电力行业2021年及2022年一季报综述：水电开启丰收季，火电拐点将至，新能源趋势不改

超六成业绩表现不佳。电力行业93家上市公司中，2021年归母净利润同比增长、扭亏为盈的分别有34、2家，同比下降、出现亏损、持续亏损的分别有29、24、4家；1Q22归母净利润同比增长、扭亏为盈的分别有34、2家，同比下降、出现亏损、持续亏损的分别有34、13、10家。 火电：亏损再创新高，拐点曙光已现。火电（含热电、生物质发电等）板块47家公司中，2021年归母净利润同比增长的有9家，同比下降、出现亏损、持续亏损的分别有15、21、2家；1Q22归母净利润同比增长的有13家，同比下降、出现亏损、持续亏损的分别有21、9、14家。2021年Q1-Q4单季成本增速分别超过营收增速4.9、13.5、32.8、41.7p Ct ，4Q21亏损510.04亿元，打破3Q21的单季百亿亏损纪录。1Q22，用电需求回落、水电出力提升，电煤价格回落，火电成本端的压力有所缓解，板块营收、成本增速差收窄，呈现边际向好趋势；如果Q2煤价进一步回落，整个火电板块有望真正迎来业绩拐点。 水电：来水如期改善，有望开启丰收季。水电（含地电等）板块21家公司中，2021年归母净利润同比增长、扭亏为盈的分别有9、1家，同比下降的有11家； 1Q22归母净利润同比增长、扭亏为盈的分别有8、2家，同比下降、出现亏损、持续亏损的分别有8、1、2家。2021年来水持续偏弱，水电表现疲弱；1Q22全国平均降水量较常年同期偏多，1-3月分别偏多11.9%、66%、15.5%，2022年水电或将再次开启丰收季。 新能源：高歌猛进势头不减。新能源（核电、风电、光伏）板块25家公司中，2021年归母净利润同比增长、扭亏为盈的分别有16、1家，同比下降、出现亏损、持续亏损的分别有3、3、2家；1Q22归母净利润同比增长的有13家，同比下降、出现亏损、持续亏损的分别有5、3、4家。1Q22新能源板块高景气度延续，全国核电装机同比增长6.6%，规上风电、光伏装机同比增长17.3%、13.5%。 投资建议：提前到来的汛期、持续偏多的来水，均部分验证了我们此前对于2022年来水大概率好转的预判，结合西南水电投产高峰，水电有望迎来丰收年； 用电需求回落、水电出力提升，火电电量承压或将传导至上游煤炭供需；4月20日国常会一次性核准6台核电机组，新机组常态化审批符合预期，确保核电行业可持续发展；Q1风、光利用小时不佳，但短期扰动不改长期趋势。水电板块推荐长江电力，谨慎推荐国投电力、华能水电；火电板块推荐申能股份；核电板块推荐中国核电，谨慎推荐中国广核；风光运营板块推荐三峡能源。 风险提示：1）利用小时下降；2）网电价降低；3）煤炭价格上升；4）降水量减少；5）政策推进不及预期。 重点公司盈利预测、估值与评级 12021年报与1Q22季报业绩综述 从需求端来看：2021年，1月份3次全国性的冷空气过程对冬季采暖用电需求产生了较强的刺激作用，而3Q21全国大部分地区均经历了持续高温天气的考验，其中9月为1961年以来历史同期最高、7月为历史同期第二高。同时，全球疫情持续肆虐之下，对国内产品的需求促使相关企业加快生产。冬夏的极端天气和全球疫情反复，推动国内用电增速连超预期。2021年，全社会用电量8.31万亿千瓦时，同比增长10.3%，较2020年提高7.2p Ct ，与2019年相比，两年复合增速达到7.3%。 2022年伊始，冬春交替提前，采暖需求减少,国内疫情反复，“停工停产”再现，全社会用电需求进一步回落。2022年第一季度，全社会用电量2.04万亿千瓦时，同比增长5.0%，2019-2022年同期CAGR为6.7%。 从供给端来看：2021年来水持续偏弱，导致水电出力捉襟见肘；核电相比上年同期仅新增两台机组，在机组检修等因素限制下，利用小时进一步提升空间有限； 需求持续旺盛，供给侧仅靠煤电勉力支撑。但能耗双控、煤价飙升，均对煤电的出力形成制约，“电荒”再度上演。