Q1流水表现较好，Q2存疫情及高基数影响

证券研究报告·公司点评报告·纺织及服饰(HS) 东吴证券研究所 1 / 4 请务必阅读正文之后的免责声明部分 安踏体育（02020.HK） Q1流水表现较好，Q2存疫情及高基数影响 2022年04月15日 证券分析师 李婕 执业证书：S0600521120003 lijie@dwzq.com.cn 研究助理 赵艺原 执业证书：S0600120100009 zhaoyy@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(港元) 93.10 一年最低/最高价 85.25/189.70 市净率(倍) 8.70 港股流通市值(百万港元) 252,638.35 基础数据 每股净资产(元) 10.66 资产负债率(%) 49.48 总股本(百万股) 2,713.62 流通股本(百万股) 2,713.62 相关研究 《安踏体育(02020.HK:)：DTC加速推进，多品牌运营优势凸显》 2022-03-24 《安踏体育(02020.HK:)：Q4流水超预期，龙头尽显业绩张力》 2022-01-22 《安踏体育(02020.HK:)：主品牌2021Q3同比10%-20%低段增长，FILA流水受疫情和洪水有一定影响》 2021-10-19 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 49,328 57,066 67,954 80,650 同比 38.9 15.7 19.1 18.7 归属母公司净利润（百万元） 7,720 8,526 10,516 12,624 同比 49.6 10.4 23.3 20.1 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 2.84 3.14 3.88 4.65 P/E（现价&最新股本摊薄） 26.5 24.0 19.5 16.2 [Table_Summary] 投资要点  公司公布2022Q1流水表现：2022Q1安踏品牌、FILA、其他品牌零售流水分别同比增长10%-20%高段、中单位数、40%-45%，安踏品牌自2021Q3以来零售流水同比逐季改善、FILA及其他品牌呈小幅波动。  2022Q1流水受疫情小幅影响，公司预计Q2达成原定目标的60%-70%。1-2月安踏主品牌、FILA、其他品牌零售流水分别同比增长超20%、中高双位数、超60%。3月中下旬吉林、上海等地疫情扩散、陆续封城，对线下消费及物流运输均造成冲击，3月第四周公司流水出现下滑，拉低三大品牌群Q1流水增速至10%-20%高段、中单位数、40%-45%。4月以来这一趋势有所延续，若5月疫情形势逐步好转，公司预计Q2流水将完成原定目标的60%-70%（历年Q2收入占全年比重约20%+）。  分品牌看，FILA受疫情影响相对较大。1）安踏：2022Q1安踏成人/儿童零售流水分别同比增长高双位数/20%-25%，电商渠道流水同比增长超30%；安踏品牌库销比约为5、维持较为健康的库存周转水平；零售折扣约7.3折、较2021年同期持平，尚未因疫情加大折扣力度。2）FILA：由于门店主要分布于一二线城市购物中心，受疫情封城影响较大，其中大货门店较多、基数较高、表现欠佳，大货、儿童、潮牌2022Q1零售流水分别同比增低单位数、中双位数、20%以上增长，电商渠道同比高单位数增长。2022Q1 FILA库销比约6-7，同比、环比均略有升高，考虑到Q2、Q3产品可销售时间较长，该库存水平仍处可控范围。FILA综合零售折扣7.5折、正价产品8.5折，仍维持高端品牌定位。3）其他品牌：迪桑特、可隆店铺同样以一二线城市购物中心为主，但由于处快速发展阶段，且持续在品牌定位、产品结构方面调整发力，因此流水保持较高增速。2022Q1迪桑特、可隆库销比高于FILA和安踏品牌，零售折扣分别为9折、7-8折，维持高端品牌定位。  动态管理、着眼长远，重视高质量增长。1）安踏品牌：2020年8月开启主品牌DTC转型，截至2021年末DTC门店达6000家、占安踏品牌总门店的60%以上，2022年有望继续收回700-800家门店，全年流水仍有望实现20%以上增长。2）FILA：将坚持品牌中高端定位、继续以店效和坪效提升为目标，在开店、费用投放方面保持动态管理，从而控制疫情对品牌盈利水平的影响，公司预计FILA品牌全年流水增长15%-20%目标或难达成。3）其他品牌：继续对门店布局、产品结构进行改善，在户外运动市场占据较强竞争地位，长期增长可期。  盈利预测与投资评级：安踏体育为国内运动服饰龙头，2022Q1各品牌流水均取得较好增长、验证出色的品牌力。考虑2022年3月来疫情反复持续影响消费，Q2存疫情及高基数影响，我们将2022年归母净利润增速从18.3%下调为10.4%，2022-2024年EPS分别为3.14/3.88/4.65元/股，对应PE24/20/16X，长期坚定看好，维持“买入”评级。  风险提示：疫情封控持续影响消费、行业竞争加剧等。 -39%-32%-25%-18%-11%-4%3%10%17%24%31%2021/4/152021/8/142021/12/132022/4/13安踏体育恒生指数 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 2 / 4 表1：安踏体育各品牌季度流水表现 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 安踏 40-45% 35-40% 10%-20%低段增长 10-20%中段 10-20%高段增长 大货 35-40% 35-40% 低双位数增长/10-15% 10-15% 高双位数增长 儿童 45-50% 35-40% 低双位数增长/10-15% 25-30% 20-25% 电商 60%+ 40%+ 25-30% 30-35% 30%+ FILA 75-80% 30-35% 中单位数增长 高单位数增长 中单位数增长 classic 80%+ 20%+ 低单位数增长 持平 低单位数增长 fusion 150% 80%+ 中双位数增长 10-20%低段增长 20%+ kids 100% 40%+ 低双位数增长 10-20%中段增长 中双位数增长 电商 40% 40%+ 20-25% 25-30% 高单位数增长 其他品牌 115-120% 70-75% 35-40% 50-55% 40-45% 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 3 / 4 安踏体育三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 39,902 45,420 57,222 71,531 营业收入 49,328 57,066 67,954 80,650 现金 17,592 25,641 35,889 48,264 营业成本 18,924 22,213 26,237 31,064 应收款项 3,296 4,856 5,598 5,923 销售费用 17,753 20,544 24,260 28,631 存货 7,644 7,933 8,746 10,355 管理费用 2,928 3,367 3,975 4,758 其他 11,370 6,989 6,989 6,989 营业外净收入 1,266 1,465 1,744 2,070 非流动资产 22,766 20,989 22,187 23,325 营业利润 10,989 12,407 15,226 18,267 固定资产 2,853 3,126 3,533 3,913 分占合营公司亏损 -81 50 80 100 使用权资产 6,611 4,970 5,363 5,600 财务费用 -332 13 32 75 无形资产 1,531 1,558 1,545 1,531 利润总额 11,240 12,444 15,274 18,292 其他 11,771 11,335 11,746 12,280 所得税费用 3,021 3,345 4,105 4,916 资产总计 62,668 65,905 78,905 94,353 少数股东损益 499 574 653 751 流动负债 15,943 9,001 9,576 10,267 归属母公司净利润 7,720 8,526 10,516 12,624 短期借款 1,748 1,748 1,748 1,748 EBIT 9,723 10,943 13,482 16,197 应付账款 3,146 3,173 3,748 4,438 EBITDA 10,295 11,291 13,859 16,603 其他 11,049 4,080 4,080 4,081 非流动负债 15,062 16,131 17,387 18,770 长期借款 11,425 12,568 13,824 15,207 其他 3,637 3,563 3,563 3,563 负债总计 31,005 25,132 26,963 29,036 少数股东权益 2,740 3,314 3,966 4,717 重要财务与估值指标 2021A 2022E 2023E 2024E 归属母公司股东权益 28,923 37,459 47,975 60,599 每股收益-最新股本摊薄(元) 2.84 3.14 3.88 4.65 负债和股东权益总计 62,668 65,905 78,905 94,353 每股净资产-最新股本摊薄(元) 10.66 13.80 17.68 22.33 最新发行在外股份(百万股） 2713.6 2713.6 2713.6 2713.6 ROIC(%) 23.2% 20.4% 19.8% 19.0% ROE(%) 29.2% 25.7% 24.6% 23.3% 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 毛利率(%) 61.6% 61.1% 61.4% 61.5% 经营活动现金流 11,861 9,122 11,849 13,810 EBIT Margin(%) 19.7% 19.2% 19.8% 20.1% 投资活动现金流 -4,669 -2,239 -2,891 -2,892 销售净利率(%) 15.7% 14.9% 15.5% 15.7% 筹资活动现金流 -4,947 1,166 1,289 1,457 资产负债率(%) 49.5% 38.1% 34.2% 30.8% 现金净增加额 2,245 8,049 10,247 12,376 收入增长率(%) 38.9% 15.7% 19.1% 18.7% 折旧与摊销 1,925 2,074 2,103 2,287 净利润增长率(%) 49.6% 10.4% 23.3% 20.1% 资本开支 -2,891 -2,891 -2,891 -2,891 P/E 26.5 24.0 19.5 16.2 营运资本变动 -953 -