事件:公司发布2022年一季报:22Q1实现营收63.36亿元,yoy+6.24%;归母净利润7.63亿元,yoy-13.54%;扣非净利润7.16亿元,yoy-14.40%。 收入稳健增长,华东或受益于疫情催化表现突出。22Q1面包糕点类实现营收14.49亿元,yoy+9.2%收入业绩符合前期预期。分区域看,华东地区或受益于疫情催化,增速较快。华东+33.6%、西北+19.2%、华中+14.4%、华南+11.1%、华北+5.5%、西南+4.6%、东北+2.2%。考虑到华东与东北市场发展阶段不同,华东仍处于桃李快速渗透阶段,经过近几年不断布局,叠加去年江苏工厂投放,疫情催化下增长更快。东北成熟市场则表现得相对平稳。从经销商数量看,截止Q1末,公司共有903个经销商,比去年底净增加8个经销商,除华南地区净减少3个外,其余地区经销商数量维持持平或略有增长。 原材料+疫情封控运费利润对利润仍有扰动。公司22Q1归母净利率10.88%,同比-1.39pct;扣非净利率10.31%,同比-0.80pct。分拆看,毛利率25.62%,同比-0.95pct,主要受原材料成本上涨+运费上涨影响,其中运费影响包括疫情下封控区域运费上涨的负效应;此外疫情下产品结构优化受阻亦对毛利率有冲击。销售费用率8.45%,同比-0.77pct,主因东北华东疫情下部分费用投放、活动推广暂缓。管理费用率2.22%,同比+0.21pct;研发费用率0.52%,同比+0.32pct,主要考虑系部分人员工资调整等影响。财务费用率0.13%,同比+0.70pct,主因去年同期公司汇兑收益及理财收益高于本期。 期待Q2提价传导减缓业绩压力。根据渠道调研反馈,3月末4月初华东和东北区域疫情反复对公司有一定影响(两地区占公司收入比重近50%)。一方面,消费者需求旺盛,渠道库存消化较快;另一方面,生产和供应链物流端政策反复,对发货端产品结构和运费有一定影响。此外,提价仍在传导中,原材料成本压力需要通过提价、调整产品结构等多种方式缓解,期待Q2在提价进一步传导后缓解毛利率承压的情况。 投资建议:短保面包行业仍具备成长性,看好桃李以管理、供应链建立起中长期壁垒、扩大市场份额。中期看,公司多地产能扩张按步推进,供应链端壁垒不断加强;长期看,公司在全国完成生产基地布局后以规模效应提升盈利水平可期。我们维持前次盈利预测,2022-2024年营收分别为70.8、80.5、91.3亿元,同增11.8%、13.6%、13.4%,归母净利润分别为8.7、10.0、11.6亿元,同增13.8%、15.4%、15.3%,EPS分别为0.91、1.05、1.21元,对应当前PE为23x、20x、18x,维持“买入”评级。 风险提示:行业竞争加剧,新品、渠道区域开拓不及预期,食品安全事件风险。 图表1:桃李面包三大财务报表预测(单位:百万元)