2022年1季报点评：新业务价值显著优于上市同业，资本充足率保持高水准

事件：中国人寿于4月27日披露22年1季报，报告期内公司营收和归母净利润分别同比下降8%和46.9%至3438亿元和151.8亿元，净利润大幅下滑主要是受权益投资和折现率影响，负债端表现出色，-14.3%的NBV下降幅度远优于其他上市同业； 新单期缴优势继续扩大,nbv跌幅远小于同业：22Q1国寿新单期缴和10年期以上期缴较去年同期仅分别下降4.3%和2.8%，我们预计1季度国寿在老七家中个险期缴份额提升6pct至51%，优势进一步拉大；国寿1季度-14.3%的N BV下降幅度也远优于其他上市同业（平安-33.7%，友邦集团-18%，太保和新华未披露具体数字，但根据期缴降幅判断其NBV下降幅度均超过40%）； 基本状况 总股本(百万股)流通股本(百万股)市价(元) 市值(百万元) 流通市值(百万元) 28264 28264 25.45 852921 852921 人力环比出现企稳迹象：22Q1末国寿个险人力为78万人，较年初下滑5%，显示出随着过去一年的清虚整治，队伍的水分逐渐挤干，我们预估公司3-4月增员率保持在5%-6%的较高位臵，1季度有效活动人力占比约为55%，国寿今年的产品策略具有节奏感：3月份主打10年期长储险（当前储蓄险算上万能险，复合收益率约为3%-4%，具有一定吸引力），2季度开始重新聚焦重疾险，推出尊享福等多款新产品，旨在获取新客户和提高新人活动率； 22Q1公司净利润的大幅下滑一方面源自折现率变动减少税前利润53亿元，更主要的是受外部市场影响，国寿投资收益同比减少200亿，公司1季度年化总投资收益率和净投资收益率分别同比下降2.56pct和0.08pct至3.88%和4%； 股价与行业-市场走势对比 国寿 上证 40 35 30 25 20 3900 公司在没有申请过渡期豁免的情况下，偿二代二期核心偿付能力依然高达17 6.4%，优于其他中资同业（平安，太保，新华，太平和人保寿在大部分申请过渡期的情况下季末核心偿付能力分别为142.5%，147%，144.2%，111.6%和135.8%），因此偿二代对其分红率掣肘较小，我们认为公司今年重心会是纠偏继续率，22Q1公司退保率同比下降0.1pct至0.28%，我们预计1季度末公司自保件占比低于平安等同业6-7pct； 3600 3300 3000 投资建议：虽然受投资和折现率影响，22Q1国寿的净利润数据不算理想，但大幅优于同业的NBV，以及高水准的资本充足率依然是亮点，且公司过去几年在利率债择时方面的成功使得我们认同其长期投资能力，受4月以来权益市场波动加大，及部分省市防疫措施升级使得代理人活动率有所下降，我们预测公司22年EV增长为6.98%（前值为8.02%），当前股价对应22年PEV为0. 相关报告 《坚持真实有效人力驱动业务增长——中国人寿2020年报点评》——2021/3/26 56倍，维持买入评级； 风险提示:权益市场大幅度下降，长期无风险收益率持续大幅度下行，新单保费增速不如预期，绩优代理人大幅流失； 《代理人质态优于同业，利率债配臵时机得当 ——中国人寿2021年报点评》——2022/3/25 图表1：22Q1A股寿险公司新单期缴同比：% 图表2：国寿平安个险代理人数量比较：万人 图表3：国寿过去5年一季度总投资收益率：% 图表4：22Q1主要中资寿险公司核心偿付充足率：% 图表5：中国人寿利润表预测：百万元 图表6：中国人寿资产负债表预测：百万元