2021年报：零售投放回暖支撑量价齐升，净利润同比+11.6%

年报亮点：1、全年营收呈现逐季上升态势，同比增7.2%；拨备前净利润增速略有放缓，同时 资产质量改善，拨备计提力度保持平稳，净利润实现双位数增长，同比增11.6%。2、Q4净利 息收入环比+3.4%，量价齐升，主要是息差支撑。单季年化息差环比上行5bp至2.10%，主要 由资产端支撑，资产收益率环比上行6bp至3.66%，预计主要是结构因素影响，下半年特别是 Q4加大高收益零售贷款的投放，单季零售贷款新增投放占比近60%，带动资产收益持续提升。 3、净非息收入同比+15.8%，由净其他非息主贡献，中收在高基数下增速亦是不弱。净手续费 收入同比增6.0%，理财产品收入持续高增，全年实现185.5亿收入，同比增38.5%；代理+理 财业务合计占比27.4%，公司财富管理业务平稳有序推进。4、资产质量不良指标改善明显。2021 年建设银行不良率1.42%，环比3季度继续大幅下行9bp，存量风险逐步出清。拨备对不良的 覆盖程度环比提升11.4个百分点至240%；拨贷比环比下行6bp至3.40%。5、核心一级资本 充足率环比上行。2021年核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别为13.59%、 14.14%、17.85%，环比+19bp、+18bp、+60bp。 年报不足：1、存款规模环比小幅压降。Q4存款规模环比-0.8%，同比增8.3%，占比较3季度 小幅下降0.6个百分点至83.8%。同时存款活期化程度较半年度下降，带动付息成本环比有小 幅上行。2、单季年化成本收入比同比上行。Q4单季年化成本收入比40.8%，较去年同期上升 6.9个百分点。累积管理费同比增长17.0%，较3季度的同比10.6%有一定程度走阔。 投资建议：公司业绩增长平稳 ， 显示公司精细化管理水平 。公司2022E、2023E PB 0.58X/0.52X；PE 5.04X/4.81X（国有行PB 0.53X/0.49X；PE4.84X/4.55X），建设银 行管理优秀，创新能力强，各项指标优秀，近几年加大科技投入，打造一流的银行集团， 我们看好其持续的竞争力，公司估值便宜、ROE高且持续性强。 盈利预测调整：根据2021年年报，我们调整盈利预测。预计2022/2023/2024年营业收入为 8219.46/9064.21/9973.43亿元（前值为8282.31/8888.72/—亿），增速为7.4%/10.3%/10.0%； 归母净利润为3188.18/3364.70/3557.74亿元（ 前值为3189.78/3355.63/—亿 ）， 增速为 5.4%/5.5%/5.7%。核心假设调整：1.考虑到政策持续引导金融机构向实体让利，行业净息差承 压，调整公司贷款收益率为4.25%/4.25%/4.25%；债券投资收益率为3.00%/3.00%/3.00%。2. 公司存款面临竞争压力，付息率调升，调整存款付息率为1.70%/1.70%/1.70%。3.公司资产质 量较好，拨备计提平稳，拨备支出/平均贷款调整为1.05%/1.12%/1.18%。 风险提示：经济下滑超预期、公司经营不及预期。 财报综述 年报亮点：1、全年营收呈现逐季上升态势，同比增7.2%；拨备前净利润增速略有放缓，同时资产质量改善，拨备计提力度保持平稳，净利润实现双位数增长，同比增11.6%。2、Q4净利息收入环比+3.4%，量价齐升，主要是息差支撑。单季年化息差环比上行5bp至2.10%，主要由资产端支撑，资产收益率环比上行6bp至3.66%，预计主要是结构因素影响，下半年特别是Q4加大高收益零售贷款的投放，单季零售贷款新增投放占比近60%，带动资产收益持续提升。3、净非息收入同比+15.8%，由净其他非息主贡献，中收在高基数下增速亦是不弱。净手续费收入同比增6.0%，理财产品收入持续高增，全年实现185.5亿收入，同比增38.5%；代理+理财业务合计占比27.4%，公司财富管理业务平稳有序推进。