2022年5月固收及“固收+”基金投资策略报告：稳健票息累积收益，均衡“固收+”增强弹性

基本结论 5月核心关注疫情拐点之后的经济恢复程度以及稳增长政策力度。货币政策方面，4月全面降准落地，受制于汇率贬值、外部美联储加息缩表的压力，降准空间有限。展望后市，在疫情反复、PMI进一步回落、国际政治摩擦等因素影响下，债市存在一定的博弈空间，但利率处于相对低位赔率有限，建议纯债方面以票息策略为主，适度参与利率波段机会。权益市场方面，阶段性恐慌情绪已得到一定的释放，当前时点不必再过于悲观，但考虑到市场不确定性因素较多且情绪面较脆弱，建议以稳健均衡品种为主，适度参与均衡稳健类“固收+”产品的配置。此外，需警惕中美经济与货币政策错位、汇率贬值超预期对市场带来扰动。 从2022年一季报基金经理投资运作及市场观点来看，市场存在一定的分歧，部分基金经理认为货币政策宽松的确定性较大，稳增长的决心毋庸置疑，疫情只是短期扰动，中国宏观经济底部逐步企稳的概率很大。也有部分基金经理认为国内稳增长的压力较大，二季度内需的恢复仍然存在不确定性，疫情管控措施导致经济活动会阶段性受到冲击，具体影响程度较难判断。 固收及“固收+”基金投资建议：本月固收及“固收+”组合推荐基金为博时富瑞纯债A、永赢荣益A、西部利得得尊A、泰康稳健增利A、富国天盈C、广发集裕A、景顺长城景颐双利A、招商安华A、安信稳健增利A、南方安泰A。前五只为以纯债策略为主的产品，不参与股票市场，部分小幅度参与转债。后五只为股债混合的“固收+”产品，广发集裕A、景顺长城景颐双利A、招商安华A为二级债基，安信稳健增利A、南方安泰A为偏债混合型基金。广发集裕注重自上而下与自下而上相结合，股票仓位稳健，持股分散；景顺长城景颐双利债券部分以灵活的久期策略及高等级的票息策略为主，权益部分配置在科技成长的风格上兼顾消费；招商安华权益部分以自下而上挖掘低估值的个股为主，淡化仓位择时，注重组合的分散与均衡；安信稳健增利采取类CPPI策略，以低估值、高股息的价值股为主，以成长属性较强的标的为辅构建组合；南方安泰股票仓位相对积极且较少进行大幅度仓位择时，股票组合偏低估值、高分红的价值风格。 本期重点推荐产品为南方荣光，基金经理为郑迎迎女士，其投资框架主要是从宏观与微观两个维度出发，宏观决定配置方向，微观在匹配负债期限的同时，兼顾基本面与估值的匹配性，淡化中观板块行业层面的比较研究。债券投资方面，在当前低利率的环境下以持有票息为主，主要赚取债券资产与权益资产比较配置带来的收益。股票投资方面，在2021年末持股组合偏价值风格，持股市值风格较为均衡，在消费、制造领域自下而上的精选个股，适当分散，组合里更多的是基本面较强且估值没有很大分歧的标的，以胜率相对较高的个股为主，同时在个股比例上有一定的限制。转债投资方面，先看估值再看基本面。 风险提示：政策不确定性；基本面超预期冲击债市；疫情反复、防疫管控升级； 海外政治摩擦加大股市波动等。 第一部分：市场回顾 1.1基建投资继续发力，央行实施全面降准 3月消费社零数据当月同比跌幅显著，较1-2月大幅下跌；投资当月同比涨幅有所回落；房地产投资当月同比涨幅大幅回落，累计同比涨幅继续收窄； 基建投资当月同比涨幅、累计同比涨幅继续上升；制造业投资当月同比涨幅、累计同比涨幅大幅回落。进出口方面，3月出口当月同比增速有所上升，进口当月同比增速大幅回落。通胀方面，CPI同比涨幅有所上升；PPI同比涨幅继续收窄。金融数据方面，社融、信贷当月同比大幅上升；M2、M1剪刀差略有上升，M2同比涨幅有所上升。 央行宣布全面降准，加大对实体经济支持力度。2022年4月25日央行下调金融机构存款准备金率0.25个百分点，对没有跨省经营的城商行和存款准备金率高于5%的农商行，再额外多降0.25个百分点，加大对实体经济的支持力度；同日，中国人民银行决定自2022年5月15日起，下调金融机构外汇存款准备金率1个百分点，为稳定市场预期和人民币汇率释放积极信号。