发展引擎已蓄力，静待原料拐点与新产业东风

事件：2022年4月11日，公司发布21年年报：公司21年实现营收9.70亿元，YOY+62.74%；实现归母净利润2.38亿元，YOY+49.59%，扣非净利润2.23亿元，YOY+43.59%。其中Q4实现营收2.61亿元，YOY+40.97％，环比+3.98％；实现归母净利润0.61亿元，YOY+39.75％，环比-7.75％，主要源于Q4镍价环比上涨6.56％，毛利率下降约4％所致。 金属粉体毛利率短期承压，硅粉已露尖尖角产品与客户结构持续优化 产销双旺，但原料与汇率使短期盈利承压。21年公司自有资金新建24条镍粉产线进一步完善产能布局，镍粉产/销量分别达1451/1530吨，同比+73.02%/+70.54%。 原料端，沪镍21Q4均价达14.70万/吨，YOY+21.26%；Q4美元兑人民币平均即期汇率6.39，YOY-3.31%。受原料价格持续上涨与美元走低影响，公司整体毛利率出现小幅走弱。21年公司整体毛利率38.33%（yoy-7pct），其中镍粉毛利率43.35％（yoy-5.78pct）。 产品结构端，镍粉仍为公司营收主力（占比82.7%），但值得注意的是纳米硅粉业务开始形成一定规模的营收，标志着公司产品结构的进一步丰富与完善。客户结构端，三星电机仍为公司第一大客户，但营收占比连续三年持续下降（19-21年分别达83.5/67.2/64.4%），一定程度上反映出公司客户结构的优化与拓展、对单一客户依赖度持续降低。 国产替代与海外市占率提升并行，底层技术平台化应用持续打开成长空间 外部推动维度，全球MLCC需求持续增长与国内关键材料国产替代处于并行发展期。 全球5G、汽车电子的发展使MLCC需求高增，5G手机的MLCC需求预计比4G手机增加20％，纯电动汽车单车MLCC用量则为传统燃油车的6倍。我国也将提高国产自主核心元器件及关键材料保障上升为国家战略，要求2025年自主保障率达70%，电子材料国产化替代进程持续加速。在全球需求高增与国产替代加速的大背景下，公司作为MLCC关键基材的领先供应商，有望持续受益。 内生增长维度，公司具备底层技术平台化的核心竞争力，PVD制粉工艺赋能高端粉体（金属+非金属）的横向拓展。除传统镍、铜、银等金属粉体产品外，公司依托底层技术持续布局硅粉、合金粉、银包铜粉等新产品，且硅粉于21年已形成收入，静待新技术趋势带来产业化应用机会。21年公司研发投入同比增长83.69％，加码布局“二代气相分级技术”、“产线数字化升级”等项目，将进一步提升产品附加值、降低生产成本，巩固公司核心竞争力。 投资建议：公司作为国内MLCC用镍粉行业龙头企业，伴随产能扩充与硅微粉、银包铜粉的放量，业绩有望保持快速增长。考虑到原材料的大幅上涨与美元的持续走低，我们调整22年盈利预测，预计22-24年EPS1.23/1.44/1.64元（22/23年前值1.69/2.17），对应当前股价34/29/25X，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动抑制需求的风险，行业竞争加剧的风险，汇率波动的风险，原料价格波动的风险，客户集中度较高的风险，知识产权诉讼风险。 财务数据和估值