2021年，全国发电量同比增长9.8%，较全社会用电量增速低0.5pct，与2019年相比，两年复合增速达到6.9%。 1Q22，全国平均降水量较常年同期偏多，1-3月较常年同期分别偏多11.9%、66%、15.5%，延续偏丰趋势，2019年是水电大年，2022年或将再次开启丰收季。用电需求回落、水电出力提升，火电承压重回2021年末的下行通道。2022年一季度，全国规上电厂发电量1.99万亿千瓦时，同比增长3.1%，2019-2022年同期CAGR为6.0%。 图1：2021年全社会用电量同比增长10.3% 图2：2021年全国发电量同比增长9.8% 图3：2022年1-3月全社会用电量同比增长5.0% 图4：2022年1-3月全国发电量同比增长3.1% 2021年，电力行业93家上市公司中，实现归母净利润同比增长的有34家，另有2家公司扭亏为盈；有29家公司归母净利润同比下降，另有24家出现亏损、4家持续亏损。1Q22，实现归母净利润同比增长的有34家，另有2家公司扭亏为盈；有34家公司归母净利润同比下降，另有13家出现亏损、10家持续亏损。 在各子板块中，2021年火电（含热电、生物质发电等）板块47家公司中，有9家实现归母净利润同比增长，同比下降的有15家，另有21家出现亏损、2家持续亏损；水电（含地电等）板块的21家公司中有9家实现归母净利润同比增长，有1家扭亏为盈，同比下降的有11家；新能源（核电、风电、光伏发电）板块25家公司中，有16家实现归母净利润同比增长、1家扭亏为盈，同比下降的有3家，另有3家出现亏损、2家持续亏损。1Q22火电（含热电、生物质发电等）板块47家公司中，有13家实现归母净利润同比增长，同比下降的有21家，另有9家出现亏损、4家持续亏损；水电（含地电等）板块的21家公司中有8家实现归母净利润同比增长，有2家扭亏为盈，同比下降的有8家，另有1家出现亏损、2家持续亏损；新能源（核电、风电、光伏发电）板块25家公司中，有13家实现归母净利润同比增长，同比下降的有5家，另有3家出现亏损、4家持续亏损。 2021年，全行业营业收入、营业成本、归母净利润同比分别增长28.3%、增长49.6%、下降66.8%，毛利率、净利率分别为12.4%、2.6%，比2020年分别回落12.5、9.2个百分点。 1Q22，全行业营业收入、营业成本、归母净利润同比分别增长32.1%、增长39.6%、下降11.3%，毛利率、净利率分别为16.0%、7.0%，比1Q21分别回落 4.5、3.4个百分点。 图5：2021年电力行业营业收入同比增长28.3% 图6：1Q22电力行业营业收入同比增长32.1% 图7：2021年电力行业营业成本同比增长49.6% 图8：1Q22电力行业营业成本同比增长39.6% 图9：2021年电力行业归母净利润同比下降66.8% 图10：1Q22电力行业归母净利润同比下降11.3% 图11：2021年电力行业毛利率、净利率同比下降12.5pct、9.2pct 图12：1Q22电力行业毛利率、净利率同比下降4.5pct、3.4pct 2各子板块2021年报及1Q22季报业绩汇总 2.1火电：亏损再创新高，拐点曙光已现 火电（含热电、生物质发电等）板块47家公司中，2021年有9家实现归母净利润同比增长，同比下降的有15家，另有21家出现亏损、2家持续亏损；1Q22有13家实现归母净利润同比增长，同比下降的有21家，另有9家出现亏损、4家持续亏损。 表1：火电板块2021年年报及2022年一季报业绩汇总（不追溯调整） 面对超预期的用电需求和持续疲弱的水电出力，在“3060”规划中几无立足之地的火电，始终发挥着中流砥柱的托底保供作用。2021年，全国火电发电量达到5.65万亿千瓦时，同比增长9.1%；A股火电板块全年营收11580.68亿元，同比增长31.7%。但电煤价格失控并上涨至历史高点，成本端承受着前所未有的压力。