线下深耕&电商改革驱动份额提升，盈利能力稳步优化

登康口腔（001328.SZ） 证券研究报告|半年报点评 2024年08月31日 线下深耕&电商改革驱动份额提升，盈利能力稳步优化 公司发布2024年半年报：24H1公司实现收入7.03亿元（同比+5.5%），归母净利润0.72亿元（同比+9.8%）；单Q2公司实现收入3.43亿元（同比 +5.7%），归母净利润0.35亿元（同比+4.2%），扣非归母净利润0.27亿元 （同比+14.2%），归母净利润增速慢于扣非增速主要系23Q2非经收益基数 买入（上调） 股票信息 行业个护用品 影响。Q2收入&扣非利润增长稳健，盈利能力稳步优化。 前次评级 增持 核心品类增长稳健、盈利改善，电动牙刷增速靓丽。2024H1成人牙膏/成人牙 08月29日收盘价（元） 24.55 刷/儿童牙膏/儿童牙刷分别实现收入5.50/0.80/0.38/0.16亿元（同比 总市值（百万元） 4,226.87 +7.1%/+0.6%/+0.5%/-3.5%），核心品类成人牙膏增长稳健、高于行业增速 总股本（百万股） 172.17 （24H1国内线下牙膏市场整体增速为-3.7%），新品类方面，24H1口腔医疗 其中自由流通股（%） 25.00 与美容护理产品/电动牙刷分别实现收入0.13/0.05亿元（同比- 30日日均成交量（百万股 1.67 10.5%/+62.1%），电动牙刷增长亮眼、稳步推新，口腔医疗产品短期波动，我们预计伴随药械销售团队建立完成、口腔医疗业务有望重回快速增长。产品 股价走势 结构持续升级，品牌效应逐步体现，24H1成人牙膏/成人牙刷毛利率分别为登康口腔沪深300 48.1%/33.0%（同比+4.5pct/+1.3pct），我们预计伴随公司持续推新升级、中 高端占比稳步提升，盈利能力有望持续改善。 品牌份额提升，线下深耕&电商改革共同发力。受大环境压力影响，24H1国内线下牙膏零售市场表现疲软、同比-3.7%，冷酸灵依托有竞争力的产品矩阵、差异化的功效卡位、细致的渠道管控能力以及积极的管理模式逆势提升份额， 24H1冷酸灵线下份额提升至8.6%（较23年全年+0.5pct）、成为市场第三 （较23年提升1名），本土头部企业份额增长远高于外资头部企业。24H1公司各区域收入均保持增长，东部/南部/西部/北部地区分别实现收入1.21/1.40/1.46/1.15亿元（同比+1.5%/+1.8%/+3.0%/+1.9%），毛利率分别为43.9%/45.2%/51.4%/43.2%（同比+3.5pct/+1.6pct/+4.1pct/+1.9pct），我们预计冷酸灵品牌在各个市场份额均有所抬升。同时，电商渠道增长提速、盈利能力快速提升，24H1电商渠道实现收入1.79亿元（同比+16.9%）、毛利率49.1%（同比+8.3pct），伴随公司电商团队搭建及优化完成、持续发力，规模效应体现，线上份额有望同步提升、盈利能力持续优化。 毛利率稳步提升，营运能力稳定。24Q2公司毛利率45.4%（同比+0.9pct）， 归母净利率10.3%（同比-0.1pct），销售/管理/研发费用率分别为 28.5%/4.4%/3.5%（同比-1.0pct/-0.6pct/+0.7pct），盈利能力稳定，费用投放效率逐步提升。营运能力方面，截至24Q2末公司存货周转天数为103天 （同比+12天），应收账款周转天数8天（同比-3天），应付账款周转天数71 天（同比-11天），营运能力稳定。 盈利预测与投资评级：我们预计2024-2026年归母净利润为1.6/1.8/2.1亿元，对应PE分别为26X/23X/20X，考虑公司核心品类成人牙膏增长稳健、冷酸灵品牌价值突出，同时伴随线下渠道全国深耕及电商渠道共同发力，品牌份 额持续提升，成长性较好，上调至“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、新品开发不及预期、价格提升不及预期。 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 1,313 1,376 1,496 1,691 1,925 增长率yoy（%） 14.9 4.8 8.7 13.1 13.8 归母净利润（百万元） 135 141 161 184 211 增长率yoy（%） 13.3 5.0 13.7 14.3 14.7 EPS最新摊薄（元/股） 0.78 0.82 0.93 1.07 1.22 净资产收益率（%） 24.8 10.1 11.1 11.6 12.2 P/E（倍） 31.4 29.9 26.3 23.0 20.1 P/B（倍） 7.8 3.0 2.9 2.7 2.4 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年08月29日收盘价 10% -2% -14% -26% -38% -50% 2023-082023-122024-042024-08 作者 分析师姜文镪 执业证书编号：S0680523040001邮箱：jiangwenqiang1@gszq.com 相关研究 1、《登康口腔（001328.SZ）：牙膏稳健、牙刷高增，结构优化成效显现》2024-04-30 2、《登康口腔（001328.SZ）：深耕口腔清洁护理，牙齿抗敏龙头扬帆起航》2024-01-08 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 662 1584 1669 1806 1988 营业收入 1313 1376 1496 1691 1925 现金 268 534 572 690 812 营业成本 781 