动保有望迎需求增量，重视科研铸长期优势

投资要点 投资逻辑：1）养殖成本中枢下移，盈利能力修复，当前生猪价格在12.2元/公斤左右，处于底部盘整阶段，未来猪价预期回暖，动保需求迎来提升；2）新版GMP顺利实施，行业产能或将去化三成左右，集中度进一步提升，公司产品矩阵丰富有望受益；3）公司研发实力雄厚，疫苗及化药质量优势明显市场认可度高，未来若非瘟疫苗顺利市场化，带来市场增量，公司有望受益。 政府环保要求以及突发非洲猪瘟的影响下，生猪养殖行业集中度进一步提升，动保重视程度提高，十家上市生猪养殖企业（牧原股份、温氏股份、正邦科技、新希望、天邦股份、大北农、天康生物、唐人神、傲农生物、金新农）2021年共计出栏9428万头，占全国6.7亿头出栏的14%左右，规模化养殖场更加规范，注重防疫，动物保健产品需求随之增长。我们认为当前动保行业业绩影响因素因受到非洲猪瘟影响而短期转变为盈利能力的修复，随能繁母猪结构调整，优质品种占比提高，整体养殖效率得到改善，生猪健仔率提升，仔猪成本有效控制，行业完全成本中枢下移逐步恢复至非瘟前的水平，21年三季度时行业处于深度亏损状态，虽然当前仍处于底部盘整阶段，但对于生猪价格预期回暖，未来生猪价值提升，养殖户盈利能力修复，对于动保产品需求增加。 兽药行业集中度或将进一步提升，公司产品矩阵丰富，竞争优势明显。2020年6月1日，新版GMP正式实施，明确规定于2022年6月1日前兽药企业需通过新版GMP认证，从而提高兽药行业准入门槛，淘汰落后产能，且养殖端为控制风险增强可溯源性或将减少动保产品供应商从而进一步倒逼行业集中度提升。 公司产品布局猪用及禽用疫苗及化药，主要包含有猪圆环系列疫苗、猪伪狂系列疫苗、高致病性禽流感、恩诺沙星溶液、延胡索酸泰妙菌素、注射用头孢噻呋以及中兽药等等。2018年公司与中牧股份、中信农业共同设立中普生物，拥有口蹄疫疫苗生产资质，与中国农业科学院兰州兽医研究所合作开发的猪口蹄疫（O型+A型）二价三组分基因工程亚单位疫苗按照计划开展临床前研究工作。 非洲猪瘟疫苗相关研制工作顺利推进。农业农村部科技发展中心将非洲猪瘟疫苗研发相关项目作为重点研发计划“动物疫病综合防控关键技术研发与应用”重点专项进行公示，当前亚单位疫苗相关研发关注度较高，随猪瘟病毒变异，其毒性逐步减弱而传染性增强，亚单位灭活苗较弱毒苗而言虽有效性不及，但安全性更高，因而推广可能性便更大，若是未来顺利市场化，则行业关注度与成长性将进一步提升，公司利用平台优势，参与推进兰研所复合亚单位疫苗研发项目，若实现商业化，则公司有望受益。 盈利预测与投资建议。预计2021-2023年EPS分别为0.78元、1.02元、1.33元，21-23年对应动态PE分别为36、27、21倍。公司研发实力强，未来产能扩张成长空间广，当前市场估值相对合理，首次覆盖，予以“持有”评级。 风险提示：公司产能扩张不及预期；养殖端出现疫情；研发不及预期等。 指标/年度 1公司概况：高科技动保企业 公司2002年注册成立于河南省，后于2015年在上交所成功上市，主要从事兽用生物制品、化学药品及中兽药的研发、生产、销售及相关技术转让，属国家战略性新兴产业。公司始终专注于为养殖用户和宠物主人提供优质的兽药产品和服务。公司拥有6个生产基地、50余条生产线，可生产猪用、禽用共50余种生物制品和200多种化学药品，产品品类齐全。 全资子公司普莱柯（南京）和参股公司中普生物分别生产高致病性禽流感和口蹄疫疫苗，公司通过不断地自主创新，已在疫苗毒(菌)株选育纯化技术、细胞克隆技术、疫苗新型佐剂、多联多价疫苗技术、基因工程疫苗技术、化学合成(半合成)药物及药物新剂型等多个技术领域形成国际、国内行业领先或先进的技术优势。 公司主营业务结构：公司主营业务结构：公司主要产品包括猪用疫苗、禽用疫苗及抗体、化学药品三类，2021年上半年实现营业收入5.8亿元，三类产品收入分别为2.0/1.9/1.8亿元，分别占总收入的比例为34.3%、33.3%、30.4%，相对平均。