大全能源2022年一季报点评：硅料销量高增，单吨净利创新高

事件：2022Q1，公司实现营业收入81.29亿元，同比增长389.28%，环比增长221.66%；实现归属母公司净利润43.12亿元，同比增长640.85%，环比增长244.77%。2022Q1毛利率为64.04%，同比增长17.60pct，环比增长3.72pct；2022Q1归母净利率为53.05%，同比增长18.01pct，环比增长3.56pct。业绩符合市场预期。 硅料销量高增，单吨净利创新高：2022Q1年公司硅料产量3.14万吨，销量3.88万吨，同环比+81%/+234%，销量高增主要原因：①3B项目进展超市场预期，2022Q1增量显著；②2021年底的库存转移至2022Q1销售，目前库存已恢复正常。2022Q1需求旺盛，硅料价格维持高位，为208元/kg(不含税)，同环比+170%/-4%，对应收入80.8亿元，同环比+388%/+220%，同时成本环比有所下降，单吨净利创新高，为11.1万元/吨，同环比+310%/+17%。我们预计公司2022Q2满产满销，实现销量3.2-3.4万吨，同增52-62%，环降10-18%；2022年产量12-12.5万吨，同比增长39-44%，考虑库存转移，我们预计销量13-13.5万吨，同增73-79%，假设硅料含税均价18-19万元/吨，对应单吨净利约为8.5-9.5万元/吨。 三期B阶段项目进度超市场预期，新项目加速扩产：公司三期B阶段项目3.5万吨在2021年12月提前建成并于2022年1月达产，爬坡进度超市场预期。公司产品品质优质，现有产能单晶用料占比为97%以上，并已经实现N型高纯硅料的批量销售。我们预计包头10万吨多晶硅&1000吨半导体项目于2022年3月启动，2023年Q2完工，持续扩产强化龙头地位。 盈利预测与投资评级：基于硅料供给在2022年是紧平衡，我们预计硅料价格全年将维持高位，我们上调公司盈利预测。我们预计公司2022-2024年归母净利润为123/85/92亿元（前值108/91/86亿元），同比+114%/-31%/+7%。我们给予2022年10xPE，目标价63.8元，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，光伏政策超预期变化等。 事件：2022Q1，公司实现营业收入81.29亿元，同比增长389.28%，环比增长221.66%； 实现归属母公司净利润43.12亿元，同比增长640.85%，环比增长244.77%。2022Q1毛利率为64.04%，同比增长17.60pct，环比增长3.72pct；2022Q1归母净利率为53.05%，同比增长18.01pct，环比增长3.56pct。业绩符合市场预期。 表1：2022年Q1收入81.29亿元，同比增长389.3%；实现归母净利润43.12亿元，同比640.8%（单位：亿元） 图1：2022Q1收入81.29亿元，同比+389.28%（亿元，%） 图2：2022Q1归母净利润43.12亿元，同比+640.85%（亿元，%） 硅料销量高增，单吨净利创新高：2022Q1年公司硅料产量3.14万吨，销量3.88万吨，同环比+81%/+234%，销量高增主要原因：①3B项目进展超市场预期，2022Q1增量显著；②2021年底的库存转移至2022Q1销售，目前库存已恢复正常。2022Q1需求旺盛，硅料价格维持高位，为208元/kg(不含税)，同环比+170%/-4%，对应收入80.8亿元，同环比+388%/+220%，同时成本环比有所下降，单吨净利创新高，为11.1万元/吨，同环比+310%/+17%。我们预计公司2022Q2满产满销，实现销量3.2-3.4万吨，同增52-62%，环降10-18%；2022年产量12-12.5万吨，同比增长39-44%，考虑库存转移，我们预计销量13-13.5万吨，同增73-79%，假设硅料含税均价18-19万元/吨，对应单吨净利约为8.5-9.5万元/吨。 图3：大全能源各季度销量及毛利率（左轴：销量（吨），右轴：毛利率（%）） 三期B阶段项目进度超市场预期，新项目加速扩产：公司三期B阶段项目3.5万吨在2021年12月提前建成并于2022年1月达产，爬坡进度超市场预期。公司产品品质优质，现有产能单晶用料占比为97%以上，并已经实现N型高纯硅料的批量销售。我们预计包头10万吨多晶硅&1000吨半导体项目于2022年3月启动，2023年Q2完工，持续扩产强化龙头地位。 图4：公司3B项目3.5万吨已在2022年1月达产，名义产能达10.5万吨/年（万吨/年） 控费能力强，期间费用同比下降：公司2022年Q1费用同比下降21.44%至0.64亿元，期间费用率下降4.13p Ct 至0.79%。其中，销售、管理（含研发）、研发、财务费用分别同比上升81.64%、上升79.68%、上升70.87%、下降72.93%至0.01亿元、0.48亿元、0.13亿元、0.15亿元；费用率分别下降0.03、下降1.02、下降3.08、下降0.3个百分点至0.02%、0.59%、0.18%、0.16%。期间费用率不断下降主要系多晶硅料价格不断上升，总体收入增加导致费用占比减少。 图5：2022Q1期间费用下降，同比-21.44%（亿元，%） 图6：2022Q1期间费用率0.79%，同比-4.13pct（%） 现金流大幅增长，存货恢复正常：2022Q1经营活动现金净流入13.16亿元；2022Q1销售商品取得现金70.32亿元，同比增长415.59%。2022Q1期末合同负债29.55亿元，同比增长644.33%。2022Q1期末存货6.82亿元，环比减少14.43亿元，主要是2022年Q1光伏需求反弹，硅片环节产能利用率恢复正常，公司2021年末的库存已基本实现销售，快速恢复到正常的库存水平。 图7：2022Q1现金净流入13.16亿元（亿元） 图8：2022Q1期末合同负债29.55亿元，同比+644.33%（亿元） 图9：2022Q1期末存货6.82亿元，环减14.43亿元（亿元） 盈利预测与投资评级：基于硅料供给在2022年是紧平衡，我们预计硅料价格全年将维持高位，我们上调公司盈利预测。我们预计公司2022-2024年归母净利润为123/85/92亿元（前值108/91/86亿元），同比+114%/-31%/+7%。我们给予2022年10xPE，目标价63.8元，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，光伏政策超预期变化等。