步入商业化阶段，瞄准自免和肿瘤领域未满足临床需求

医药生物 2022年04月18日 荣昌生物-B(9995.HK) 步入商业化阶段，瞄准自免和肿瘤领域未满足临床需求 公司报告 公司首次覆盖报告 推荐（首次） 现价：37.45港元 主要数据 行业 医药生物 公司网址 www.remegen.com 大股东/持股 烟台荣达创业投资中心/20.9% 实际控制人 总股本(百万股) 544 流通A股(百万股) 0 流通B/H股(百万股) 190 总市值（亿元） 185 流通A股市值(亿元) 0 每股净资产(元) 7.04 资产负债率(%) 17.1 行情走势图 证券分析师 叶寅 投资咨询资格编号 SAC：S1060514100001 SFC：BOT335 yeyin757@pingan.com.cn 黄施齐 投资咨询资格编号 SAC：S1060521020002 huangshiqi308@pingan.com.cn 平安观点：  泰它西普剑指全球自免广阔市场。泰它西普是公司自主研发的全球首创TACI-Fc融合蛋白，能够同时靶向BLyS和APRIL。目前红斑狼疮适应症已于2021年在国内获批，有望改善国内以激素治疗为主的现状，进一步满足尚未被满足的临床需求。泰它西普是全球第二款上市的SLE生物药，与第一款生物药贝利木单抗横向比较，泰它西普的临床效果较显著，同时皮下注射的给药方式也更为便捷，目前是SLE治疗领域中的潜在最佳生物药。凭借其疗效和安全性，泰它西普已获得FDA授予的快速通道资格，正在美国开展注册临床，有望成为首个获准在美国上市的同类First-in-Class国产生物药，进一步探索非医保市场，打开公司收入天花板。  维迪西妥单抗的商业化价值获海外企业认可。维迪西妥单抗是公司自主研发的HER2 ADC药物，已于2021年在国内获批上市。作为国内第二款上市的HER2 ADC药物，维迪西妥单抗在第一款药物Kadcyla的结构上进一步迭代升级，使其具有更强的HER2亲和力以及肿瘤清除能力等，已在临床展现良好的疗效和安全性。此外，为进一步明确产品定位，公司选择了差异化的适应症布局，针对低表达乳腺癌、后线胃癌和尿路上皮癌开展临床，填补适应症空白。凭借其较好疗效和差异化优势，维迪西妥单抗获得FDA授予的多项资格认定，同时获得全球ADC领军企业Seagen认可，后者以26亿美元拿到海外商业化权益，突显公司开发能力以及产品价值。  投资建议：我们预计公司2022/2023/2024年将分别实现营收7.57/12.81/20.10亿元，按照研发管线的绝对估值情况，我们给予公司整体估值327.66亿港元，根据公司当前股本5.44亿股，对应目标价60.23港元。考虑到公司拥有3大核心自主平台，具有较大外延价值，能强化公司研发管线，随着产品持续推进临床阶段，公司的管线估值有望进一步提升，首次覆盖，给予“推荐”评级。  风险提示：1）研发失败风险：存在进度不及预期甚至失败的风险；2）销售不及预期风险：公司销售能力尚未得到验证；3）竞争加剧风险：可能会有更多竞品上市加剧竞争；4）政策风险：行业监管政策存在变动风险。 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 0 1424 757 1281 2010 YOY(%) - - -46.8 69.1 56.9 净利润(百万元) -698 276 -824 -372 -88 YOY(%) -62.2 139.6 -398.1 54.8 76.2 毛利率(%) - 95.3 95.0 95.0 95.0 净利率(%) - 19.4 -108.7 -29.0 -4.4 ROE(%) -19.4 8.0 -15.7 -7.6 -1.9 EPS(摊薄/元) -1.28 0.51 -1.51 -0.68 -0.16 P/E(倍) -23.8 60.1 -20.2 -44.6 -187.8 P/B(倍) 4.6 4.8 3.2 3.4 3.5 证券研究报告 荣昌生物-B·公司首次覆盖报告 2/ 50 正文目录 一、 具备出海能力的创新生物药企业....................................................................... 6 1.1 公司是A+H上市的创新生物药领军企业之一 ........................................................ 6 1.2 管线丰富且具备创新属性，积极布局全球市场....................................................... 7 二、 所处赛道潜力较大，公司技术平台优势显著 ................................................... 10 2.1 ADC作为新一代组合药物具有较大市场潜力，公司处于国内领军地位 ....................10 2.2 双抗有望填补适应症空白，公司具备双抗平台能力 ...............................................14 三、 泰它西普：剑指广阔自免市场，有望成为全球重磅品种.................................. 17 3.1全球首创双靶点药物，探索自免市场未满足的临床需求 .........................................18 3.2 销售预测和估值计算 ..........................................................................................27 四、 维迪西妥单抗：具备差异化优势，填补空白适应症......................................... 29 4.1 首款上市的国产ADC，差异化优势明显 ..............................................................30 4.2 销售预测和估值计算 ..........................................................................................37 五、 RC28：解决眼科领域未满足临床需求............................................................ 39 5.1 首款双靶点眼科药物，有望提供更佳的临床治疗方案............................................39 5.2 销售预测和估值计算 ..........................................................................................44 六、 投资建议和盈利预测 ...................................................................................... 45 6.1 绝对估值 ...........................................................................................................45 6.2 相对估值 ...........................................................................................................46 6.3 投资建议 ...........................................................................................................47 七、 风险提示 ........................................................................................................ 47 荣昌生物-B·公司首次覆盖报告 3/ 50 图表目录 图表1 公司是立足于自主研发平台的创新生物药企业....................................................................................... 6 图表2 公司核心高管团队经验丰富 ................................................................................................................. 6 图表3 公司高管团队的行业经验丰富 .............................................................................................................. 7 图表4 公司股权架构 ..................................................................................................................................... 7 图表5 公司初步实现扭亏为盈（百万元） ....................................................................................................... 8 图表6 研发投入持续提升（百万元） .............................................................................................................. 8 图表7 产品管线近年有望迎来收获期 .............................................................................................................. 8 图表8 管线创新性强，满足未满足的临床需求................................................................................................. 9 图表9 License-out排名靠前的十个交易 ......................................................................................................... 9 图表10 公司的创新出海持续进阶 ................................................................................................................. 9 图表11 公司已构建3大核心自主创新研发平台 .............................................................................