【宏观快评】海外双周报第6期：欧美高通胀引擎的四大差异

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 宏观研究 宏观快评 2022年04月10日 【宏观快评】海外双周报第6期 欧美高通胀引擎的四大差异 主要观点 自2021下半年以来，欧美持续面临高通胀压力，CPI同比急速上升。今年2月受俄乌局势升级影响，欧美CPI同比再创历史新高，持续高通胀压力下，欧美央行均转鹰。但欧美通胀压力来源具有明显差异，美国通胀“多点开花”，但欧元区则是“能源通胀”，即美国通胀面临的压力是各类商品和服务价格普涨；而欧元区通胀绝大部分来自于能源。考虑到能源涨价主要受供给因素影响，说明欧元区通胀压力更多来自外部供给端的冲击，而非因经济快速复苏导致需求强劲。而美国的价格普涨则表明其通胀压力既有供应端瓶颈的限制（如能源涨价），又有居民耐用品、服务等内部需求强劲的推动。因此，相较而言，美国内部需求对加息的“抵抗力”要强于欧元区，欧元区可能面临更大的经济衰退风险。  1、HICP与CPI有什么异同？ 在编制方式上，美国CPI只考虑城市消费者；其次，在权重调整上，欧元区HICP一篮子商品与服务的权重每年调整一次，而美国CPI篮子中各商品和服务的权重两年调整一次。 在消费篮子的权重方面，欧美通胀指标中服务权重均高于商品权重，显示欧美以服务消费为主的经济特征，而且美国的服务权重明显高于欧元区，高出约18.3个百分点。在商品权重中，欧美食品权重差距最大，欧元区HICP食品权重比美高8.8个百分点，其次是非能源工业品，欧较美高5.6个百分点，欧能源权重则高于美3.9个百分点。  2、如何对比欧美通胀来源？ 由于欧美通胀指标分类上的差异，为了方便对比，我们按照核心与非核心通胀的思路进行拆分。欧盟统计局将欧元区HICP拆分为四大项目——“食品”、“能源”、“非能源工业品”、“服务”，与美国CPI分类中的“食品”、“能源”、“商品（不含食品和能源类）”、“服务（不含能源类）”可一一匹配，因此我们首先根据“食品”、“能源”、“非能源工业品”、“服务”四大类的口径，对美欧通胀结构进行初步对比。  3、欧美通胀“引擎”的四大差异 区别之一：能源涨价对欧高通胀几乎起决定性作用，美国“多点开花”。对于欧元区，2月份能源同比拉动3.2%，占HICP同比的53.5%；而美国除能源外，食品、非能源工业品、服务“共同发力”，2月对同比贡献分别为14.1%、31.5%、33%，合计达78.6%。 区别之二：欧元区食品涨价更快。由于欧元区通胀结构中食品占比更高，因此自2021年底以来欧元区食品涨价更快 区别之三：美国耐用品普涨，欧元区除汽车涨价外，其他耐用品涨价不明显。 区别之四：服务是美国CPI同比的最大拉动项，其中房租贡献“一枝独秀”，而欧元区服务涨幅较小。 综上，欧美通胀压力来源最大差异在于：欧元区主要是大宗商品价格推升型通胀，而美国则是价格普涨：①从区别一和二可以看出，欧元区通胀受外部供给冲击主导特征更为明显，能源、食品涨价压力主要来自外部供给端，而欧元区高通胀中能源贡献超50%，近期食品也表现出高于美国的涨价速度。②区别三和四可能表明，欧元区由于内部需求走强带来的通胀压力并不大，耐用品方面，美国耐用品呈现普涨压力，而欧元区则仅由汽车推动。在服务方面，美国服务通胀对通胀整体拉动最强，而欧元区则更多面临更高的运输服务涨价压力，而运输服务的涨价也与能源价格上涨有关。这一区别可能表明相比于美国，欧元区内部需求偏弱，由需求推动的通胀压力并不大。  风险提示：美国通胀超预期走高 证券分析师：张瑜 电话：010-66500887 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com 执业编号：S0360518090001 证券分析师：殷雯卿 电话：010-66500892 邮箱：yinwenqing@hcyjs.com 执业编号：S0360521040002 相关研究报告 《【华创宏观】重要政策“时间点” 有哪些？——政策观察双周报第33期》 2022-04-05 《【华创宏观】三个角度看1季度GDP的可能区间——3月经济数据前瞻》 2022-04-01 《【华创宏观】从PMI的预测能力谈3月的十大关注——3月PMI数据点评》 2022-03-31 《【华创宏观】成本上行，多数行业增收不增利——1-2月工业企业利润点评&每周经济观察第12期》 2022-03-27 《【华创宏观】财政后劲的思考线索——1-2月财政数据点评》 2022-03-19 华创证券研究所 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 目 录 一、欧美：一样的通胀高压，不一样的压力来源 ................................................................. 5 （一）HICP与CPI有什么异同？ ................................................................................... 6 （二）如何对比欧美通胀来源？ ..................................................................................... 7 （三）欧美通胀“引擎”的四大差异 ............................................................................. 8 二、全球经济与复工跟踪 ....................................................................................................... 12 三、海外流动性与资产价格跟踪 ........................................................................................... 14 四、海外疫情与政策跟踪 ....................................................................................................... 17 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表目录 图表 1 欧美通胀同比连续创历史新高 ................................................................................. 5 图表 2 欧美通胀环比维持高位 ............................................................................................. 5 图表 3 近期欧央行议息会议及官员表态开始关注通胀对货币政策的影响...................... 5 图表 4 美国服务权重偏高 ..................................................................................................... 7 图表 5 美国住宅权重明显偏高 ............................................................................................. 7 图表 6 欧元区HICP与美国CPI的商品与服务分类比较 .................................................. 7 图表 7 按核心与非核心通胀拆分欧美通胀指标 ................................................................. 8 图表 8 欧元区“能源通胀”；美国“吃、住、行”共同发力 .................................................. 9 图表 9 近期欧元区食品价格上涨速度快于美国 ............................................................... 10 图表 10 美国耐用品通胀远高于欧元区 ............................................................................. 10 图表 11 美国各类耐用品价格普涨，汽车涨幅最大 ......................................................... 10 图表 12 欧元区仅汽车价格上涨较大 ................................................................................. 10 图表 13 休闲娱乐服务是欧元区服务涨价的主要拉动力 ................................................. 11 图表 14 房租是美国服务涨价的主要拉动力 ..................................................................... 11 图表 15 截至21Q4欧元区代表国家德国服务业职位空缺率仍在飙升 ........................... 11 图表 16 近期欧美餐厅就餐活动修复降速 ......................................................................... 12 图表 17 截至4月5日，美欧出行指数小幅回落 ............................................................. 12 图表 18 3月31日美国红皮书商业零售同比+14.3% ........................................................ 12 图表 19 美国电影票房收入中枢基本持平前期 ................................................................. 12 图表 20 美国3月乘用车销量环比-8% ............................................................................... 12 图表 21 4月2日美国粗钢产量环比-0.1% ......................................................................... 12 图表 22 美国铁路交通运输量明显低于去年同期 ............................................................. 13 图表 23 美国4月1日当周用电量高于历史同期 ............................................................. 13 图表 24 4月2日当周WEI指数升至4.8 ..............................