家电行业周报（22年第17周）：集成灶龙头2021年经营情况对比：高投入助力高成长

本周研究跟踪与投资思考：2021 年集成灶行业量价高增，行业内头部企业均取得靓丽的增长，本周我们对比集成灶四家上市公司 2021 年的经营表现：规模及经销商比较：美大、火星人规模领先，亿田增长最快。从体量上看，火星人营收规模跃居行业第一，美大利润体量较为领先，亿田的营收和利润增速最快。从经销商上看，浙江美大拥有的经销商数量以及门店数量最多。 2021 年浙江美大拥有 1900 个经销商，火星人、亿田智能和帅丰电器的经销商数量分别为 1450 个、1300 个和 1300 个。从经销商的运营能力来看，美大和火星人单个经销商的销售规模最大，亿田经销商提货额增长速度最快。 费用投入情况：火星人销售费用投入最大，亿田增长最快。1）销售费用率上，2021 年火星人销售费用率最高，达到 21.8%，其中广宣费及营销推广费占 47%；亿田智能的销售费用率提升最快，提升 2.7pct 至 19.3%。2）管理费用率上，帅丰电器的管理费用率最高，达到 4.7%/+0.4pct，主要由于股权激励等导致职工薪酬及办公楼折旧摊销增加，其余公司管理费用率均有所下滑。3）研发费用上，亿田智能研发费用率最高，达到 4.5%；帅丰研发费用率提升最快，同比提升 0.4pct 至 4.2%。4）财务费用率上，帅丰电器的财务费用率为-2.6%/-0.5pct，其余三家财务费用率维持在-0.6%~-1.0%之间。 盈利能力比较：浙江美大盈利表现最佳，火星人资产周转快。2021 年集成灶四家龙头企业火星人、亿田智能、帅丰电器和浙江美大的 ROE 分别为 26.6%、18.9%、13.7%和 36.4%，浙江美大的净资产收益率最高。拆解各公司的净资产收益率情况可以发现，浙江美大以净利率高取胜，资产周转率也保持领先； 火星人的资产周转率和权益乘数最高。 重点数据跟踪：市场表现：上周家电周相对收益+1.91%。原材料：LME3 个月铜、铝价格分别周度环比-0.7%、-0.2%至 10234/3259 美元/吨；冷轧价格周环比下跌 0.3%至 5631 元/吨。集运指数：美西/美东/欧洲线上周环比分别-0.73%、-0.12%、+0.31%；资金流向: 美的/格力/海尔陆股通持股比例周环比变化-0.04%、+0.23%、-0.04%。 核心投资组合建议：白电推荐 B 端再造增长的美的集团、效率提升的海尔智家、渠道改革持续推进的格力电器；厨电推荐高增长强激励的集成灶龙头火星人、全维度改善的二线龙头亿田智能；小家电推荐智能投影龙头极米科技，2B 和 2C 齐头并进的光峰科技。 风险提示：疫情导致产销波动；市场竞争加剧；需求增长不及预期；原材料价格大幅上涨。 1、核心观点与投资建议 （1）重点推荐 白电产销进入 2021 年下半年之后整体维持稳健走势，终端销售均价在结构性升级的驱动下持续上扬，Q1 排产稳健增长。在当前震荡行情下，我们建议积极布局低估值公司的白电龙头，向上有价格调整带来的盈利修复和需求复苏，向下有家电销售维持稳健叠加低估值带来的高防御性。 家电龙头美的集团凭借灵活的调整率先走出疫情影响，空调内外销稳健，Q1 空调排产增长 11%，我们推荐基本面稳固、最有望受益于家电行业积极复苏的美的集团。白电龙头海尔智家凭借前期在高端化、智能化、套系化上的深耕，厚积薄发，空冰洗终端销售表现均领先行业，市占率稳步攀升，推荐全球供应链布局下效率积极提升、内外盈利能力显著改善的海尔智家。推荐受益于空调复苏、渠道改革持续推进、原材料成本降低、估值性价比凸显的空调龙头格力电器。 新消费家电以持续的高增长展示着其未来广阔的增长潜力，同时行业内龙头通过不断强化产品、加大营销投放，在行业高速成长的背景下巩固自身领先优势，带动业绩的高速增长。我们持续看好新消费赛道迸发出的强劲动力，推荐集成灶的头部企业：火星人、亿田智能，投影仪头部企业：极米科技、光峰科技。 （2）分板块观点与建议 白电：在国内需求恢复、出口高增和原材料成本传导背景下，看好白电持续的经营韧性，其中空调弹性居首、洗衣机次之、冰箱最为稳健。推荐事业部改革战略升级后，强化科技和 2B 端空间广阔、协同发力的美的集团，私有化成功、效率持续改善的海尔智家，以及渠道改革持续推进的格力电器； 厨电：推荐切中健康需求、高速增长的细分赛道集成灶，推荐锐意进取、渠道积极变革的亿田智能，高激励、线上领先的火星人； 小家电：海外需求韧性持续，疫情后反弹性恢复和提升线上渠道占比，给反应快速的企业带来良好的破局机遇，推荐国内外渗透率仍低行业景气高增、技术+市场全面领先的投影仪龙头极米科技；技术积淀深厚，2B 和 2C 齐头并进的激光技术龙头光峰科技；建议关注需求恢复下国内长尾小家电龙头小熊电器。 2、本周研究跟踪与投资思考 本周 4 家集成灶上市公司 2021 年年报都已出炉，在行业高景气发展的背景下，各自都取得了较为靓丽的经营表现。此次周报我们将对集成灶头部公司的营收及经销商情况、费用投入情况和盈利能力进行比较，分析各自的经营特色。 2.1规模及经销商比较：美大、火星人规模领先，亿田增长最快 2021 年火星人、浙江美大、亿田智能和帅丰电器业绩均实现强劲增长：四家营收规模（增速）分别为 23.2 亿元（+44%）、21.6 亿元（+22%）、12.3 亿元（+72%）和 9.8 亿元（+37%），归母净利润分别为 3.8 亿（+37%）、6.6 亿（+22%）、2.1亿（+46%）、2.5 亿（+27%）。亿田的营收和利润增速最快，火星人营收规模跃居第一，美大利润体量较为领先。 图1：2021 年集成灶头部企业营收及增速情况 图2：2021 年集成灶头部企业利润及增速情况 作为集成灶老牌龙头，浙江美大拥有的经销商数量以及门店数量最多。2021 年浙江美大拥有 1900 个经销商，火星人、亿田智能和帅丰电器的经销商数量分别为1450 个、1300 个和 1300 个。从增速上看，美大经销商数量增长最快，同比净增加约 300 家经销商，其次为火星人、帅丰，净增加 100-200 家，亿田经销商数量持平，主要是新增经销商的同时大力度淘汰不达标的经销商，增加经销商的活力。 门店数量上，根据各公司官网、年报及地图显示，浙江美大、火星人、亿田智能和帅丰电器分别有 2800 个、2000 个、1800 个和 1600 个。 从经销商的运营能力来看，美大和火星人单个经销商的销售规模最大，亿田经销商增长速度最快。我们将各家公司线下的收入做大概的拆分，将其除以 2021 年平均经销商或门店数量，可得到 2021 年单经销商及单门店提货额。从结果上看，2021年火星人和美大单经销商及单门店提货额规模最大，亿田得益于严格的优胜劣汰机制，单经销商及单门店提货额增速最快，增速接近 70%。 图3：2021 年美大、火星人单经销商提货最大，亿田增长最快 图4：2021 年美大、火星人单门店提货额最大，亿田增长最快 2.2费用投入情况：火星人销售费用投入最大，亿田增长最快 对比集成灶头部四家企业的费用投入情况，我们也可以很明显看出四家公司的特色。1）销售费用率上，2021年火星人销售费用率最高，达到21.8%，其中广宣费及营销推广费占47%；亿田智能的销售费用率提升最快，提升2.7p Ct 至19.3%。2）管理费用率上，帅丰电器的管理费用率最高，达到4.7%/+0.4p Ct ，主要由于股权激励等导致职工薪酬及办公楼折旧摊销增加，其余公司管理费用率均有所下滑。3）研发费用上，亿田智能研发费用率最高，达到4.5%；帅丰研发费用率提升最快，同比提升0.4p Ct 至4.2%。4）财务费用率上，帅丰电器的财务费用率最低，为-2.6%/-0.5p Ct ，其余三家财务费用率基本维持在-0.6%~-1.0%之间，均有较为充足的现金储备。 