头部客户量价齐升，越南加速恢复持续扩产

22Q1收入41.24亿同增11.4%，归母净利6.48亿同增12.4% 公司22Q1营业收入41.24亿元，同比增长11.39%（剔除汇率变动影响，同比增长14.13%）；销售运动鞋5113.68万双，同比增长7.09%；22Q1归母净利6.48亿元，同比增长12.40%（剔除汇率变动影响，同比增长15.16%）。 分客户看，分客户看，前五大客户占比91.65%，较同期有所增长。 22Q1公司来自第一大客户的收入为15.88亿元，占总38.51%；第二大客户的销售收入为8.49亿元，占总20.60%；第三大客户的销售收入6.49亿元，占总15.74%；第四大客户的销售收入4.68亿元，占总11.35%；第五大客户的销售收入2.25亿元，占总5.45%。 归母净利率同增0.14 pct至15.72%，各项费控能力增强 公司22Q1毛利率25.65%，同比减少3.7 pct；归母净利率15.72%，同比增长0.14 pct。 公司22Q1销售费用率0.47%，同比减少1 pct；管理费用率3.73%，同比减少0.1 pct；研发费用率1.48%，同比减少0.08 pct；财务费用率-0.26%，同比减少0.58 pct。财务费用增长主要系定期存款增加，利息收入相应增加，越南盾对美元升值，汇兑收益增加等原因所致。 前景展望：公司专注运动鞋制造行业，致力成为全球领先的运动鞋制造商，依托现有的优质客户资源，持续强化规模化生产、开发设计与生产管理方面的能力，关注市场变化与客户需求，不断改进工艺技术、产品品质、降低生产成本，巩固并进一步加强与优质客户的合作，实现营收与利润的持续快速增长。具体来看： （1）深耕原有优质客户，积极拓展新客户； （2）持续扩产消化增量订单，加强自动化、精益化生产降本增效； （3）继续推动产品开发与技术创新，强化快速交付、高品质等优势。 维持盈利预测，给予买入评级。在全球疫情管控常态化、运动经济恢复趋势明显背景下，我们持续看好华利产能稳定性与较强的新品开发及快速反应能力，未来订单增量可期；同时伴随公司客户及产品结构持续优化，盈利能力或保持稳健增长。我们预计公司2022-24年营收分别为209、256、314亿元，归母净利分别为33.5、41.4、51.4亿元，对应EPS分别为2.9、 3.5、4.4元/股，PE分别为23.9、19.3、15.6倍。 风险提示：订单不及预期，成本费用增长，海外疫情反复，产能拓展不及预期，产能利用率提升不及预期等风险。 财务数据和估值 1.22Q1收入41.24亿同增11.4%，归母净利6.48亿同增12.4% 公司22Q1营业收入41.24亿元，同比增长11.39%（剔除汇率变动影响，同比增长14.13%）； 销售运动鞋5113.68万双，同比增长7.09%；22Q1归母净利6.48亿元，同比增长12.40%（剔除汇率变动影响，同比增长15.16%）。 基于客户预期订单强劲需求，公司将继续在越南北部投资新建工厂，同时考虑到制造产能分散配置，也开始在印尼投资兴建大型制造基地。年初，由于新冠疫情在越南北部蔓延，对公司越南工厂员工出勤造成一定影响。公司保障员工身体健康安全，同时采取措施保障订单交付。3月份以来，随着越南北部疫情逐步好转，员工出勤逐步恢复正常。 图1：20Q1-22Q1公司营收（亿元）及YOY 图2：20Q1-22Q1公司归母净利润（亿元）及YOY 分客户看，前五大客户占比91.65%，较同期有所增长。 22Q1公司来自第一大客户的收入为15.88亿元，占总38.51%； 第二大客户的销售收入为8.49亿元，占总20.60%； 第三大客户的销售收入6.49亿元，占总15.74%； 第四大客户的销售收入4.68亿元，占总11.35%； 第五大客户的销售收入2.25亿元，占总5.45%。 