股份支付费用影响表观增速，磁刺激有望持续拉动增长

事件：公司发布2021年报和2022年一季报，2021年营业收入4.30亿元，同比增长1 3.66%，归母净利润1.78亿元，同比增长23.77%，扣非净利润1.50亿元，同比增长1 6.98%；2022年一季度营业收入5411万元，同比下降32.53%，归母净利润1701万元，同比下降45.62%，扣非净利润910万元，同比下降64.88%。 股份支付费用影响表观增速，磁刺激产品持续放量不断拉动业绩增长。2021年公司收入4.30亿元（同比+13.66%，下同），归母净利润1.78亿元（+23.77%），扣非净利润1. 50亿元（+16.98%），剔除股份支付税后影响金额1816.50万元的影响后，归母和扣非净利润保持快速增长，同比分别增长36.42%、31.13%，主要受磁刺激产品的拉动，公司磁刺激产品收入1.69亿元（+67.59%），收入占比39.46%，已成为公司第一大销售品类。单季度看，2021Q4收入1.27亿元（+2.79%），归母净利润7024万元（+21.00%），扣非净利润5962万元（+22.90%），收入端波动受到电刺激产品销售下滑、2020年同期高基数的影响；2022Q1收入5411万元（-32.53%），归母净利润1701万元（-45.62%），扣非净利润910万元（-64.88%），剔除股份支付税后影响金额395.46万元的影响后，归母和扣非净利润同比分别下降32.98%、49.61%，收入和利润波动我们预计一方面由于一季度是传统淡季，叠加疫情的影响造成收入承压；另一方面公司持续投入研发，研发费用1293万元（+26%），收入占比23.90%（+11pp），叠加股份支付费用、2020年同期高基数等影响。 毛利率保持稳定，财务费用率下降致使2021年三项费用率小幅下降。2021、2022Q1毛利率分别为74.78%（+1.15pp）、74.57%（+1.29pp），毛利率保持稳定；三项费用率合计分别为23.14%（-3.25pp）、39.68%（+13.68pp），2021年费用率变化主要因为利息收入增加导致财务费用减少，财务费用率-3.85%（-2.28pp），2022Q1费用率增加主要因为新增运动康复、医美事业部带来人员费用增加，同时收入受淡季、疫情等影响增速放缓所致，销售费用率27.81%（+7.11pp），管理费用率18.31%（+8.75pp）。 坚持研发创新驱动，原有业务不断迭代升级，新产品外骨骼机器人开始产品转化，积极布局医美领域的能量源类技术平台。公司注重自主研发，推陈出新，丰富产品管线。 2021、2022Q1研发投入分别为6352万元（+85.24%）、1293万元（+25.56%）。1）原有业务线迭代升级：电刺激、磁刺激、电生理等领域不断进行产品迭代升级，提升患者体验，拓展治疗领域，优化临床治疗效果。2）新产品研发取得积极成果，布局运动康复、医美领域：外骨骼机器人开始产品转化，Xwalk200/300下肢步行外骨骼辅助训练装置、Xwalk100康复减重步行训练车、X-Locom系列上下肢主被动康复训练系统顺利拿证，公司以此形成运动康复产品线，拓宽在康复细分领域的战略布局；积极布局能量源类技术平台研发项目，产品将可应用于妇产科、皮肤科、医疗美容机构及非医疗机构等，目前已完成射频、激光等新增技术平台核心功能的预研工作，且设计完成射频概念样机并实现了基本功能，以此切入医疗美容领域，持续扩大产品线及目标市场。 盈利预测与投资建议：根据最新业绩情况，考虑疫情、股权激励摊销费用影响，以及公司磁刺激产品的持续高增长，我们微调盈利预测，预计2022-2024年公司收入5.18、6.55、8.28亿元（2022、2023年调整前5.34、6.71亿元），同比增长20.5%、26.5%、26.3%；归母净利润2.32、3.09、4.09亿元（2022、2023年调整前2.38、3.15亿元），同比增长30.2%、33.4%、32.3%；对应EPS为3.39、4.52、5.98元。目前公司股价对应2022-2024年15/11/8倍PE，考虑公司是盆底康复龙头之一，凭借磁电联合有望持续扩大领先优势，同时在精神、神经康复、运动康复、医美等细分领域多点布局，有望长期受益国内持续增加的康复需求，维持“买入”评级。 风险提示事件：研发失败风险，政策风险，市场竞争风险，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的情况。 股份支付影响表观增速，磁刺激持续放量不断拉动增长 2021年公司收入4.30亿元（同比+13.66%，下同），归母净利润1.78亿元（+23.77%），扣非净利润1.50亿元（+16.98%），剔除股份支付税后影响金额1816.50万元的影响后，归母和扣非净利润保持快速增长，同比分别增长36.42%、31.13%，主要受磁刺激产品的拉动，公司磁刺激产品收入1.69亿元（+67.59%），收入占比39.46%，已成为公司第一大销售品类。