22Q1业绩超预期，大家居发展进入快车道

公司发布2021年报&2022年一季报。1）2021年年报：21年实现收入183.42亿元（+44.8%），归母净利润16.64亿元（+96.9%，剔除商誉影响后+25.2%），扣非归母净利润14.27亿（+141.6%，剔除商誉影响后+32.7%）；其中，单Q4收入为51.17亿元（同比+24.2%），归母净利润4.27亿元（同比+359.6%，剔除商誉影响后同比+33.3%），扣非归母净利润3.14亿元（同比+231.0%，剔除商誉影响后同比+28.0%）。2）2022年一季报：实现收入45.40亿元（同比+20.1%），归母净利润4.43亿元（同比+15.1%），扣非归母净利润3.82亿元（同比+20.3%）。疫情影响下内外销齐发力，业绩超市场预期；且3月份部分订单发货受阻，部分延后兑现，期待疫情后消费回补。 成长多元，大家居效果显现。2021年内销实现107.13亿元（+40.1%)，外销实现69.18亿元(+48.7%)；内贸方面，公司客餐卧空间一体化打造，各事业部着力打造大单品。外贸方面，北美市场功能产品线规模同比大增，全新推出中低端系列。公司中高端品类搭建齐全，融合效果显现，大家居稳健成长。拆分产品情况来看，定制、功能、床垫三大高潜品类实现高速增长； 1）沙发：21年实现收入92.68亿元（+44.5%），毛利率为29.5%（-3.0pct）；其中21H2收入为51.50亿元（+28.8%），毛利率为28.8%（-3.2pct）。2）软床&床垫：21年实现收入33.38亿元（+42.8%），毛利率为33.2%（-2.4pct）；其中21H2收入为19.45亿元（+35.5%），毛利率为32.5%（-3.5pct）。3）定制：21年实现收入6.60亿元（+44.8%），毛利率为32.4%（-3.3pct）；其中21H2收入为3.67亿元（+14.0%），毛利率为32.6%（-3.8pct）。4）集成产品/红木/信息服务 ：21年分别实现收入31.40/1.26/9.30亿元 ， 同比+41.1%/11.8%/48.7%。毛利率分别为24.8%/29.7%/86.6%，同比+0.6pct/8.1pct/1.3pct； 其中21H2分别实现收入17.49/0.73/5.08亿元，同比+28.8%/10.2%/35.4%，毛利率分别为25.9%/33.6%/86.9%，同比+2.6pct/12.2pct/3.2pct。 大家居发展进入快车道，零售能力凸显。公司坚持1+N+X的渠道战略，巩固品类专业店优势，加快融合大店布局速度。在空间&创意上，各类新店态设计、迭代研发数量保持高产。截止21年底，公司共拥有6304家门店（较20年底减少277家），其中自主品牌直营店、自主品牌经销店、其他品牌门店分别为152家、4311、1841家，较20年底分别+42家、-316、-3家，主要系公司门店结构调整，主打多品类融合门店。顾家国内深度践行零售思维，区域零售中心+信息化改革+店态优化势能逐步释放，渠道效率提升，大家居发展进入快车道。 内外销盈利能力有望回暖。1）2021年：整体毛利率为28.9%（-6.34pct），净利率为9.1%（+2.4pct）；拆分来看，内销毛利率34.5%（-5.6pct），外销18.1%（-6.1pct）。2）22Q1：整体毛利率为29.9%（-3.2pct），净利率为9.8%（-0.4pct）；展望未来，内销疫情挤压需求有望释放，外销利润率弹性22H2预期释放，整体盈利有望继续改善。 费用管控优异，营运效率提升。1）2021年：期间费用率为18.6%（-6.1pct），销售费用率为14.7%（-5.0pct），管理费用率1.8%（-0.6pct），财务费用率0.4%（-0.7pct），研发费用率1.7%（+0.0pct）；2021年净经营现金流为20.41亿元（-6.4%）；应付账款周转天数为48天（-12.7天）；应收账款周转天数为27.5天（-2.6天）；存货周转天数为59.5天（-9.3天）。2）22Q1：期间费用率为18.3%（-3.0pct），销售费用率为14.7%（-3.3pct），管理费用率1.7%（-0.2pct），财务费用率0.3%（+0.4pct），研发费用率1.7%（+0.2pct）；净经营现金流为-5.30亿元（-499.6%）；应收账款周转天数为33.75天（+8.08天），应付账款周转天数为52.55天（-0.24天）；存货周转天数64.61天（+1.46天）。 投资评级：公司聚焦平台体系搭建，渠道效率改革领先，零售基因突出，业绩穿越周期确定性强。我们预计22-24年净利润将为21.1亿元、26.5亿元、32.9亿元，同比增长26.7%、25.5%、24.2%，对应PE为17.4X、13.9X、11.2X，维持“买入”评级。 风险提示：地产复苏低于预期、疫情反复超预期，海外需求不景气，原材料成本上升。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）