769 798 894 1008 应收票据及应收账款 51 45 59 59 76 营业税金及附加 9 9 11 12 13 其他应收款 2 2 2 2 3 营业费用 315 386 464 541 616 预付账款 17 9 19 12 23 管理费用 54 67 63 59 66 存货 197 189 212 237 269 研发费用 40 43 42 48 55 其他流动资产 128 805 805 805 805 财务费用 -10 -17 -27 -31 -28 非流动资产 355 285 287 293 302 资产减值损失 -4 -3 -5 -6 -6 长期投资 0 0 0 1 1 其他收益 23 19 18 19 20 固定资产 83 182 182 188 196 公允价值变动收益 0 11 3 4 5 无形资产 16 16 18 18 17 投资净收益 3 2 5 5 4 其他非流动资产 257 87 86 86 89 资产处置收益 1 0 0 0 0 资产总计 1018 1869 1956 2099 2290 营业利润 145 147 177 201 229 流动负债 387 395 433 447 495 营业外收入 1 14 4 5 6 短期借款 0 0 0 0 0 营业外支出 0 0 1 1 1 应付票据及应付账款 181 150 193 191 243 利润总额 146 161 180 205 235 其他流动负债 207 245 240 255 252 所得税 11 20 19 22 24 非流动负债 88 68 68 68 68 净利润 135 141 161 184 211 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他非流动负债 88 68 68 68 68 归属母公司净利润 135 141 161 184 211 负债合计 476 464 502 515 563 EBITDA 148 157 179 204 232 少数股东权益 0 0 0 0 0 EPS（元） 0.78 0.82 0.93 1.07 1.22 股本 129 172 172 172 172 资本公积 214 997 997 997 997 主要财务比率 留存收益 201 239 344 450 548 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 542 1405 1454 1584 1727 成长能力 负债和股东权益 1018 1869 1956 2099 2290 营业收入(%) 14.9 4.8 8.7 13.1 13.8 营业利润(%) 6.4 1.8 20.2 13.6 13.9 归属于母公司净利润(%) 13.3 5.0 13.7 14.3 14.7 获利能力毛利率(%) 40.5 44.1 46.6 47.1 47.6 现金流量表（百万元） 净利率(%) 10.2 10.3 10.7 10.9 10.9 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 24.8 10.1 11.1 11.6 12.2 经营活动现金流 84 151 132 156 182 ROIC(%) 20.4 8.6 9.6 10.1 10.6 净利润 135 141 161 184 211 偿债能力 折旧摊销 10 13 16 18 20 资产负债率(%) 46.7 24.8 25.7 24.5 24.6 财务费用 -10 -17 -27 -31 -28 净负债比率(%) -34.3 -33.1 -34.6 -39.3 -43.1 投资损失 -3 -2 -5 -5 -4 流动比率 1.7 4.0 3.9 4.0 4.0 营运资金变动 -59 9 -9 -6 -12 速动比率 1.1 3.5 3.3 3.5 3.4 其他经营现金流 11 7 -4 -4 -5 营运能力 投资活动现金流 107 -717 -9 -15 -21 总资产周转率 1.3 1.0 0.8 0.8 0.9 资本支出 56 44 1 6 10 应收账款周转率 28.7 28.5 28.5 28.5 28.5 长期投资 -18 -670 0 0 0 应付账款周转率 5.0 4.6 4.6 4.6 4.6 其他投资现金流 144 -1342 -8 -9 -11 每股指标（元） 筹资活动现金流 -103 725 -85 -23 -39 每股收益(最新摊薄) 0.78 0.82 0.93 1.07 1.22 短期借款 0 0 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 0.49 0.88 0.77 0.91 1.06 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 3.15 8.16 8.45 9.20 10.03 普通股增加 0 43 0 0 0 估值比率 资本公积增加 0 783 0 0 0 P/E 31.4 29.9 26.3 23.0 20.1 其他筹资现金流 -103 -100 -85 -23 -39 P/B 7.8 3.0 2.9 2.7 2.4 现金净增加额 87 160 38 118 122 EV/EBITDA 26.5 18.9 16.3 13.8 11.6 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年08月29日收盘价 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所