图5：2021年火星人销售费用率最高，亿田增长最快 图6：2021年帅丰管理费用率最高，且增长最快 图7：2021年亿田研发费用率最高，帅丰费率提升最快 图8：2021年帅丰财务费用率最低 2.3盈利能力比较：浙江美大盈利表现最佳，火星人资产周转快 从盈利能力上看，浙江美大持续保持较为领先的盈利能力。2021年集成灶四家龙头企业火星人、亿田智能、帅丰电器和浙江美大的ROE分别为26.6%、18.9%、13.7%和36.4%，浙江美大的净资产收益率最高。拆解各公司的净资产收益率情况可以发现，浙江美大以净利率高取胜，资产周转率也保持领先；火星人的资产周转率和权益乘数最高。具体来看，2021 年火星人、亿田智能、帅丰电器和浙江美大的净利率（同比变动）分别为 16.2%（-0.9pct）、17.0%（-3.0pct）、25.2%（-2.0pct）和 30.7%（+0.0pct）；资产周转率分别为 1.02（+0.04pct）、0.76（+0.05pct）、0.46（-0.01pct）和 0.95（+0.1pct）;权益乘数分别为 1.62（-0.11pct）、1.45（-0.09pct）、1.18（-0.06pct）以及 1.24（-0.05pct）。 图9：2021 年美大 ROE 最高 图10：2021 年美大净利率最高，且增长最快 图11：2021 年火星人资产周转率最高，美大增长最快 图12：2021 年火星人权益乘数最大 3、重点数据跟踪 3.1市场表现回顾 本周家电板块下跌 2.28%；沪深 300 指数下跌 4.19%，周相对收益+1.91%。 图13：本周家电板块实现正相对收益 3.2原材料价格跟踪 金属价格方面，本周 LME3 个月铜、铝价格分别周度环比-0.7%、-0.2%至 10234/3259美元/吨；上周冷轧价格周环比下跌 0.3%至 5631 元/吨。 图14：LME3 个月铜价高位震荡 图15：LME3 个月铜价高位震荡 图16：LME3 个月铝价格震荡 图17：LME3 个月铝价高位震荡 图18：冷轧价格上周价格回落 图19：冷轧价格高位回调后再次震荡上行 3.3海运价格跟踪 海运价格自 4 月起逐步上升，近期达到高位后有所回调。本周出口集运指数-美西线为 2336.96，周环比-0.73%；美东线为 2645.47，周环比-0.12%；欧洲线为5082.92，周环比+0.31%。 图20：海运价格上周有所回落 3.4北向资金跟踪 资金流向方面，上周重点公司陆股通持股比例有所分化，美的/格力/海尔陆股通持股比例周环比变化-0.04%、+0.23%、-0.04%。 图21：美的集团上周股通持股比例下降 图22：格力电器上周股通持股比例上升 图23：海尔智家持股比例降低 4、重点公司公告与行业动态 4.1公司公告 【科沃斯】2021 年营收 130.86 亿元，同比+81%，归母净利润 20.1 亿元，同比+214%； Q4 营收 48.42 亿元，同比+57%，归母净利润 6.8 亿元，同比+74%。2022Q1 营收32 亿元，同比+44%，归母净利润 4.24 亿元，同比+27%。 【石头科技】2021 年营收 58.37 亿元，同比+29%，归母净利润 14.02 亿元，同比+2%；Q4 营收 20.1 亿元，同比+30%，归母净利润 3.86 亿元，同比-18%。2022Q1营收 13.60 亿元，同比+22%，归母净利润 3.43 亿元，同比+9%。 【石头科技】拟回购不低于 4068 万元且不超过 8136 万元公司股份，用于实施员工持股计划或股权激励。 【荣泰健康】2021 年营收 26.13 亿元，同比+29%，归母净利润 2.36 亿元，同比+22%；Q4 营收 7.48 亿元，同比+22%，归母净利润 0.48 亿元，同比+43%。 【澳柯玛】2021 年营收 86.26 亿元，同比+22%，归母净利润 1.8 亿元，同比-42%； Q4 营收 20.24 亿元，同比+7%