费用+政府补助递延影响表观业绩，自产军品仍有望延续较快增长

事件：公司发布2021年年度报告，全年实现营收47.34亿元，同比增长29.48%； 归母净利润9.56亿元，同比增长56.83%。 表观业绩受多层面影响，利润率水平创历史新高 2021年公司实现营收47.34亿元，同比增长29.48%；归母净利润9.56亿元，同比增长56.83%。我们判断全年业绩略低于此前业绩预告下限的主要原因为公司存在1586万元捐款、1158万元股份支付费用以及3869万元政府补助类递延收益。公司期间费用率为9.95%，较去年同期略微下降，其中研发费用为1.08亿元，同比增长58.12%，研发费用率提升显著，表明公司研发创新布局投入不断加大。利润率方面，毛利率为35.52%，同比增加3.67pct；ROE为22.41%，同比增加4.57pct，利润率水平创历史新高。 资产负债表端，存货为11.29亿元，同比增长18.56%，其中在产品+43.75%、库存商品+36%，表明在手订单充足排产饱满。现金流量表端，经营活动现金流净额为5.94亿元，同比增长2237%，回款显著增长。 军品业务占比不断提升，新品类延续较快增速 军用MLCC市场寡头垄断格局明显，头部供应商包括火炬电子、鸿远电子、成都宏明，公司主要客户为航空、电子、航天、兵器。21年自产元器件业务实现营收15.23亿元，同比增长43%；毛利率为78.02%，同比增加7.49pct，我们判断原因为高毛利率的军品占比提升。此外，广州天极实现收入1.74亿元，同比增长37.5%；净利润5819万元，同比增长45%，SLCC持续加快国产替代脚步。我们认为，随着武器装备信息化、智能化程度不断提升，自产业务中军品业务仍将较快增长。 陶瓷材料业绩贡献持续突破，未来有望成为新增长点 2021全年，公司陶瓷材料实现营收6621万元，同比增长34.8%；毛利率为74.44%，同比增加3.91pct。子公司角度，立亚新材实现营收1.22亿元，同比增长15.12%；净利润4105万元，同比增长26.54%。立亚化学实现营收5107万元，同比增长136.44%；净利润470万元实现扭亏为盈，进一步提升了产业化自主保障能力。未来随着下游整机型号定型转批产，新材料业务有望逐步贡献业绩。 贸易板块积极拓展新品列及新兴市场，持续稳定发展可期 贸易板块覆盖产品主要包括大容量陶瓷电容器、钽电解电容器、金属膜电容器、铝电解电容器、电感器、双工器、滤波器等，下游主要集中于通讯产品、数码产品、汽车电子、安防、工业类电子等领域。21年全年贸易板块实现营收30.62亿元，同比增长23.86%，公司通过培训、检测、技术支持等全方位服务，凸显差异化竞争优势，未来或持续稳定发展。 盈利预测与评级：“十四五”期间下游军用电容器需求显著放量，特种陶瓷材料业务伴随整机产品定型批产有望进入快速放量阶段，我们认为公司长期发展可期。由于21年业绩略低于此前预告值，我们将22-23年营收从68.46/89.57下调为58.61/70.86亿元、24年为85.41亿元；归母净利润从14.05/18.22亿元下调为12.52/16.06亿元，24年为20.54亿元，对应EPS为2.72/3.49/4.47元/股，对应PE19.26/15.02/11.74X，维持“买入”评级。风险提示：军用产品降价的风险；军品市场需求不及预期；陶瓷材料产业化不及预期。 财务数据和估值