公司公告2021年报:1)业绩表现:2021年营收3336.9亿,同比+94.8%;归母净利893.0亿元,同比+799.5%;扣非归母净利891.8亿元,同比+829.6%。 Q4营收1022.2亿元,同比+90.9%;归母净利217.1亿元,同比+257.8%、环比-28.8%;扣非归母净利217.6亿元,同比+262%、环比-28.4%。2)现金流:2021年经营净现金流1709.5亿元,同比+276.9%;Q4经营净现金流570.2亿元,同比+155.7%、环比+13.9%。3)分红:每股派发现金红利0.87元,对应股息率5.4%;合计派息139.32亿,为母公司报表2021年度可分配利润的50.15%。 供应链周转不畅致Q4量减价升,空箱调运等阶段性成本致毛利率下滑。公司加大空箱调运力度导致阶段性成本增加,单箱设备及货物运输等成本上涨明显;Q4毛利率39.0%,同比+18.9pts、环比-13.0pts。1)收入端:Q4集运航线收入967.5亿,同比+94.2%;跨太平洋、亚欧、亚洲内、其他国际、中国大陆分别268.9、283.5、224.4、155.4、35.3亿,同比+69%/+170%/+70%/+139%/-6%。 2)货量:Q4箱运量646.5万TEU,同比-12.8%;跨太平洋、亚欧、亚洲内、其他国际、中国大陆分别113.7、121.4、213.1、70.5、127.8万TEU,同比-23%/-8%/-13%/+5%/-15%。3)单箱收入:Q4国际航线单箱收入2806美元/TEU,同比+142.0%;跨太平洋、亚欧、亚洲内、其他国际分别为3692、3647、1644、3437美元/TEU,同比130%/207%/106%/138%;内贸单箱收入2759元/TEU,同比+10.8%。4)单箱成本:2021年航线单箱成本1000美元/TEU,同比+34.2%; 其中单箱设备及货物运输成本、单箱航程成本、单箱船舶成本同比增长44%、19%、19%。下半年集运单箱成本(人民币计)同比+49%,其中单箱设备及货物运输成本、单箱航程成本、单箱船舶成本、单箱其他业务成本同比增长49%、32%、38%、148%。5)集运利润:Q4集运业务EBITMargin为34.6%,同比+19.6pts、环比-15.1pts;集运净利率27.1%,同比+13.3pts、环比-14.5pts。 重申由“船”到“链”转变下的价值重估。1)行业格局改善、龙头抗周期能力增强有望推动公司稳态盈利中枢上移;此外,“链与链之争”趋势下公司在端到端综合物流延伸方面具备巨大拓展空间,美线特快专线、中欧陆海快线“1.0”、“2.0”等差异化产品的价值日渐突显。2)现货运价维持高位+长协价大涨或推动22年盈利趋势向上,集运供应链“木桶效应”明显,基于供给端慢变量、需求端快变量的分析框架,我们预计中短期现货运价或维持高位;Q1春节季节性波动、国内疫情反复造成短期出货需求波动,但预计难以本质性改变集运系统性供需矛盾,对船公司实际运费收入或影响有限。同时新合约切换下长协逻辑正逐步兑现,预计22-23年长协价涨幅可观,对应22年加权平均运价水平与公司盈利进一步上行。 投资建议:1)盈利预测,维持2022-2023年归母净利预测为1388、746亿,新增2024年预测为225.0亿,对应三年EPS为8.67、4.66、1.41元,对应PE分别为2、3、11倍。2)维持目标市值4384亿,对应一年期股价27.4元,预期较现价70%空间,强调“强推”评级。 风险提示:欧美进口需求大幅下滑,即期运价低于长协价,运力大规模扩张等。 主要财务指标 图表1中远海控季度数据拆分 图表2 CCFI指数表现 图表3 SCFI指数表现 图表4出口需求:八大港外贸集装箱吞吐量增速 图表5进口需求:洛杉矶港周度进口箱量预测值 图表6供给:美西内陆端卡车滞留时间 图表7供给:洛杉矶锚地平均等泊时间(天) 图表8 Drewry预计2022年有效运力损失仍达到12% 图表9 NRF预计22Q1、22Q2进口箱量仍保持在较高水平且正增长