21年年报及22年一季报点评：短期扰动下经营稳健，菜肴制品有望打开成长空间

渠道开拓、菜肴发力下21年实现稳定增长，22Q1短期扰动下平稳过渡。公司21年实现营收92.72亿元（+33.12%），归母净利润6.82亿元（+13%），扣非归母净利润5.60亿元（+0.51%）；其中21Q4实现营收31.76亿元（+28.06%），归母净利润1.88亿元（-16.11%），扣非归母净利润1.78亿元（-17.88%）。分产品看，21年速冻鱼糜制品/速冻肉制品/速冻面米制品/菜肴制品营收分别为34.78/21.42/20.54/14.29亿元 ， 分别同增23.07%/19.16%/23.60%/112.41%,菜肴业务高速增长主要系公司菜肴制品增量及冻品先生菜肴、新宏业小龙虾制品等增量所致。22Q1公司实现营收23.39亿元（+24.16%），归母净利润2.04亿元（+17.65%），增速有所放缓，主要系①同期高基数且春节提前，②疫情反复影响终端需求、物流、生产等。 成本上行毛利率承压，渠道开拓、提价顺利传导、疫情后需求恢复、菜肴持续发力下22年有望迎来改善。21年公司毛利率22.12%，同比下滑3.56pct。 主要系①油脂类、分离蛋白等原材料价格上涨幅度较大，②新增冻品先生及新宏业公司毛利率低于公司原主营业务，③人员工资成本增加、技改导致生产投入增加、运费增加等。公司加强费用投放管控，随着营收体量扩大，销售费率/管理费率/研发费率分别同比-0.1pct/-0.8pct/-0.11pct,最终公司21年实现净利率7.41%，同比降低1.26pct。22Q1公司实现毛利率24.20%，同比下降2.29pct，净利率同比下滑0.26pct。当前经销商渠道补库存积极，截止Q1公司合同负债为6.4亿元，相比于21年底增长146%。同时，公司计划以不超过6.44亿元收购新柳伍食品70%股权（主营鱼糜生产和小龙虾加工业务），产业链协同效应有望进一步加强。我们认为随着渠道开拓、提价顺利传导、疫情后需求逐渐恢复、菜肴持续发力，22年公司业绩有望迎来改善。 风险提示：疫情影响B端恢复；食品安全风险；成本价格波动风险。 投资建议：龙头经营韧性强，长期逻辑稳健，维持“买入”评级 公司是中国速冻食品行业的绝对龙头，22Q1在短期扰动下的稳定增长再次验证公司的经营韧性，我们认为凭借产能、渠道、产品等多方面优势公司速冻火锅料、速冻米面制品等原有品类尚有较大成长空间，且随着在菜肴制品领域的产能建设、收购布局等，公司有望进一步打开成长空间。我们维持盈利预测，预计公司2022-2024年营收分别为117/143/172亿元，同比增速26%/23%/20%；归母净利润9.2/11.8/14.1亿元，同比增速36%/28%/20%；当前股价对应PE为39/31/26x，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 图1：安井食品单季营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：安井食品单季归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图3：安井食品单季毛利率（单位：%） 图4：安井食品单季净利率（单位：%） 图5：安井食品单季销售费率（单位：%） 图6：安井食品单季管理费率（单位：%） 表1：可比公司估值表 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明