单季度看，2021Q4收入1.27亿元（+2.79%），归母净利润7024万元（+21.00%），扣非净利润5962万元（+22.90%），收入端波动受到电刺激产品销售下滑、2020年同期高基数的影响；2022Q1收入5411万元（-32.53%），归母净利润1701万元（-45.62%），扣非净利润910万元（-64.88%），剔除股份支付税后影响金额395.46万元的影响后，归母和扣非净利润同比分别下降32.98%、49.61%，收入和利润波动我们预计一方面由于一季度是传统淡季，叠加疫情的影响造成收入承压；另一方面公司持续投入研发，研发费用1293万元（+26%），收入占比23.90%（+11pp），叠加股份支付费用、2020年同期高基数等影响。 图表1：2021年主要财务数据变化（单位：百万元，%） 图表2：伟思医疗营业收入（百万元，%） 图表3：伟思医疗归母净利润（百万元，%） 图表4：分季度财务数据（单位：百万元） 图表5：伟思医疗分季度营收（百万元，%） 图表6：伟思医疗分季度归母净利润（百万元，%） 毛利率保持稳定，财务费用率下降致使2021年三项费用率小幅下降。 2021、2022Q1毛利率分别为74.78%（+1.15pp）、74.57%（+1.29pp），毛利率保持稳定；三项费用率合计分别为23.14%（-3.25pp）、39.68%（+13.68pp），2021年费用率变化主要因为利息收入增加导致财务费用减少，财务费用率-3.85%（-2.28pp），2022Q1费用率增加主要因为新增运动康复、医美事业部带来人员费用增加，同时收入受淡季、疫情等影响增速放缓所致，销售费用率27.81%（+7.11pp），管理费用率18.31%（+8.75pp）。 图表7：伟思医疗毛利率和净利率 图表8：伟思医疗期间费用率 分业务看：2021年磁刺激类产品收入1.69亿元（+67.59%），收入占比39.46%（+12.66pp），销量1249台（+104%）。磁刺激产品连续高增长，成为收入增长引擎，特别是盆底磁产品，已经接力电刺激，有望通过磁电联合带动业绩持续快速增长；电刺激产品收入1.28亿元（-17.56%）； 电生理类产品收入5941万元（+20.14%）；耗材及配件收入5968万元（+3.70%）。 图表9：伟思医疗业务拆分（百万元） 图表10：伟思医疗磁刺激类产品收入情况（百万元，%） 图表11：伟思医疗电刺激类产品收入情况（百万元，%） 图表12：伟思医疗电生理类产品收入情况（百万元，%） 图表13：伟思医疗耗材及配件收入情况（百万元，%） 坚持创新驱动，产品管线不断丰富，拓展运动康复、医美布局 坚持研发创新驱动，原有业务不断迭代升级，新产品外骨骼机器人开始产品转化，积极布局医美领域的能量源类技术平台。公司注重自主研发，推陈出新，丰富产品管线。2021、2022Q1研发投入分别为6352万元（+85.24%）、1293万元（+25.56%）。1）原有业务线迭代升级：电刺激、磁刺激、电生理等领域不断进行产品迭代升级，提升患者体验，拓展治疗领域，优化临床治疗效果。2）新产品研发取得积极成果，布局运动康复、医美领域：外骨骼机器人开始产品转化，Xwalk200/300下肢步行外骨骼辅助训练装臵、Xwalk100康复减重步行训练车、X-Locom系列上下肢主被动康复训练系统顺利拿证，公司以此形成运动康复产品线，拓宽在康复细分领域的战略布局；积极布局能量源类技术平台研发项目，产品将可应用于妇产科、皮肤科、医疗美容机构及非医疗机构等，目前已完成射频、激光等新增技术平台核心功能的预研工作，且设计完成了射频概念样机并实现了基本功能，以此切入医疗美容领域，持续扩大产品线及目标市场。 图表14：伟思医疗研发费用情况（百万元，%） 风险提示 研发失败风险。为保持竞争力并满足下游市场应用需求，公司需要不断进行研发投入以对现有产品升级迭代或者研发新产品。由于产品研发具有一定不确定性，公司研发投入可能达不到预期效果或新产品可能由于生产工艺、原材料供应、注册等原因无法顺利产业化，公司存在一定的研发成果转化风险。 政策风险。国家对医疗器械行业实行严格的分类管理和生产许可制度，行业相关的监管政策处于不断完善与调整之中。公司可能面临国家产业政策、行业准入政策以及监管规定变化带来的不确定性风险。 市场竞争风险。公司产品在院内市场通过招投标入院，在院外市场亦采用以经销为主的销售模式，可能面临招投标、经销商渠道等方面的竞争。 公开资料信息滞后或更新不及时风险。报告中部分内容来自于公开资料，可能存在公开资料信息滞后或更新不及时的情况。 图表15：伟思医疗财务报表预测