国六切换阵痛期，2021Q3-2022Q1利润率逐季环比改善

事件：公司发布2021年年报和2022年一季报：2021年全年公司实现收入8.66亿元，同比+27.9%，归母净利润0.70亿元，同比-44.4%；2022Q1公司实现收入2.30亿元，同比+22.6%，归母净利润0.13亿元，同比-58.2%。 点评： 汽车行业销量平稳运行，公司紧抓国六标准切换契机，市占率再进一步 在芯片短缺、原材料涨价及区域疫情反复的背景下，中国汽车行业平稳运行，2021年汽车行业销量同比+3.8%，其中乘用车销量同比+6.5%，商用车销量同比-6.6%。2021年7月汽车行业国六标准实施，公司紧抓标准切换契机，实现由柴油向汽油及混动、道路向非道路、陆上向水上的横向产业扩张，2021年收入同比+27.9%。同时，公司市占率持续提升，2021年公司在轻型柴油货车市场占有率达12.91%，同比+1.4pct。 国六切换阵痛期，公司2021Q3-2022Q1利润率逐季环比改善 国六新品规模化效应尚未显现，且自产件比例低于国五阶段中后期，叠加低毛利的汽油机产品销售占比提升，公司毛利率有所下滑，2021年公司毛利率为23.13%，同比-12.8%；2022Q1毛利率为23.16%，同比-5.5pct。 受研发费用增加及并购ABF费用的影响，公司2021年期间费用率同比+1.4pct、2022Q1期间费用率同比+6.5pct。此外，公司对国五产品进行改制报废，2021年计提资减值1367万元，占利润总额的18.6%。因此2021年公司净利率8.04%，同比-10.5pct；2022Q1净利率为5.65%，同比-10.9pct。 2021年7月国六标准实施后，公司盈利能力逐季改善，2021Q3-2022Q1单季毛利率分别为16.9%、20.6%、23.2%；对应净利率为3.1%、5.1%、5.7%。 非道路国四、船舶国二标准即将实施，公司成长空间持续打开 非道路国IV标准将于2022年12月1日全面实施，船舶国二标准将于2022年7月1日实施，随着排放标准的升级，尾气后处理市场持续拓宽。公司客户储备充足，在非道路机械领域已与三一重工、全柴动力等龙头整机厂及发动机厂进行合作，在船舶领域已实现向中船安柴、河柴重工、潍柴重机等龙头客户的供货，有望深度受益于非道路国四及船舶国二产品放量。 盈利预测与估值 国六切换公司正处阵痛期，因此我们预计2022-2024年公司实现归母净利润1.07/1.88/3.12亿 （2022-2023年前值3.77/5.79亿 ）， 对应PE为18.7/10.7/6.4倍，维持“买入”评级。 风险提示：政策推进不及预期风险、下游行业波动风险、原材料价格波动和供应风险、产能推进不达预期风险、国六技术要求带来的研发风险。 财务数据和估值