网安龙头持续高成长，静待盈利拐点

营收持续高成长，经营质量改善显著。2021年公司实现总营收58.09亿元，比上年同期增长39.60%，近五年（2017-2021）营收复合增速达63.08%，实现归母净利润-5.55亿元，同比下降65.91%；扣非净利润-7.88亿元，同比下降46.15%。受益于公司研发平台效能逐步展现，公司产品核心竞争力显著增强，安全产品毛利率77.02%，同比提升4.78%。整体经营效率有所提高，2021年毛利率同比提升0.44个百分点至60.01%。2021年销售费用率、研发费用率及管理费用率分别为30.32%、30.09%、11.22%，分别变动-1.4%、0.58%、-1.42%。22Q1实现营收6.59亿元，同比增长44.52%；归母净利润-4.81亿元，同比增长10.41%。 新赛道产品的市场占有率和竞争力持续领跑行业。2021年，公司新赛道产品收入占安全产品及服务的收入比例超过70%：1）态势感知产品整体收入近12亿元（不包含数据安全态势感知，数据安全态势感知品类收入统计在数据安全品类收入中），同比增长率超30%。由于冬奥会场景的实战化打磨，公司的大禹平台投入期提前完成，即将进入量产阶段，量产后大禹平台预计提升态势感知产品研发效率30%以上； 2）终端安全（含云服务器和虚拟化终端防护）产品收入超过8亿元，同比增长率超过30%；公司终端安全产品在政企客户已实现超过5000万点商业化部署，市场占有率连续4年国内第一；3）数据安全与隐私保护产品收入突破11亿元，同比增长率超过50%，公司已发布数据安全创新产品五件套，包含特权卫士、权限卫士、API卫士、隐私卫士和数据安全态势运营中心。 凭借产品卡位、渠道与研发竞争力快速抢占市场，头部政企客群高速增长验证公司网安产品与服务竞争力。公司在运营商、金融、能源、医疗等关键信息基础设施行业客户以及政府客户的收入继续保持快速增长。2021年，公司在政府行业客户收入近17亿，收入占主营业务收入比例超29%，收入增长率超42%；公检法司客户收入超9亿元，收入占主营业务收入比例超16%，收入增长率超45%；企业级客户收入超31亿，收入占主营业务收入比例近54%，同比增长率近36%；在收入占比超过主营业务收入5%的关基行业中，运营商行业增长率超66%；医疗卫生增长率超60%；能源行业增长率超54%；金融行业增长率近30%。 持续践行“高质量发展战略”，人效、核心产品增速及毛利率等指标改善。1）公司“高质量发展”战略效果明显。2021年整体毛利率为60.01%，同比提升0.44个百分点，全年人均创收60.15万元，较上年提升6.77万元，人均创收同比提升12.70%； 2）卡位高景气赛道，成长持续性无忧。公司不仅在终端安全、UTM等传统安全领域位居市场前列，在云安全、态势感知等新兴领域同样处于市场领先地位。根据赛迪咨询、IDC等第三方机构的报告，公司在新一代IT基础设施防护产品体系中的终端安全领域、大数据智能安全检测与管控产品体系中的安全管理平台和云安全领域、安全服务市场份额第一，高研发投入有望转化为强大技术壁垒，实现新赛道领先地位。 投资建议：考虑公司产业龙头地位及疫情反复影响，预计2022-2024年营业收入分别为78.28亿、101.90亿和130.26亿，归母净利润分别为3.27、7.61亿及13.01亿元，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧风险；政策力度不及预期风险；新领域布局缓慢风险。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）