表1：22Q1公司前五大客户销售额及占比情况 2.归母净利率同增0.14pct至15.72%，各项费控能力增强 公司22Q1毛利率25.65%，同比减少3.7pct；归母净利率15.72%，同比增长0.14pct。 公司22Q1销售费用率0.47%，同比减少1 pct；管理费用率3.73%，同比减少0.1 pct；研发费用率1.48%，同比减少0.08pct；财务费用率-0.26%，同比减少0.58pct。财务费用增长主要系定期存款增加，利息收入相应增加，越南盾对美元升值，汇兑收益增加等原因所致。 图3：20Q1-22Q1公司毛利率及净利率 图4：20Q1-22Q1公司主要费用率 3.前景展望 公司专注运动鞋制造行业，致力成为全球领先的运动鞋制造商，依托现有的优质客户资源，持续强化规模化生产、开发设计与生产管理方面的能力，关注市场变化与客户需求，不断改进工艺技术、产品品质、降低生产成本，巩固并进一步加强与优质客户的合作，实现营收与利润的持续快速增长。具体来看： （1）深耕原有优质客户，积极拓展新客户 公司凭借多年沉淀的开发设计能力、良好的产品品质、大批量供货能力与快速响应能力，积累了丰富的全球知名运动鞋履客户资源，成为NIKE、VF、Puma、UA等全球运动鞋服市场份额前十企业的运动鞋重要供应商，未来将持续深耕优质老客户，部分客户订单份额有望继续提升；同时公司积极拓展ON、Asics、NewBalance等新客户，21年已实现量产出货，为公司提供新订单增量的同时，减少对单一客户的依赖性。 （2）持续扩产消化增量订单，加强自动化、精益化生产降本增效 公司持续通过新建工厂、扩建工厂以及推行精益生产等多种措施扩张产能，2021年有3个新工厂投产并较快实现产能爬坡，产能自2020年底1.8亿双增长至约2.2亿双，产能利用率同比增长4.95pct至95.9%。 为适应运动鞋消费市场的需求，基于客户预期订单的强劲需求以及公司分散生产基地的规划，公司计划未来三年在越南、印度尼西亚新建工厂。此外，公司还将继续加强自动化、信息化、数字化和管理标准化，持续推行精益生产，通过工艺流程改善等措施进一步提高生产效率，提高工厂的交付能力和运营水平。 （3）继续推动产品开发与技术创新，强化开发设计、快速交付、高品质等优势 公司始终重视产品开发，根据客户需求以及运动鞋材料和工艺的发展趋势，持续投入研发，不断优化和丰富产品结构，开发符合消费者喜好与市场潮流的产品，强化公司在运动鞋履制造方面的技术及竞争力，满足客户对产品的多样化需求。 凭借突出的开发设计优势、规模化采购和制造优势及精细化管理能力，公司已形成针对客户“快速设计制样、快速爬坡量产、快速产品交付”等运营能力，准时交付能力处于行业领先水平。对于紧急订单，公司可将交付时间缩短至一半以上，具备快速交付能力优势。 未来公司将持续强化开发设计与生产管理方面的能力，改进工艺技术、产品品质，进一步增强与优质客户的合作。 4.盈利预测 维持盈利预测，给予买入评级。在全球疫情管控常态化、运动经济恢复趋势明显背景下，我们持续看好华利产能稳定性与较强的新品开发及快速反应能力，未来订单增量可期；同时伴随公司客户及产品结构持续优化，盈利能力或保持稳健增长。我们预计公司2022-24年营收分别为209、256、314亿元，归母净利分别为33.5、41.4、51.4亿元，对应EPS分别为2.9、3.5、4.4元/股，PE分别为23.9、19.3、15.6倍。 5.风险提示 订单不及预期，成本费用增长，海外疫情反复，产能拓展不及预期，产能利用率提升不及预期等风险。