因2021年上半年并未披露详细毛利构成，故参考2020年年度数据，全年共实现毛利6.0亿元，三类产品分别实现毛利2.1/2.3/1.5亿元，分别占比34.7%、38.1%，25.4%。 图1：公司2021年H1营收结构情况 图2：公司2020年毛利润结构情况 公司业绩状况：截至2021年三季度末，公司营业收入为8.2亿元，同比增长26.8%，归母净利润为2.3亿元，同比增加43.7%，期间毛利率为38.5%。2016-2020年，公司营业收入整体稳中有升，CAGR5为14.2%，2019年业绩受到下游非洲猪瘟疫情影响，20年下游生猪养殖业逐步恢复，从而业绩回升，长期经营向好。 图3：2016-2021Q3公司营业收入及增速 图4：2016-2021Q3公司归母净利润及增速 2盈利修复促动保需求提升，非瘟疫苗或带来增量 2.1规模养殖占比提升，盈利能力逐步修复 长期以来在政府对环保提高要求的背景下，结合非洲猪瘟的一次性影响，我国生猪养殖集团占比不断提升。农业农村部预计2021年全国生猪养殖规模化率达到60%，比2018年提高约11%，中国农业科学院北京畜牧兽医研究所研究员朱增勇表示，2020年年出栏500头以上的养殖户占比达到57%，前20强猪企总出栏量为1.36亿头，占全国出栏总量的20.3%。 政府强调环保要求，散户养殖难以满足条件。一直以来，我国的生猪养殖行业壁垒低，参与者以散户和家庭农户为主，极度分散、养殖效率较低。按照中国每年出栏6亿只猪估算，一年所产生的排泄物约有12亿吨，在政府没有严格的处理要求时，对环境造成了严重的负担。但自2014年以来，政府出台了一系列有关养殖的环保政策，其中包括要求养殖场、养殖小区周围应建设畜禽粪便处理设施，禁养区划分细则，明确在饮用水水源保护区、自然保护区、风景名胜区、城镇居民区和文化教育科学研究区等区域禁止建立畜禽养殖场。许多散户因无法满足绿色养殖条件而不得不离开市场。 表1：畜禽养殖环保政策要求 在非洲猪瘟以及新冠疫情的影响下，龙头企业规模养殖场，表现出较强防控与抗压能力。 据中国产业信息网数据显示，年产500头以上的规模养殖发生非洲猪瘟场点占比不足10%，而年产500头以下的散户发生非洲猪瘟的场点占比达30%。2020年初为防控新冠疫情采取的停工停产措施，致使饲料价格上升，生猪运输困难，最终降价处理，入不敷出。散户在此双重打击之下，退出市场，数量降低。 图5：2019-2021年部分上市猪企生猪出栏量（万头） 上市公司生猪出栏量不断攀升，大型养殖场出栏生猪于市场的份额逐渐扩大。十家上市生猪养殖企业（牧原股份、温氏股份、正邦科技、新希望、天邦股份、大北农、天康生物、唐人神、傲农生物、金新农）整体生猪出栏量分别在2019年8月以及2020年2月存在下跌，可归结于非洲猪瘟、新冠疫情的影响，随后在2019年11月全国生猪与母猪存栏量上升后，12月的生猪出栏量提升。2019年至2021年，生猪出栏量较大的十家上市养殖公司占总生猪出栏量的比例有所提升，2021年国内生猪出栏总量为6.7亿头，十家上市生猪养殖企业出栏量合计达9428万头，占比达14%。规模化养殖场更加规范，防疫重视程度高，动物保健产品需求随之增长。根据上市公司年报，不同的大型养猪场防疫费用占直接成本比例波动幅度较小，在5%-10%之间，在政府支持猪类养殖产业规模化的背景下，猪类健康更有保证，整体医疗防疫费用有所提升，猪用动物保健产品需求增加。 本轮生猪周期较以往有所不同，受非洲猪瘟疫情的影响各项指标波动相对剧烈，能繁母猪的数量在2019年大幅减少，至2019年11月，能繁母猪存栏量首次实现环比增加0.6%，《2019年国民经济和社会发展统计公报》显示2019生猪出栏54419万头，同比下降21.6%；从价格角度看，2019年11月前后，生猪价格达41元/公斤，为历史最高水平。