Q1营收超预期，产品结构改善，单车收入增加，后续有望量价齐升

Q1营收超预期，单车收入增加，产品结构改善带动毛利率增长。2022年Q1公司实现营业总收入336.19亿元，同比增长8.04%，归母净利润16.34亿元，同比下降0.34%，扣非后归母净利润13.03亿元，同比下降2.41%； 公司旗下五大品牌Q1合计销量28.35万辆，较21Q1的33.88万辆销量减少16.32%，但22Q1的单车售价为11.86万元，同比提升2.67万元，环比提升0.37万元；销售毛利率为17.18%，较去年同期15.13%提升2.05pct。 我们认为，毛利率提升主要因为坦克系列、哈弗神兽、长城炮乘用车等高价新品占比的提升，虽然22Q1销量较同期降低，但随着公司品牌向上，产品结构的持续改善，单车销售均价同比大幅提升，在一定程度上弥补销量不充分的影响，营收和毛利率也随之收益。后续随着公司产能释放，长城汽车继续坚持品牌向上，单车销售均价有望稳步提升，公司未来的营收及毛利率有进一步提升的空间。 坚持品牌向上战略，单车平均售价提升，后续随着供应链改善，有望量价齐升，全年销量190万目标未调整。22Q1公司旗下五大品牌合计销量28.35万辆，较21Q1的33.88万辆销量减少16.32%，其中22Q1哈弗品牌销售16.68万辆，同比减小25.1%；WEY品牌销售1.43万辆，同比减小45.1%； 长城皮卡销售4.3万辆，同比减小27.7%；欧拉品牌销售3.38万辆，同比增长10%，新能源汽车销量稳步提升；坦克品牌销售2.58万辆，占总体销量的9.08%。目前，公司2022年190万台的销量目标未调整。22Q1公司单车销售均价为11.86万元，同比提升2.67万元，环比提升0.37万元。我们认为随着公司坚持品牌向上、WEY品牌智能化转型，单车平均售价有望进一步提升。在供应链方面，公司当前产量主要受制于ESP芯片供应短缺，此前公司也表示正在努力与博世协商，保证ESP芯片供应。另外，公司于早年投资澳洲锂矿供应商皮尔巴拉股权，以保证电动车正常生产。我们认为，在当前上游原材料价格大幅增长的情况下，此举有利于公司维持供应链稳定，同时提升成本控制能力。随着后续芯片供应情况好转，上游原材料大幅涨价情况得到缓解，公司产能有望进一步释放，量价齐升。 新车型储备充足，后续投放节奏有望加快，全球化布局加速推进。在新车型方面，公司进入新一轮车型投放周期，2022年将推出WEY牌圆梦、哈弗酷狗、欧拉芭蕾猫，欧拉闪电猫，欧拉朋克猫、坦克700、沙龙机甲龙等新车型，WEY品牌有望推出MPV。我们认为，公司专注新能源领域，坚持智能化、电动化转型，根据需求定义产品，将有力提升公司核心竞争力及产品竞争力。在全球化方面，公司加速推进全球业务进程，布局巴西、东盟和西欧市场。2022年初，长城汽车收购奔驰在巴西的工厂，预计产能10万台，预计2023年下半年正式投产，计划在3年内推出10款车型，未来将辐射拉美。公司已经在东盟市场开启泰国、文莱、老挝、缅甸市场的运行，2022年将启动马来西亚、越南、菲律宾、新加坡四个市场的常态化运行，形成“4+4”的东盟市场战略布局。欧洲市场方面，公司已于2021年慕尼黑车展上推出两款新能源智能车型，并于2021年11月正式在德国慕尼黑设立欧洲总部，加速推进长城汽车的欧洲战略落地。我们认为，全球化业务的加速推进具有重要战略意义，中长期看将为公司带来新的收入增量。 投资建议：根据公司一季度销量及净利润率情况，考虑芯片短缺及原材料价格上涨因素，我们预测公司22-24年净利润为83.75亿元、109.78亿元145.76亿元；22-24年PE对应为24.90倍、19.00倍、14.31倍。我们看好公司在细分市场定位能力，看好“品类定义品牌”策略；看好公司在智能化领域的布局；看好品牌向上转型；公司的混动DHT方案、高端智能电动沙龙品牌、坚定加大智能化、电动化领域研发投入，均助力公司长远发展。 风险提示：汽车芯片供应恢复不及预期、上游原材料价格大幅上涨、新车型推广及销售不及预期、部分地区由于疫情影响终端销量、市场竞争加剧影响公司销量。 财务数据和估值 图1：长城汽车历年单季度收入及增速 图3：长城汽车历年销售毛利率及销售净利率 表1：长城汽车历年收入及利润（单位：亿元） 表2：长城汽车分品牌历史销量（单位：辆） 表3：长城汽车历史单车均价及单车利润