盈利能力提升，改革稳步推进

事件：公司发布2021年年报及2022年一季报，2021年实现营业收入50.29亿元，同比+25.37%；归母净利润17.27亿元，同比+35.38%。21Q4实现营业收入14.00亿元，同比+5.72%；归母净利润5.77亿元，同比+39.95%。22Q1实现营业收入13.12亿元，同比+11.80%；归母净利润4.85亿元，同比+15.53%。 深入推动品结构升级，中高档持续发力。2021年公司酒类业务收入为49.67亿元，同比+25.35%。分产品来看，高档/中档/低档白酒分别实现收入47.77/1.01/0.88亿元，同比+24.48%/+97.94%/+20.13%；22Q1对应分别实现收入12.39/0.25/0.29亿元，同比+11.29%/+17.37%/+20.19%。分地区来看，省内/省外分别实现收入40.78/8.89亿元，同比+28.47%/+12.76%。自公司推出10年型以上高价格带单品以来，中高档产品销售持续增长，主要单品破圈的同时有效拓宽价格带，着力抢占次高端市场，产品结构升级成效显著。另外，“一企三园”建设加快推进，产能及储存规模稳步提升。 省内外进攻方向明确，省内以进一步下沉为主，稳固“基本盘”；省外寻求重点经销商战略合作，精准突破发达经济区。 管理效能有序优化，盈利能力稳步提升。2021年公司酒类业务毛利率为73.72%，同比-1.37p ct， 分产品来看 ， 高档/中档/低档白酒毛利率分别为75.18%/44.78%/27.85%，同比-1.21pct/-7.03pct/+4.16p ct，高档产品毛利率较稳定，中档产品毛利率有所下降。销售费用率/管理费用率分别为12.71%/5.05%，同比分别-0.90pct/-0.76pct，22Q1则分别为14.94%/4.45%，营销改革精准开展，管理费用率持续优化。综合来看，2021年净利率为34.35%，同比+2.54p ct；22Q1进一步增长至37.00%，盈利能力显著提升。2021年末合同负债为6.77亿元，同比减少0.92亿元； 22Q1合同负债为3.77亿元，环比减少3.00亿元。 渠道改革成效突出，向外扩张前景可观。品牌建设方面，继续推进口子酒文化博览园等酒旅融合示范区建设，树立多元立体的品牌形象，最大化发挥品牌影响力。 渠道建设方面，线下采取坚实全面的制度办法，加大对经销商的考核管理，充分调动其积极性，以团购渠道为主、传统渠道为辅的结构加快抢占市场；线上依托京东、天猫、微信等电商运营平台扩大覆盖面。后续随着在省外市场招商力度的不断扩大，公司产品结构升级的同时，市场占有率有望进一步提升。 投资建议：预计公司2022-2024年每股收益为3.26元、3.88元、4.44元，给予目标价72元，对应2022PE 22x，给予买入-A评级。 风险提示：渠道扩张不及预期；疫情影响消费场景；徽酒竞争加剧(百万元)2020 2021 2022E 2023E 2024E 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 资产负债表 现金流量表