1Q21是自3Q18以来10个季度后再现成本增速高于营收增速的情况，Q1-Q4单季成本增速分别超过营收增速4.9、13.5、32.8、41.7个百分点；3Q21是近年来首次在Q4外出现单季亏损，4Q21单季度亏损510.04亿元，创下单季度亏损之最。 1Q22，火电发电量同比增长1.3%，2019-2021年同期CAGR达4.9%；火电板块单季营收同比增长32.3%，两年CAGR达31.0%。2022年伊始，用电需求回落、水电出力提升，火电电量承压或将传导至上游煤炭供需，电煤价格回落，火电成本端的压力有所缓解，单季度毛利率达8.5%，较1Q21下降7.3个百分点，但相比3Q21、4Q21分别提升6.7、19.1个百分点，火电板块营收、成本增速差收窄，火电板块呈现边际向好趋势；Q1部分火电企业获益于新能源、煤炭等非火电板块的利润贡献提前实现业绩改善，如果Q2煤价进一步回落，整个火电板块有望真正迎来业绩拐点。 图13：2021年火电发电量同比增长9.1% 图14：2022年1-3月火电发电量同比增长1.3% 图15：2021年火电板块营业收入同比增长31.7% 图16：1Q22火电板块营业收入同比增长32.3% 图17：2021年火电板块营业成本同比增长57.6% 图18：1Q22火电板块营业成本同比增长43.8% 图19：2021年火电板块归母净利润同比下降169.3% 图20：1Q22火电板块归母净利润同比下降72.0% 图21：2021年火电板块毛利率、净利率同比下降15.8、12.1pct 图22：1Q22火电板块毛利率、净利率同比下降7.3、5.5pct 图23：1Q22火电板块营收、成本增速差收窄至-11.5pct 2.2水电：来水如期改善，有望开启丰收季 水电（含地电等）板块21家公司中，2021年有9家实现归母净利润同比增长，有1家扭亏为盈，同比下降的有11家；1Q22有8家实现归母净利润同比增长，有2家扭亏为盈，同比下降的有8家，另有1家出现亏损、2家持续亏损。 表2：水电板块2021年年报及2022年一季报业绩汇总（不追溯调整） 2021年来水持续偏弱，全国水电发电量达到1.34万亿千瓦时，同比下降1.1%，2019-2021年CAGR为1.5%。水电板块全年营收1432.22亿元，同比增长1.6%，实现归母净利润394.96亿元，同比下降0.4%；毛利率同比提高4.1个百分点至47.4%，这主要是由于部分公司非水电主营业务的扰动所致。 1Q22，水电发电量同比增长12.7%，2019-2021年同期CAGR达0.8%；水电板块单季营收同比增长3.8%，两年CAGR达12.5%。1Q22全国平均降水量较常年同期偏多，1-3月较常年同期分别偏多11.9%、66%、15.5%，主要水电企业Q1发电量均实现同比增长，2019年是水电大年，2022年或将再次开启丰收季。 图24：2021年水电发电量同比下降1.1% 图25：2022年1-3月水电发电量同比增长12.7% 图26：2021年水电板块营业收入同比增长1.6% 图27：1Q22水电板块营业收入同比增长3.8% 图28：2021年水电板块营业成本同比增长4.9% 图29：1Q22水电板块营业成本同比下降4.1% 图30：2021年水电板块归母净利润同比下降0.4% 图31：1Q22水电板块归母净利润同比增长16.8% 图32：2021年水电板块毛利率同比提高4.1pct，净利率同比下降0.2pct 图33：1Q22水电板块毛利率、净利率同比提高5.3、2.6pct 2.3新能源：高歌猛进势头不减 新能源（核电、风电、光伏发电）板块25家公司中，2021年有16家实现归母净利润同比增长、1家扭亏为盈，同比下降的有3家，另有3家出现亏损、2家持续亏损；1Q22有13家实现归母净利润同比增长，同比下降的有5家，另有3家出现亏损、4家持续亏损。 表3：新能源板块2021年年报及2022