高研发为后续成长奠定基础，产品&客户边界打开订单持续落地

事件：公司发布2021年年度报告和2022年一季报。21年营业收入34.50亿元，同增28%；归母净利润6.88亿元，同增32%。22年Q1营业收入4.10亿元，同增18.24%；归母净利润2148.92万元，同增26.69%。 21年公司业绩稳健，无线通信终端产品大幅增长 公司21年收入增长得益于专用无线通信产品市场领域拓展，从而带动销售规模稳步提升，交付产品增长。（1）专用无线通信终端产品收入24.65亿元（YoY+67.74%）：地面通信领域，传统车载产品订货稳定，新一代超短波通信产品、单兵终端、新架构武器平台通信产品等市场拓展取得了新的突破；航空通信领域，传统机载终端产品取得了批量订货。（2）系统产品收入8.23亿元（YoY-24.37%）：新型综合化系统产品以第一名中标，未来可实现在多种飞机平台上的推广及应用；训练评估系统向多个航空平台延伸，为拓宽市场赛道持续加力。 21年成本费用微增，研发投入维持较高水平 2021年上游芯片及部分元器件出现价格波动，在一定程度增加了未来原材料采购的成本，公司毛利率降低0.53pct。期间费用率增长1.16pct，其中销售费用率缩减0.17pct；财务费用率缩减0.24pct，主要因为公司资金状况良好，带息负债规模缩减；管理费用率增长0.54pct，主要因为公司不再享受国家社保减免政策，且管理运营成本有所增长；研发费用率增长1.03pct，主要由于公司持续加强研发投入和产品技术创新，推进科研任务进度。公司多年维持较高研发投入，为长期成长奠定基础。 尽管成本费用增长，公司其他收益由20年的2363万元增长至21年的4020万元，主要由于政府补助增加；投资净收益由20年的1402万元增长至21年的3559万元，主要因处置交易性金融资产取得的投资收益增加。公司净利率微增0.55pct。 一季度实际业务盈利能力增强 公司2022Q1收入增长18.24%。公司毛利率降低1.12pct；期间费用率缩减2.55pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别减少0.34/0.65/1.42/0.14pct。 最终，公司归母净利润增长26.69%，扣非归母净利润增长62.09%，盈利能力增强。 存货&合同负债增长印证订单饱满 20年底、21年底、22年一季末公司存货账面价值分别为28.1亿/36.8亿/39.9亿元，主要系公司集中储备为订单持续增长做准备。存货中在产品和发出商品项目数额较大，发出商品为潜在业绩增量。此外，20年底、21年底、22年一季末公司合同负债分别为11.62亿/12.76亿/13.08亿元，亦印证公司订单持续落地。 盈利预测与投资建议：公司作为超短波通信龙头，不仅在传统领域装备市场占有率稳中有升，业务态势上也从单任务终端产品向指挥控制、任务管理、作战协同、目标监视、电子对抗等多任务一体化综合系统发展。考虑到系统产品收入增长21年不及预期，我们调整公司22-24年归母净利润分别为8.5/11.3/14.1亿，对应PE为25X/19X/15X，下调至“增持”评级。 风险提示：合同执行进度慢于预期，北斗应用发展慢于预期，技术研发风险，市场竞争超预期风险。 财务数据和估值