事件1: 公司发布2021年度报告。2021年公司实现营收29.44亿,yoy+34.81%,主要原因系:2021年经济强势复苏,公司各业务板块实现稳健增长;公司实现归母净利润4.62亿,yoy+28.66%;扣非归母净利润4.24亿,yoy+32.10%;综合毛利率27.12%,yoy-1.16pct;经营性现金流量净额3.99亿元,yoy-3.38%。 21年分产品: 1)齿轮减速机:营收21.31亿,yoy+30.2%;毛利率28.14%,yoy-1.29pct。 2)摆线针轮减速机:营收5.17亿,yoy+20.3%;毛利率19.93%,yoy-0.9pct。 3)GNORD减速机:营收1.65亿,yoy+599.95%;毛利率21.96%,同比-4.34pct; 21Q4业绩: 21Q4业绩略低于市场预期:21Q4公司实现营收6.86亿,yoy+11.48%,实现归母净利1.17亿,yoy-4.24%,扣非归母净利润1.02亿元,yoy-8%;综合毛利率27.04%,yoy+0.28pct;综合净利率16.74%,yoy-3.19pct。 事件2: 公司发布2022年一季报。22Q1业绩略低于市场预期。22Q1公司实现营收6.1亿,yoy-5.05%;归母净利润0.65亿,yoy-18.55%;扣非归母净利润0.59亿元,yoy-23.45%; 综合毛利率25.21%,yoy-1.18pct;综合净利率10.56%,yoy-1.84pct;期间费用率12.39%,yoy+2.28pct。 行业逻辑:自动化周期+国产替代加速 第四轮自动化周期以22%增速完成筑顶,创10年来新高。我们对2007年以来自动化行业发展复盘发现,减速机+机床+机器人三大细分行业共振,自动化周期分别于2010年、2014年、2017年和2021年附近形成峰值,且单个周期持续3~4年。 我们认为,周期是内生需求和外部刺激作用下的表现形式。第二轮和第三轮主要是内生需求主导的小周期,区别于第一轮四万亿政策的外部刺激,本轮周期是疫情红利趋势的产能向中国倾斜的外部刺激,我们预计本次周期有望延续至2023年。 国产替代逻辑清晰,逐渐切入高端市场+布局核心原材料 1)公司2020年收购常州莱克斯诺,打造全新高端品牌“GNORD”。根据公司公告,捷诺项目计划于2023Q1完成新厂区主体建设。项目达产后预计将形成约9万台/年的高端减速机生产能力。 2)向上整合,自制率提高穿越原材料周期。A.收购铸件制造商(泛凯斯特),延伸上游产业链,泛凯斯特主要产品为灰铁件和球铁件,公司通过参股外延的形式打通上游铸件原材料生产环节,与减速机产品形成协同效应。B.布局“160万件齿轮项目”锻件,我们判断齿轮自制率有望稳步提升,从而降低对齿轮供应商的依赖。 盈利预测:我们预计公司22-24年归母净利润分别为5.4/6.5/8.1亿(此前预测22-23年净利润分别为6.18/8.70亿,主要考虑到行业下行周期,故调整减速机销量,对应PE分别为17/14/11X,维持增持评级! 风险提示:宏观经济下滑风险;市场竞争风险;应收账款回收风险。 财务数据和估值