石膏板强定价力再次彰显，防水“翼”布局再下一城

事件：公司发布2022年一季报，营业收入46.1亿元，同比增长10.47%，归母净利5.6亿元，同比增长7.28%，扣非净利润5.4亿元，同比增长4.59%。公司业绩符合预期。 石膏板强定价力继续彰显，价增护航业绩稳健。22Q1地产端虽在各地因城施策放松下利好不断，但仍未走出下行趋势，房屋竣工面积1-3月累计同比-11.5%，较2021年11.2%的增速大幅下滑。公司在石膏板市占已达68%左右，石膏板销售与房屋竣工相关度高，判断石膏板销量22Q1同比略有下滑，此环境下仍能实现10.47%的收入增长，判断主要是石膏板提价所贡献，价格的上升主要是由两方面构成，一方面公司定价力强，提价传导煤炭、护面纸等原燃料涨价，另一方面泰山21年开启高端化战略，22Q1战略继续显效，对价格提升有较大贡献。总的看，我们判断公司石膏板量减价增下，单平毛利有小幅上升，推动公司22Q1业绩个位数稳增。 收购华北防水龙头企业远大洪雨，防水“翼”布局再下一城。防水“翼”上公司秉持联合重组思路，作为目前行业唯一的央企防水企业，利用平台优势不断将优质民营防水企业纳入自身业务板块，通过此次并购公司将控制唐山远大洪雨和宿州远大洪雨70%股权，唐山远大洪雨20和21年前5个月收入分别为8.9和3.4亿元，归母净利为1.6亿和5094万元，毛利率为40.6%、38.1%，净利率为17.7%和14.9%，宿州远大洪雨为新产能基地运营主体，于2021年7月投产，尚未产生完整年度数据。 远大洪雨为华北防水龙头企业，在北京及包括北京在内的华北区市场份额位居前二，且连续两年，分别以第十名、第九名入围TOP500地产企业首选防水企业榜单。 远大洪雨的加入将补齐公司在华北区域的渠道和产能布局，继2019年进入行业，后历经三年时间成为行业前三后，远大洪雨的并入将再次巩固公司在防水行业的市场地位。 地产低迷和原材料大幅涨价下，现金流短暂承压。公司22Q1经营性现金净流量-4.12亿，较去年同期有较大幅度下降，原因在于一方面下游地产融资Q1仍未得到明显缓解，产业链现金流承压拖累公司外售商品回款，Q1收现比77.92%，较去年同期大幅下滑16.6pcts，另一方面原材料大幅涨价下，公司购买商品、接受劳务支付的现金较去年同期多增1.77亿。随着地产托底政策的不断推出，以及原材料价格上涨冲击最大的时刻逐渐过去，我们认为压制公司现金流的因素也将逐渐解除。 北新建材观点重申：公司是石膏板行业龙头，国内制造业的极致典范，未来仍具备较强的成长性。核心看点在于：1）石膏板低成本和高定价权优势凸显，高端化 振，防水二季度略有压力（20210707） 提升盈利。公司成本优势和高定价权领先行业，产能目前33.58亿平，中长期目标50亿平，成本优势和定价权将进一步巩固。随着龙牌、泰山牌等中高端产品占比提升，产品价格以及毛利率中枢将稳中有升；2）轻钢龙骨和石膏砂浆发挥强协同效应快速增长；3）防水和涂料业务成长空间大，扩张速度快；4）2021年以来董事会和高管层出现积极变化，优质经营理念将得到传承和再出发，公司迈入新一轮成长。 【公司点评】北新建材一季报点评：石 膏板量价利齐升贡献主要业绩，防水收 入高增（20210428） 盈利预测：公司业绩符合预期，我们维持盈利预测，预计公司22、23年归母净利润40亿、49亿，对应PE为12、10倍。公司盈利及估值均有提升空间，维持“买入”评级。 风险提示：下游行业需求大幅下滑；石膏板价格大幅下跌；海外拓展不及预期；龙骨业务拓展不及预期；防水领域拓展不及预期。 图表1：远大洪雨（唐山）防水材料有限公司2020年、2021年1-5月财务数据 图表2：2019-2021 TOP500地产防水企业首选率前十榜单 图表5：22Q1毛利率28.39%，同比-2.46pct 图表6：18Q1-22Q1三大费用率情况 图表7：22Q1收现比为77.92% 图表8：22Q1资产负债率26.83%，较21年末+0.31% 图表9：北新建材财务报表