通信行业专题研究：2021年年报及一季报综述：运营商为盾，高景气为矛

我们通过梳理21年年报以及22年一季报得出以下结论，样本选择见正文。 （1）2021年行业营收重回高增长。伴随2021年国内经济持续复苏，通信行业重回增长，2021年全年，通信全行业实现营收24962亿元，同比增长13%，剔除中兴与三大运营商后收入7714亿元，同比增长21%。22Q1受到疫情等因素影响，行业增速略有放缓，但行业内如物联网、光模块等高景气行业的持续向好趋势没有改变，今年下半年行业增长将会持续向好。 （2）偶发事件影响行业利润，高景气赛道持续强势。2021年通信行业实现归母净利润1597亿元，同比增加3%，剔除中兴与三大运营商后行业实现利润20亿元，同比减少86.4%。全年利润下降原因主要是受到了专网通信事件以及上游原材料涨价影响。但同时，如光模块、物联网等高景气赛道，行业利润均实现大幅改善。我们认为，随着事件中相关公司减值计提完成、专网通信事件的后续影响较小，同时随着行业内公司开始向下游传导成本，存货储备逐渐完善，我们认为，2021年或是行业盈利低点，随着近期各地复工复产有序进行，对下半年的市场预期不妨乐观一些。 （3）费用端保持平稳、原材料储备持续充裕。从期间费用率看，通信行业费用保持平稳，在上半年费用率管控良好的基础上保持小幅波动，体现出行业内企业人员结构以及经营方式的持续优化，管理效率不断提升。存货方面，行业企业2021年存货占营收比例、原材料占存货比例两项指标均较2020年有较大幅度提升，体现出行业企业在上游价格上涨下持续储备，为后期的成本传导以及盈利改善打下了良好的基础。 （4）子行业中，物联网、光模块高景气，运营商加速成长。（1）物联网板块在万户互联趋势下加速发展，全球模组连接数和出货量持续上升，同时汽车智能化下，模组厂商积极开拓整车客户，成功打开第二增长曲线。（2）光模块的海外数通高景气情况依旧持续，海外云厂商对于云基建的需求依旧旺盛，国内随着“东数西算”推进，5G建设重启，光模块厂商全年将依旧保持良好增长。（3）随着移动在一季度上市，三大运营商齐聚A股，“A+H”资本格局正式确立，从全年业绩来看，运营商B端与C端共振，重回稳健增长，后续随着股息提升，B端高附加值业务持续发力，运营商有望打开估值修复空间，在A股的行业比较中占据独特地位。 （5）投资策略：对下半年乐观一些，运营商为盾，高景气为矛。站在当前时点眺望全年，我们认为，疫情影响终将褪去，高景气行业发展趋势不会改变。在当前市场底部震荡区间，布局通信行业要突出攻守兼备，攻：继续抓住光模块、物联网两大高景气赛道，珍惜高度市场分化下带来的低估值买入机会。守：在不确定性较大的市场环境中，抓住“必选消费+高现金流低负债+低估值”属性的运营商，抵御宏观与市场环境波动。 推荐标的： 1）高景气赛道的低估标的：天孚通信、新易盛、美格智能、广和通、中天科技、亨通光电、石英股份、移远通信、中际旭创。 2）防御属性突出的运营商：中国移动、中国电信、中国联通。 风险提示：5G进度不达预期，全球贸易摩擦加剧 1.前言：攻守兼备，运营商为盾，高景气为矛 2021年，伴随国内经济复苏， 5G 700M 建设提速，物联网、光模块等高景气赛道持续发力，同时通信行业作为高端制造输出平台参与新能源产业链发展。通信行业在2021年经历疫情与5G建设放缓后，重新回到了快速增长的轨道中来，彰显了强大的行业韧性。随着国内复工复产进程开启，在海外云基建、汽车智能化等高景气趋势的带领下，我们对2022年全年的行业增长较为乐观。 偶发事件不改行业长期景气度，对下半年乐观一些，配臵上要攻守兼备。从利润端看，2021年行业利润受到了专网通信事件的影响，行业利润端出现了较大波动，同时2022Q1的行业增速也受到了疫情的冲击，进入2022Q2以来，随着封控措施不断加强，我们认为，行业增长速度也将受到一定影响。但需要注意的是，无论是专网通信时间或者疫情冲击，都属于偶发事件，不会改变数字化、智能化的全球发展大趋势。