事件:公司发布年报,2021年,实现总营收1068.73亿元(含汽车金融业务收入7.6亿元),同比增长6.82%,归母净利润120.33亿元,同比下滑22.04%;单Q4,实现营收185.92亿元,同比下滑30.18%,归母净利润-5.33亿元,同比下滑117.89%。 核心观点:业绩略低于预期,主要系Q4亏损,此前市场预期已下调。 亏损原因:①行业需求下滑:2021年Q4挖机行业销量同比-30%;②费用端承压:单Q4销售、研发费用率分别同比+2.6、3.8pct,从绝对金额来看,二者分别为15.8、21.2亿,保持相对高的投入水平,主要包括销售佣金/奖金、经销商帮扶、维持研发强度等方面。工程机械龙头公司经历过行业上行期和下行期考验,在当前行业下行阶段积极布局数字化、国际化转型升级,依靠创新驱动铸就更深护城河,全球竞争力持续加强,具备中长期配臵价值。 主导产品市场份额持续提升,核心竞争力增强,各类产品海外销售均实现高速增长: (1)挖机:收入417.5亿元,同比增长11.3%,占总营收比重39.1%。 对比挖机行业,根据中国工程机械工业协会数据,全年销量34.3万台,增速下滑5%,公司销量突破10万台,同比提升约10%,市场份额显著提升,蝉联全球销售冠军。出口方面,公司挖机出口22935万台,同比增长112%,占全行业出口33.5%,实现收入107亿元,同比增长101%。 (2)起重机械:收入218.6亿元,同比增长12.6%,占比20.5%。从行业销量来看,根据中国工程机械工业协会数据,起重机整体销量约7.9万台,同比增长1%,其中汽车吊、履带吊分别销售5.0、0.4万台,分别同比-8%、+22%,受益于海外和风电吊装对中大型履带吊的需求,履带吊销量创历史新高;公司方面,汽车吊市占率提升至31%,履带吊市占率超40%,其中中大型设备份额提升明显。出口方面,实现收入40.9亿元,同比增长137%。 (3)混凝土机械:收入266.7亿元,同比下滑1.4%,占比25%,其中普迈收入约58亿,同比增长16%。海外销售实现收入71.1亿元,同比增长24%,稳居全球第一品牌。 (4)桩工及路面机械:收入分别为51.7、27.1亿元,分别同比下滑24.3%、3.5%,分别占比4.8%、2.5%。其中摊铺机市场份额突破30%,居全国第一。出口方面,除挖机、起重机、混凝土机械外的其他产品销售29.5亿元,同比增长达到121%。 毛利率降低致盈利能力承压,整体经营保持稳健: (1)毛利率方面:2021年,公司整体销售毛利率25.85%,同比-3.97pct,主要系原材料、运费大幅提高;分产品来看,各类产品毛利率均有不同幅度下滑,挖机、混凝土机械、起重机毛利率分别为28.94%、24.99%、19.59%,分别同比-5.73、-2.31、-2.08pct,其中挖机毛利下滑较多,主要系①价格端:公司加大对经销商支持力度,通过返利、营销激励等方式影响了单价;②成本端:原材料、运费成本显著提升,公司通过工艺优化、集中采购等方式实现对冲。 (2)净利率方面:2021年,公司整体销售净利率11.62%,同比-4.35pct,期间费用率14.83%,同比+2.03pct,其中销售、管理、研发、财务费用率分别同比+0.94、+0.39、+1.1、-0.4pct,销售、研发费用率提升较多,主要系加大代理商帮扶,销售佣金相应增加,同时维持了对“两新三化”方面的较高的研发投入力度。公司其他收益增加、研发投入抵税一定程度上抵消了费用增长对净利率的影响。 (3)严控经营风险,整体保持稳健:公司经营性净现金流119亿,持平于净利润,销售商品、提供劳务收到的现金同比增长2.99%,回款良好,整体逾期率低于1%;应收账款周转率5.16,同比+0.57,存货周转率4.18,保持高位。 “两新三化”稳步推进,海外市场增长亮眼:2021年,公司研发投入合计76.97亿元,同比增长23%,占营收比重7.25%,同比+0.95pct,研发人员增至7231人,同比增加35%,公司“两新三化”战略(新产品、新技术、数字化、电动化、国际化)取得明显成果:①数字化方面,同时推进22家灯塔工厂建设,累计建成14家灯塔工厂,产能提升70%、制造周期缩短50%;②电动化方面,完成开发34款电动产品,上市20款,电动化工程车辆产品销量破千台,销售额近10亿元,市场份额均居行业第一;③国际化方面,2021年国际收入248.6亿元,同比+76.2%,占比23.4%,同比+9.2pct,在亚澳、美洲、非洲收入增速达到100%左右,欧洲收入增速亦有42%。推出国际产品68款,海外市场主机机型覆盖率进一步提升,挖机全球份额突破6%,同比+2pct,全球综合竞争力持续增强。公司坚持高强度投入“两新三化”,从长期经营角度,旨在巩固行业领先地位,打破单一市场周期性扰动,向工程机械全球龙头迈进。 稳增长政策驱动下,预计2022年行业整体表现“前低后高”,二季度末有望拐点:从2022年全年维度来看,稳增长政策有序落地,终端待开工项目充裕,二季度有望迎来开工旺季,同时伴随高基数压力逐步缓解,行业增速表现有望呈“V”型回升。在挖机行业增速-20%(悲观)、-10%(中性悲观)、0%(中性)、5%(谨慎乐观)四种情境下,按照过去5年月度销量占比推算,2022年行业增速表现“前低后高”。在中性悲观预期下,假设2022年行业增速为-10%,预计全年销量30.85万台,月度增速有望于8月份由负转正。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 资产负债表 现金流量表