生猪养殖成本随死淘率、仔猪成本等因素而升高，在此基础之上我们认为动保行业业绩核心影响因素因非洲猪瘟而一次性转变为盈利能力的修复，其所带来的正面影响将大于生猪数量的调整。随能繁母猪结构调整，优质品种提高，生猪健仔率提升，仔猪成本有效控制，成本将逐步修复至非瘟前水平，且21年三季度为生猪价格最低点，虽然当前猪价仍处于底部盘整阶段，但预期回暖，动保需求有望提升。从长期来看，在生猪养殖发展的过程中，支撑养殖企业快速发展的条件应明确资金不再是行业唯一的门槛，成本的管控以及对待疫病科学的防治态度将与之共同作用，成为优秀高效养殖企业的衡量标准，防疫观念的增强将进一步推动动保产品需求增长。 2.2行业集中度有望提升，非瘟疫苗持续研制 兽药生产质量受国家高度重视，多项政策加强管理促进行业转型升级，兽药GMP、兽药GSP等行业法律法规的实施使得行业规范性更强。2020年6月1日，新版《兽药GMP验收评定标准》正式实施，明确规定于2022年6月1日前兽药企业需通过新版GMP认证，新版相对于旧版而言针对解决：兽药生产准入门槛偏低，低水平重复建设和产能过剩；兽药生产厂房洁净度检测标准偏低，不满足生产实际需求；重大动物疫病及人畜共患疾病相关产品的生物安全性有待提高等问题。在新规协助之下落后产能将面临淘汰，产业集中度迎来提升，产品质量将会提高，在保障动物源食品安全和公共卫生安全的同时，给予创新型兽药企业足够的发展空间，提高整个行业的生产管理水平,推动企业通过科技创新、优化管理、效率提升来提高质量、降低成本，从粗放低效走向规范集约。于2021年3月17日发布了《兽用生物制品经营管理办法》（修订版），进一步规范了疫苗生产、经营各参与主体的行为，为重大疫病防控、兽药行业未来健康快速发展提供又一重要保障。行业集中度不断提升，大企业市场份额扩张，叠加下游选择，头部兽药公司市场占有率将进一步提高。 表2：兽药相关政策 养殖规模化以及养殖环境的改变将促使动保行业集中度进一步提升。非洲猪瘟病毒发生多次变异，当下形成“带毒养殖”的局面，养殖户需严格防范染病风险，对防疫的需求增加； 农村农业部2020年要求禁止在饲料端添加促生长类抗生素，生猪抵抗力受到影响，二者协同带动兽药需求增长。另一方面，下游养殖企业正处于持续性规模化趋势当中，养殖效率成为养殖企业核心关注要素，规模养殖密度高、染病风险大，养殖端对产品质量重视程度提高，并强调产品可溯源性，供应商数量有望减少，产品力强的头部企业受益明显。兽药行业集中度不断提升，头部企业拥有安全性、可溯源性强，迎来增长机遇。 非洲猪瘟病毒于我国不断演绎的过程中，致死性减弱，传染性增强。1921年非洲猪瘟首次出现在肯尼亚，是一种高致死性传染病。2017年该病毒传入俄罗斯，2018年8月首次出现在中国并在一个月时间内蔓延到全国各地。非洲猪瘟传染性强、病畜死亡率高，几乎达到100%，目前还没有可用于预防和治疗的疫苗，因此对防控工作要求很高。按照中国大陆相关法律法规，当确认非洲猪瘟的案例时，一般进行三项措施：扑杀、无害化处理、疫区建立与管理。 根据农业农村部的数据显示，2018-2020年全国共发生非洲猪瘟99、63、19起，共计扑杀生猪63、39、1.4万头，发生数量以及扑杀数量的减少主要是归功于防疫力度以及重视程度的提升，但与毒株的演绎也有不可分割的关系。中国农业科学院哈尔滨兽医研究所国家非洲猪瘟专业实验室表示，2020年在对黑龙江、吉林、辽宁、山西、内蒙古、河北和湖北等省的农场和屠宰场的为期6个月的检测中，收集到3660个样本，发现并分离出22株流行毒株，由特征判断是II型非洲猪瘟，属于低致死率的自然变异流行株。非洲猪瘟病毒向流行性方向发展，出现非瘟弱毒株，弱毒株毒性降低但感染几率成倍增加，且其潜伏期可高达30天或更久，不易检测，发病猪场更难发现、难根除、难控制。 图6：2018-2020非洲猪瘟发生及扑杀数量 图7：非洲猪瘟病毒结构图 非洲猪瘟疫苗研发或有新进展。2021年12月20日农业农村部科技发展中心关于国家重点研发