4、资产质量不良指标改善明显。2021年建设银行不良率1.42%，环比3季度继续大幅下行9bp，存量风险逐步出清。拨备对不良的覆盖程度环比提升11.4个百分点至240%；拨贷比环比下行6bp至3.40%。 5、核心一级资本充足率环比上行。2021年核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别为13.59%、14.14%、17.85%，环比+19bp、+18bp、+60bp。 年报不足：1、存款规模环比小幅压降。Q4存款规模环比-0.8%，同比增8.3%，占比较3季度小幅下降0.6个百分点至83.8%。同时存款活期化程度较半年度下降，带动付息成本环比有小幅上行。2、单季年化成本收入比同比上行。Q4单季年化成本收入比40.8%，较去年同期上升6.9个百分点。累积管理费同比增长17.0%，较3季度的同比10.6%有一定程度走阔。 全年营收逐季上升，净利润同比高增11.6% 建设银行全年营收呈现逐季上升态势，同比增7.2%；拨备前净利润增速略有放缓，同时资产质量改善，拨备计提力度保持平稳，净利润实现双位数增长，同比增11.6%。全年实现营收7651.5亿，归母净利润3025.1亿 。1Q21-2021全年营收 、PPOP、 归母净利润分别同比增长4.7%/5.8%/7.0%/7.2%、3.4%/4.5%/5.9%/3.9%、2.8%/11.4%/12.8%/11.6%。 图表：建设银行业绩累积同比 图表：建设银行业绩单季同比 2021年业绩累积同比增长拆分：正向贡献业绩因子为规模、非息、拨备。负向贡献因子为息差、成本、税收。细看各因子贡献变化情况，边际对业绩贡献改善的是：1、规模增长环比贡献提升0.5个百分点。2、税收对业绩负向贡献边际下降3.6个百分点。边际贡献减弱的是：1、净息差同比负向贡献环比走阔0.3个百分点。2、费用支出对业绩负向贡献边际走阔2.3个点。3、拨备对利润的正向贡献度边际下降2.79个百分点。 图表：建设银行业绩增长拆分（累积同比） 图表：建设银行业绩增长拆分（单季环比） 净利息收入：量价齐升，单季净利息收入环比+3.4%： Q4净利息收入环比+3.4%，量价齐升，主要是息差支撑，生息资产规模环比增0.5%。单季年化息差环比上行5bp至2.10%，主要由资产端支撑，资产收益率环比上行6bp至3.66%，同时负债端成本环比上行1bp。 其中资产端收益率自Q3开始持续上行，预计主要是结构因素影响，下半年特别是Q4加大高收益零售贷款的投放，单季零售贷款新增投放超过2000亿，带动资产收益持续提升。负债端成本小幅提升预计也是结构因素导致，存款规模环比压降，占比边际下降了0.6个百分点。 图表：建设银行单季年化净息差情况 图表：建设银行单季年化收益率/付息率 资产负债增速及结构：信贷投放增速平稳，主动负债延续高增趋势 资产端：4季度信贷投放增速平稳，同业资产规模压降。1、贷款：Q4单季新增3445亿，环比增1.9%，增速平稳。贷款占比上行0.8个百分点至62.5%。从贷款细分结构看，Q4新增信贷主要由零售推动，零售新增2028.6亿，占比新增近60%，带动个人贷款占比生息资产环比上升至26.6%，对公贷款增速也不弱，比生息资产环比上升至35.9%。2、债券投资：债券投资规模环比增+3.5%，占比环比提升0.8个点至25.5%。 3、存放央行和同业资产：环比分别+0.3%和-34.1%，合计占比下降1.5个百分点至12.1%。 负债端：存款规模环比小幅压降，主动负债延续高增趋势。1、存款：在一季度实现开门红高增下，Q4存款规模总体平稳，规模环比-0.8%，同比增8.3%，占比较3季度小幅下降0.6个百分点至83.8%。2、主动负债：发债规模保持高增，同业负债基本稳定：4季度发债规模环比+16.3%，主要是发行两期二级资本债共650亿规模，占比上升至5.0%。 