4月央行月中投放1500亿元MLF操作 ， 促进流动性平稳充裕 ，DR007（ 截至2022/04/29）月内低点为1.54%，月内高点为2.02%，月末为2.01%，较上月末下行24BP。 截至2022/04/29，中债综合净价指数较上月末上涨0.20%，中证可转债指数较上月末下跌1.40%。1年期国债收益率较上月末下行10BP；10年期国债收益率较上月末上行5BP。1年期、3年期、5年期AA-AAA中票信用利差较上月分别变动-7BP、-14BP、-3BP。5Y-3YAAA级、AA+级、AA级中票期限利差较上月分别变动0BP、2BP、9BP。 图表1：近1年中债净价指数及中证可转债指数走势 图表2：近1年国债及国开债收益率走势（%） 图表3：近1年中票信用利差走势（%） 图表4：近1年中票期限利差走势（%） 1.2固收及“固收+”基金：股市下跌，债市微涨，含权产品月度跌幅有所收敛 各类型基金业绩表现 2022年4月（截至4/29），上证指数较上月末下跌6.31%，沪深300较上月末下跌4.89%，创业板指较上月末下跌12.80%，中证转债较上月末下跌1.40%，中债综合净价指数较上月末上涨0.20%。主要股指、转债指数继续回调，债市微涨，本月中长期纯债型基金收益最高，回报均值为0.43%，转债型基金跌幅收敛。具体来看，短期纯债型基金收益率均值为0.36%，较上月末上行25BP；中长期纯债型基金收益率均值为0.43%，较上月末上行43BP；混合债券型一级基金收益率均值为0.13%，较上月末上行100BP；混合债券型二级基金收益率均值为-0.70%，较上月末上行120BP；偏债混合型基金收益率均值为-0.81%，较上月末上行104BP；转债型基金收益率均值为-2.86%，较上月末上行510BP；转债风格型基金收益率均值为-2.23%，较上月末上行293BP。 在主动管理的开放型债基中，除纯债型基金以及一级债基的当月回报均值为正外，其余产品月度回报均值都为负，本月含权产品月度跌幅有所收敛。 图表5：纯债策略及“固收+”策略基金业绩表现 具体从基金产品看，4月（截至2022/04/29，下同）短债基金月度业绩最佳的为东证融汇添添益中短债A，月度收益为0.79%，今年以来业绩为1.21%。 纯债策略产品中有转债暴露的中长期纯债和一级债基月度收益表现前10产品的平均收益低于无转债暴露的中长期纯债和一级债基。在有转债暴露的纯债策略产品中，月度业绩最佳的为中银稳健增利，月度收益为1.48%，今年以来业绩为-2.33%。在无转债暴露的纯债策略产品中，月度业绩最佳的为东方红鑫裕两年定开，月度收益为2.93%，今年以来业绩为-0.95%。 股债混合策略产品月度业绩最佳的为融通稳健添盈A，月度收益为5.00%，今年以来业绩为-0.95%。转债策略产品月度业绩最佳的为安信民稳增长A，月度收益为1.40%，今年以来业绩为7.61%。 其他策略方面，月度业绩表现最好的Reits产品为中航首钢生物质REIT，月涨幅为1.97%，自2021/6/7成立以来涨幅为27.02%；同期成立以来业绩最好的为富国首创水务REIT，成立以来涨幅为48.20%。FOF产品中银华尊颐稳健养老目标一年持有的本月业绩表现最好，为0.40%，今年以来业绩为-0.13%。 图表6：货币基金月度收益TOP5 图表7：短债基金月度收益TOP5 图表8：中长期纯债/一级债基月度收益TOP（含转债） 图表9：中长期纯债/一级债基月度收益TOP（无转债） 图表10：股债混合策略产品月度收益TOP10 图表11：转债策略产品月度收益TOP10 注：数据截至2022/4/29，,统计范围包括二级债基（剔除转债型基金和转债风格型基金）、偏债混合型基金、灵活配置-偏债性基金（近1年权益仓位均值小于40%，且近1年债券仓位大于60%） 图表12：Reits产品的月度收益 图表13：FOF产品月度收益TOP10 基金久期测算跟踪 本文基于净值拟合计算久期，通过市场上久期已知的债券指数，与基金净值拟合，寻找拟合度最高的三只指数，通过相关系数计算加权久期，以此作为基金久期的估算值，以全市场近1年无转债及股票持仓的纯债基金为样本池，取样本池基金久期估算的均值，并做月度平滑，观测纯债基金久期变化情况。 