站在当前时点展望2022年全年，我们认为，专网通信事件影响已经很小，同时疫情影响终将褪去，高景气行业发展趋势不会改变，整体行业增速前低后高。在当前市场底部震荡区间，布局通信行业要突出攻守兼备，攻：继续抓住光模块、物联网两大高景气赛道，珍惜高度市场分化下带来的低估值买入机会。守：在不确定性较大的市场环境中，抓住“必选消费+高现金流低负债+低估值”属性的运营商，抵御宏观与市场环境波动。 同时我们也围绕两条投资主线，精选个股推荐。 我们对通信行业上市公司财报做了统计分析，样本选择依据： （1）以中信行业分类通信一级为基础，126家标的。 （2）在该分类基础上新增46家：淳中科技、天源迪科、科华数据、网宿科技、数据港、浙大网新、首都在线、神州数码、天音控股、爱施德、朗玛信息、拓维信息、华体科技、和而泰、拓邦股份、优博讯、高新兴、创意信息、鸿泉物联、威胜信息、美格智能、北斗星通、欧比特、中海达、振芯科技、富春股份、动力源、新雷能、中利集团、中恒电气、金信诺、七一二、海格通信、烽火电子、中国海防、亚联发展、上海瀚讯、中国卫通、初灵信息、腾景科技、乐鑫科技、华工科技、沪电股份、深南电路、生益科技、华正新材、南亚新材。 （3）考虑到并表时间、公司自身经营情况、部分季度数据存在空缺，删除16家：大唐电信、闻泰科技、国美通讯、工业富联、嘉环科技、ST信通、ST九有、深桑达A、创维数字、ST高升、华菱线缆、ST新海、ST邦讯、平治信息、雷电微力、久盛电气。 （4）共计126+47-16=157家。 （5）共计14个子行业：运营商、云计算、云视讯、移动互联、物联网、卫星通信导航、网规网优、通信设备、天线射频、军专通信、光通信、光纤光缆、光模块、PCB。 （6）管理费用自2018年6月份后，将研发费用从中剔除，因此存在一定异常。 具体样本公司和分类详见文章最后表格。考虑到中兴通讯、三大运营商收入占全行业超50%%以上，因此在分析统计中分包含和剔除中兴通讯、三大运营商2种情况加以考虑。 同时中国移动由于A股上市时间较晚，季度数据不全，因此在统计相关季度数据时，将中国移动剔除（相关图表标题中有标注） 2.2021年行业重回增长，对下半年不妨乐观一些 回顾2021年全年，伴随国内经济复苏，5G建设重启，物联网、光模块等高景气赛道持续发力，同时通信行业作为高端制造输出平台参与新能源产业链发展，通信行业在2021年在经历疫情与5G建设放缓的挫折后，重新回到了快速增长的轨道中来，通信行业2021年收入同比上升13%，剔除中兴通讯、三大运营商后，收入同比上升21%。 图表1：通信行业2018-2021营收机器同比增速 22Q1增速有所降低，主要受到疫情影响。剔除中兴通讯与三大运营商后，22Q1全行业收入同比上涨8%，而21Q4全行业收入同比上涨18%。我们看到21Q2行业收入同比增速出现较大程度下滑，主要原因是，作为通信设备生产集中地的珠三角地区在一季度因疫情影响出现了一段时间的停工，同时Q1是国外传统假期，光模块等出口产业链的业绩确认有一定程度延后。我们认为，从Q2来看，随着长三角区域陆续停工，行业增速将会进一步下行。但随着近期物流逐步回暖，复工复产逐渐启动，当前市场的下杀已经充分或过度反应全年业绩影响，站在当前时点眺望全年，我们认为需要更加乐观。 图表2：通信行业2018-2021营收机器同比增速（不含中国移动） 2021全年利润出现较大程度下降，主要受到专网通信事件和上游材料涨价影响。样本公司的统计数据显示，2021年通信行业实现归母净利润1570亿元，同比上升3%。剔除中兴与三大运营商，2021年通信行业实现归母净利润20亿元，同比降低86.4%。我们认为主要有两个原因，第一是专网通信事件给如中天科技、凯乐科技等企业带来了较大幅度的一次性亏损。第二是今年上游原材料涨价情况进一步加剧。