同业负债环比增速-0.4%，占比稳定在11.2%。 图表：建设银行资产负债增速和结构占比 资产负债细拆：零售投放回暖，存款活期化程度下降 信贷投向分析：下半年零售贷款投放回暖，全年零售新增占比三分之一。 1、对公端制造业和租赁商贸为主的基建相关行业是重点投放领域。全年新增制造业贷款占比6.4%，基建城投占比（交运+水利+电力+租赁服务）35.8%，两者占对公新增的绝大部分，有效地支持了实体经济的发展。批发和零售业新增占比也有近10%。2、零售端按揭投放加速明显、同时信用卡和个人经营贷业也有一定提升。下半年新增按揭、信用卡和经营贷分别占比新增贷款28.0%、3.5%和2.7%，公司在零售端大力支持保障性住房需求，在住房资金存款和公积金个人住房贷款业务上推进保障住房市场金融服务。3、票据新增回升，新增票据占比+6.0%。 图表：建设银行比年初新增贷款占比 存款情况分析：存款活期化程度较半年度下降。1、从期限维度来看，由于全社会无风险利率的下行，存款定期化的趋势仍比较明显。2021年活期存款同比增速4.2%，占比较年初下降至52.4%。2、从客户维度来看，居民存款增速较高，同比增10.4%。结构上企业存款和居民存款较为均衡，居民存款占比较年初提升0.3个百分点至52%。 图表：建设银行存款结构 净非息收入：在手续费和其他非息收入共同支撑下同比增15.8% 净非息收入同比+15.8%，增速较3季度15.2%保持稳健，由净其他非 息主贡献，中收在高基数下增速亦是不弱。1、净手续费收入同比增6.0%，代理、理财和托管业务是主要支撑。理财产品收入持续高增，全年实现185.5亿收入，同比增38.5%；同时代理服务也有11%的增速，代理+理财业务合计占比27.4%，公司财富管理业务平稳有序推进。2、净其他非息收入同比增长64.0%，较1-3季度的62.8%增速边际有所上行，主要是公允价值浮盈和投资收益贡献，Q4合计有超过79亿的收入。 图表：建设银行手续费增速和结构占比 资产质量：不良率稳步下降，拨备进一步夯实 总体指标多维度看：1、不良维度——21年不良率逐季稳步下降，Q4改善明显。2021年建设银行不良率1.42%，环比3季度继续大幅下行9bp，存量风险逐步出清。单季年化不良净生成率保持在低位，为0.25%。 未来不良压力方面，关注类贷款占比2.69%，较半年度下行11个bp，关注+不良类贷款占比4.11%，较半年度下行22bp，未来不良压力减轻。 2、逾期维度——逾期率、逾期90天以上贷款占比较半年度下行。逾期率较半年度下行14bp至0.94%；逾期90天以上贷款占比则较半年度下降8bp至0.68%，逾期水平总体较低。3、拨备维度——风险抵补进一步夯实。拨备对不良的覆盖程度环比提升11.4个百分点至240%；拨贷比环比下行6bp至3.40%。 图表：建设银行资产质量 从细分不良看，对公端采掘业、房地产和租赁商务服务业不良率有所抬头，零售综合不良率稳定在低位。其中投放较多的制造业不良率有明显下行，较年初下行1.7pct至3.8%，租赁商务业近年来不良率抬头趋势明显，21年不良率上升至2.25%；房地产贷款和采掘业不良率有较大幅度提升，21年投放占比合计在14.5%，关注后续对公信贷资产质量压力。零售贷款不良率稳定在低位，按揭不良率仅为0.20%，信用卡不良率下降至1.33%，消费经营贷改善明显，21年仅为0.84%。 图表：建设银行对公和零售贷款不良率情况 其他： 单季年化成本收入比同比上行。Q4单季年化成本收入比40.8%，较去年同期上升6.9个百分点。累积管理费同比增长17.0%，较3季度的同比10.6%有一定程度走阔。 核心一级资本充足率环比上行。2021年核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别为13.59%、14.14%、17.85%，环比+19bp、+18bp、+60bp。 前十大股东变动：1、减持：香港中央结算(代理人)有限公司减持196.4万股。2、增持：香港