调价落地，盈利能力修复

投资要点 事件：公司发布2022年一季度报告，2022年一季度实现营业收入8.14亿元，同比增长216.18%，环比增长6.00%；实现归母净利润1.01亿元，同比增长70.45%，环比增长55.38%；实现扣非归母净利润0.99亿元，同比增长72.69%，环比增长67.80%。 储能产品涨价，成本顺利传导。公司2021年实现储能电池系统营业收入19.88亿元，产品销售量1.54GWh，对应储能产品单价1.29元/Wh，较2020年1.54元/Wh的产品均价仍有小幅下降，成本端原材料涨价叠加产品单价下滑，导致公司21Q4毛利率显著低于历史水平，公司盈利能力不及预期。公司22Q1营业成本为5.90亿元，与21Q4基本持平，在碳酸锂等原材料持续涨价的背景下，预测一季度出货量略低于21Q4水平。同时，报告期内公司实现营业收入8.14亿元，环比增长约6%，增速高于营业成本，可得公司成本端压力正逐步向下游传导。经测算，若碳酸锂材料涨价实现完全传导，公司产品单位价格较2021年应涨价约0.2元/Wh，即产品单价上调至1.5元/Wh，对应22Q1出货量约为0.53GWh；若碳酸锂材料涨价由上下游平摊，公司产品单位价格较2021年应涨价约0.1元/Wh，即产品单价上调至1.4元/Wh，对应22Q1出货量约为0.57GWh。 公司盈利能力较21Q4显著修复，预期逐步恢复至历史平均水平。经测算，公司2021年全年储能系统单位毛利约为0.38元/Wh，其中21Q4仅为0.31元/Wh。 公司22Q1销售毛利率修复至27.50%，在产品均价1.4~1.5元/Wh的基础上，对应单位毛利为0.39~0.41元/Wh，较21Q4有较为显著的上涨，公司成本端压力已实现传导，公司盈利能力上修。预计随着后续调价措施的进一步落地，公司盈利水平仍有一定上行空间，中长期看，利润的稳步增长将平滑成本跳涨带来的损失，公司盈利情况预期向好。 积极扩产，与下游客户形成良好合作关系。公司兼顾国内与海外市场，与中兴通讯、英国Segen、德国Krannich、意大利Energy等光、储系统供应商建立了长期稳定的合作关系，并积极扩产满足日益增长的下游需求。当前公司拥有年产3GWh电芯产能和3.5GWh系统产能，同时，公司新增产能持续优化设备配置，通过设备生产效率的提升有效带动产能提升，预计募投项目建成后形成年产7GWh电芯和8GWh系统产能规模。 产品结构丰富，产品价值量有望增加。公司于2021年发布了5KWh的新一代家庭储能产品和100KWh的工商业储能产品，产品线实现Wh级到MWh级无缝覆盖，产品能量密度提升10%，功率性能提升20%，产品竞争力大幅提升。 同时，公司积极推动替代解决方案如钠离子电池技术的开发，2021年公司开发出了第一代钠离子电池产品并完成小试。 盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年EPS分别为4.05元、6.58元、9.47元，未来三年归母净利润将保持67%的复合增长率。考虑到公司户用储能龙头地位，且公司产品相较可比公司拥有一定差异，我们给予公司2022年45倍PE，对应目标价182.25元，上调至“买入”评级。 风险提示：原材料价格或大幅波动风险；公司产能未能如期释放风险；海外疫情形势持续严峻，下游需求萎缩风险；政策变动风险；汇率风险。 指标/年度 关键假设： 假设1：预计公司8GWh系统产能至2024年完全建成，期间产能稳步投放，产销比维持2021年90%以上水平，对应2022至2024年公司储能电池系统销量为3.5/5.0/7.0GWh； 假设2：主要原材料碳酸锂持续紧缺，价格维持2022年初水平，为保障盈利能力，公司储能产品单价维持1.5元/Wh； 假设3：储能电池系统毛利率稳中有升，随着规模效益增强，2022至2024年业务毛利率分别为27.5%/28.0%/28.5%； 假设4：人民币汇率与2021年持平。 基于以上假设，我们预测公司2022-2024年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 相对估值： 我们选取储能电池（系统）行业四家主流公司，2022年四家公司平均PE为43倍，2023年平均PE为28倍。公司储能业务将继续保持高速增长，未来三年公司归母净利润复合增长率为67%。考虑公司户用储能龙头地位，且公司产品相较可比公司拥有一定差异，我们给予公司2022年45倍PE，上调至“买入”评级。 表2：可比公司估值