信贷投放量价齐升，零售转型颇有成效

全年业绩增速超30%，位居上市银行首位 公司披露2021年报，业绩表现与快报披露一致，全年营收和归母净利润同比增长22.58%、30.72%。业绩增速创十年新高，且位居上市银行首位，2019-2021年复合增速为16.07%，位于已披露数据上市城商行第3。公司取得亮眼业绩主要系营收增长强劲，此外资产质量夯实下拨备反哺效用明显。 信贷量价齐升，结构向零售倾斜 2021年公司净息差2.28%，较上半年略微下滑1bp，同比提升14bp。公司信贷以对公为主，容易受降低实体经济融资成本影响。不过公司近年来积极推进零售转型，2021年新增贷款投放中46%为零售贷款，超过对公贷款，对整体信贷定价支撑成效进一步显现。对公贷款方面公司紧跟政策导向，聚焦先进制造业、基建、绿色环保产业等领域。2021年末制造业贷款、基建贷款、绿色贷款余额分别同比增长24%、16%、29%。零售贷款方面公司以消费贷为抓手，期末贷款余额同比增长28%，新增贷款占零售新增量的61%。随着子公司苏银凯基经营渐入佳境，消金规模有望进一步扩大。 资产结构优化下，公司积极调整优化负债结构，着力拓客强基，多元化拓展低成本一般性存款来源。通过降低结构性存款占比及同业负债成本率，总计息负债成本率全年同比下滑10bp。 AUM突破万亿，中收贡献加速提升 截至2021年末公司零售AUM达9226亿元、同比增长18%，其中财私客户AUM超2400亿元、同比增长达26%，今年1季度公司零售AUM更是在城商行中率先突破1万亿元。AUM稳步增长下，公司中收业务增长喜人。全年手续费及佣金净收入同比增长39.83%，占营收比提升至11.75%，其中代理手续费收入同比增长39.99%，占手续费及佣金收入的75.38%。 资产质量稳中向好，拨备覆盖率达历史新高 截至21Q4末不良率1.08%，环比下滑4bp。关注类贷款占比环比提升7bp，但仍保持在较低水平，逾期率环比持平。总体上资产质量稳中向好，整体对公不良率延续下滑态势，零售不良率较21Q2末小幅上升。此外公司21Q4末拨备覆盖率达307.72%，为历史最高水平，风险抵补能力持续强化。 投资建议：对公夯实，零售提速，维持“买入”评级 作为江苏唯一省属地方法人银行，公司能充分享受江苏制造业为主的产业红利。同时加速发展财富管理业务，辐射长三角，助推零售转型。公司目前尚有近200亿元可转债尚未转股，静态测算可提升核心一级资本充足率1.13pct，完成转股将为资产扩张打好资本提前量。我们看好公司在持续巩固对公传统优势的同时，推进零售转型带来中收增长，预计公司2022-2024年归母净利润增速为19.17%、18.21%、17.54%。目前PB（LF）为0.71x。 给予2022年0.9x目标PB，对应目标价10.17元，维持“买入”评级。 风险提示：疫情反复，信贷需求不足，信用风险波动，AUM增长不及预期 财务数据和估值 图1：江苏银行营收、拨备前利润和归母净利润同比增速 图3：江苏银行ROA和ROE走势 图5：江苏银行净息差（披露值）高于行业平均水平 图7：江苏银行不良率近两年下滑明显 图9：江苏银行保持较快的信贷扩张速度