2.1 数码印花渗透率刚破10% ................................................................................................................................................................ 8 2.2 契合差异化需求，数码印花成本近临界点 .................................................................................................................................. 11 2.3 海外企业为主，国内宏华崛起 ....................................................................................................................................................... 14 3 宏华数科：竞争优势突出，扩产周期开启 .............................................................................................................. 16 3.1 采取“设备先行、耗材跟进”的优质策略 ....................................................................................................................................... 16 3.2 技术+规模，竞争优势突出 ............................................................................................................................................................ 19 3.3 客户集中度低，宏华议价能力强 .................................................................................................................................................. 23 3.4 设备扩产进行时，预计未来2-3年产能新增5.8倍 ................................................................................................................. 24 4 盈利预测与投资建议 ............................................................................................................................................. 25 4.1 盈利预测假设与业务拆分 ............................................................................................................................................................... 25 4.2 估值分析 ............................................................................................................................................................................................ 26 4.3 投资建议 ............................................................................................................................................................................................ 27 5 风险提示 .............................................................................................................................................................. 28 插图目录 ..............................................................................................................................