我们判断，专网通信事件是一次性事件，随着相关企业计提完成，对于2022年影响很小，同时伴随产业链开始陆续向下游传导成本，上游涨价压力将出现一定程度缓解。同时行业企业积极备货，原材料压力进一步缓解。综上，我们认为，从全年看，2021年将会是行业盈利低点，从季度看，2022Q2将是行业盈利的季度低点，到2022年下半年开始，行业盈利情况将会引来明显的反弹和复苏过程。 图表3：2018-2021年通信行业净利润及其增速（单位：亿元） 图表4：2017Q2-2021Q2通信行业净利润同比增速%（不含中国移动） 备注： （1）18Q1、18Q2行业净利润增速异常是因为中兴通讯支付美国罚款，并导致其自身和其产业链开工情况受影响。 （2）18Q4、19Q4、21Q4行业净利润增速异常是因为部分公司计提大额商誉减值。 （3）19Q4数据由于波动过大，制作图表时删除 中兴通讯与三大运营商毛利率持续回升，龙头彰显行业韧性。纵观全行业，中兴通讯与三大运营商对于整体净利润率影响最为显著。随着2018年中兴禁运事件影响退去，公司合规风险基本出清，内部管控水平与经营效率提升，有利于成本管控和公司长期发展。 在2020年2季度触底，以来，后续随着5G建设推进、升级比例提升，毛利水平持续复苏。三大运营商随着提速降费节奏减缓，毛利水平稳中有升，随着5G用户数量的持续提升，B端业务的深耕，毛利率水平仍有提升空间。 图表5：18Q1-22Q2三大运营商、中兴通讯毛利率（%） 22Q1整体行业平均毛利率提升至23%。主要受到中兴通讯与运营商带动，如剔除中兴通讯、中国联通，22Q1通信行业毛利率为15%，保持平稳态势。我们预计，行业利润率随着下游成本传导逐步开启以及运营商，中兴通信等龙头的利润率持续提升，将呈现触底回暖态势，带动行业整体盈利水平复苏。 图表6：通信行业18Q1-22Q1毛利率（不含中国移动） 2021年通信行业持续改变营销策略，降低销售费用，研发费用占比上升。从2021年数据来看，对三费优化贡献最大的依旧是销售费用，一方面得益于联通等占比较大企业销售模式的改变，一方面也体现出行业内企业人员结构以及经营方式的持续优化，管理效率不断提升。 图表7：通信行业20H1和21H1年各项费用率对比 图表8：剔除中兴通讯与三大运营商后，通信行业2021和2022各项费用率对比 图表9：通信行业18Q1-22Q1费用率（不含中国移动） 图表10：通信行业18Q1-22Q1费用率（不含中兴通讯与三大运营商） 行业现金流保持稳定，根据样本公司统计数据显示，2021年经营性现金流净额为5979亿元，基本与去年持平。剔除中兴与三大运营商后，2021年通信行业经营性净现金流为51.8亿元，相比去年由负转正。 图表11：通信行业2018-2021经营性现金流净额（亿元） 图表12：18Q1—22Q1中兴通讯和中国联通各季度经营性现金流净额（亿元） 行业原材料储备进一步增加，应对上游价格波动能力加强。行业原材料占营收与存货比例上升明显，企业备货情况良好。2021年通信行业企业存货占营收比为8.8%，同比增加了2.3个百分点。同时原材料占存货的比例为29.3%，同比增加了3.8个百分点。 图表13：通信行业2020-2021存货与原材料储备情况 3.子行业：物联网、卫星通信、光模块高景气，运营商价值回归，绿色通信迅速发展。 从收入增速来看，受益2020年疫情下低基数影响，除云计算、卫星通信导航，光通信三个子行业外，通信行业其余子行业2021年收入增速均高于2020年。其中，移动互联、物联网、通信设备、光模块、光纤光缆、PCB增速提高较多。 图表14：2020-2021年通信额子行业收入增速对比 从净利润增速来看，2020年增速较为可观的子行业为物联网、通信设备、光模块，卫星通信、PCB。2021年由于受到专网通信事件以及上游原材料涨价影响，行业内的大部分子行业利润增速有所下滑。 图表15：2020-2021通信行业子行业净利润对比（亿元） 站在当前时点眺望2022年全年，我们认为