根据久期的测算模型，2021年初至7月中下旬，债市收益率不断下探，纯债基金久期持续拉升；7月央行宣布全面降准，市场宽松预期落地，纯债基金久期先下后上，11月中旬至12月中旬随着债市收益率继续下探，久期测算值有所拉升。12月中下旬之后，债市收益率与基金测算久期下降趋势明显，随着2022年1月央行宣布全面降息，基金测算久期有所回升。2022年4月央行宣布全面降准，纯债基金测算久期有所下降。 图表14：纯债基金久期测算结果 第二部分：未来市场展望及固收及“固收+”基金投资建议 2.1未来市场展望：关注经济恢复程度，把握稳增长下权益结构性机会 展望5月，随着本次疫情的加剧，防疫管控措施升级，大概率会对4月经济数据有一定拖累，叠加4月PMI数据表现不佳，疫情对消费和生产的冲击明显，债市存在一定的博弈空间；货币政策方面，全面降准落地，但货币政策受制于汇率贬值、外部美联储加息缩表的压力，降准空间有限。4月中央财经委会议和政治局会议相继召开，强调“加快新型基础设施建设，提升传统基础设施水平”；提出“疫情要防住、经济要稳住、发展要安全”进一步释放稳增长信号，宏观经济风险降低。此外，需警惕中美经济与货币政策错位、汇率贬值超预期对市场带来扰动。 在疫情反复、PMI进一步回落、国际政治摩擦等因素影响下，债市存在一定的博弈空间，但利率处于相对低位赔率有限，建议纯债方面以票息策略为主，适度参与利率波段机会。权益市场方面，阶段性恐慌情绪已得到一定的释放，当前时点不必再过于悲观，但考虑到市场不确定性因素较多且情绪面较脆弱，建议以稳健均衡品种为主，适度参与均衡稳健类“固收+”产品的配置。此外，需警惕中美经济与货币政策错位、汇率贬值超预期对市场带来扰动。 2022年一季报基金经理投资运作及市场观点汇总 操作上，2022年一季度固收类基金仍以中高等级信用债为主要配置品种，根据市场情况进行利率债波段操作，杠杆操作上略有分歧，绝大多数基金选择适度杠杆策略，少数选择提升杠杆。在久期策略上，不同管理人的操作略有分歧，绝大多数基金选择降低久期策略，如富国天盈、建信纯债、浦银安盛盛跃纯债等，部分选择久期中性策略，如博时富瑞纯债、广发纯债、华泰柏瑞季季红等。“固收+”产品大部分选择相对均衡的股票行业配置，部分基金经理认为市场处于底部区域，择机增加了仓位，重点关注和配置地产、金融、消费板块机会。转债方面，一季度大部分“固收+”基金经理对可转债的配置有所降低。 未来市场展望方面，基金经理存在一定的分歧，部分认为货币政策宽松的确定性较大，稳增长的决心毋庸置疑，疫情只是短期扰动，“宽信用”在路上，此中蕴含许多投资机会，中国宏观经济底部逐步企稳的概率很大。也有部分基金经理认为海外央行在通胀压力的影响下将继续收紧货币政策，美联储将继续加息。国内稳增长的压力较大，二季度内需的恢复仍然存在不确定性，疫情管控措施导致经济活动会阶段性受到冲击，具体影响程度较难判断。 图表15：部分管理人2022年一季报投资运作及市场观点梳理汇总 2.2纯债策略基金投资建议：关注信用策略稳健，久期策略灵活的产品 4月社零消费大幅低于预期，叠加疫情反复管控升级，制造业PMI回落，基本面仍未完全恢复，央行宣布全面降准等影响，债市收益率区间震荡，债市存在一定的博弈空间。信用风险方面，仍需警惕债务问题下的违约风险，建议当下纯债配置上优选票息策略为主、信用风格稳健、久期策略灵活，适度参与利率波段交易的基金，积累收益安全垫。 在具体基金筛选上，一是判断市场风格，从全市场基金中筛选契合该市场风格的基金池；二是通过定量的数据，同时结合历史调研获取的信息，选择投资理念及操作和市场节奏风格相契合的绩优债券基金。 此外，不论市场风