2021年年报点评：电子新材料量价齐升助力业绩高增，配股项目打开成长空间

事件：3月28日公司发布2021年报。2021年公司实现营收82.25亿元，同比增长43.88%；归母净利润8.53亿元，同比增长142.97%；扣非归母净利9.30亿元，同比增长192.72%。2021Q4公司实现营收20.51亿元，同比增长12.47%、环比下滑5.93%；归母净利润2.62亿元，同比增长137%、环比增长-2%；扣非归母净利3.82亿元，同比增长353%、环比增长50%。 2021年实现归母净利润8.53亿元，主要是因为新能源电极箔业务销量提升，产品售价上涨，量价齐升。量：产品产量同比增长。公司“年产1500万平方高压高性能化成箔项目”逐步投产，高纯铝、电子铝箔、电极箔产品的产、销量同比均有所增长。公司电子铝箔产量2.92万吨，同比增长21.63%；化成箔产量2476万平米，同比增长32.03%；合金产量8.58万吨，同比增长31.03%。 价格与成本：价格和成本均上涨，单位盈利能力小幅提升。铝价2021年均价为18884元/吨，同比增长35.01%。铝价的上涨对公司业绩影响偏正面，公司业务多与铝相关，主要产品的毛利率和盈利能力显著提升。 2021Q4公司归母净利润同比增长，受营业外因素影响环比下降。同比看公司主营产品在2021年销售均价皆有所提升，加上投资收益，2021Q4归母净利润同比增加1.54亿元。环比看，归母净利润有所下滑，毛利的增长依旧贡献主要增量，投资收益也贡献了2738万元，然而，营业外利润给公司减利2888万元，费用及税金更是减利4302万元，导致公司归母净利润环比下滑646万元。 电子新材料综合供应商，完整的产业链铸就深厚的技术和成本壁垒，受益新能源行业景气成长。公司是“中国电子元件百强企业”，拥有一次高纯铝产能18万吨，高纯铝液产能5.5万吨，电子铝箔产能3.5万吨，电极箔产能2300万平方米。已经形成“能源—（一次）高纯铝—高纯铝/合金产品—电子铝箔—电极箔”电子新材料循环经济产业链。2021年新能源领域增长助推电容器需求反转，公司电极箔业务迎来量价齐升，其中新能源相关领域用电极箔占公司电极箔销量的20-30%。我们认为在2022年下游景气度持续的情况下，公司有望显著受益。 配股扩产项目受益半导体及航空航天发展机遇，参股天池能源有望增厚投资收益。公司2021年配股项目将扩建高纯铝产能1.5万吨、超高纯铝基溅射靶坯500吨（应用于半导体芯片、平板显示器等）、强高韧铝合金大截面铸坯3000吨（应用于航空航天领域），扩产项目的高毛利率将为公司业绩带来高弹性。公司参股天池能源将受益于煤炭、发电业务持续向好，未来有望迎来更大发展空间。 投资建议：我们预计公司2022-2024年将实现归母净利10.98亿元、12.71亿元和14.71亿元，EPS分别为0.82元、0.94元和1.09元，对应3月29日收盘价的PE分别为9、8和7倍，维持“推荐”评级。 风险提示：铝价格下跌，产能释放、下游需求不达预期等。 盈利预测与财务指标项目/年度 1事件：公司发布2021年年报 公司发布2021年年报。2021年，公司实现营收82.25亿元，同比增长43.88%； 归母净利润8.53亿元，同比增长142.97%；扣非归母净利9.30亿元，同比增长192.72%。2021Q4，公司实现营收20.51亿元，同比增长12.47%、环比增长-5.93%；归母净利润2.62亿元，同比增长137%、环比增长-2%；扣非归母净利3.82亿元，同比增长353%、环比增长50%。最终业绩超出业绩预告上限。 图1：2021年，公司营收同比增加43.88% 图2：2021年，公司归母净利润同比增加192.72% 图3：2021Q4，公司营收同比增长12.47% 图4：2021Q4，公司归母净利润同比增长137% 2分析：受益新能源需求景气，电极箔销量大幅提升 2.12021年度业绩：受益于行业景气，创历史最佳业绩 公司主要从事铝电子新材料和铝及合金制品的研发、生产和销售，主要产品包括高纯铝、电子铝箔、电极箔、铝制品及合金产品。2021年公司取得优异业绩，其原因主要为： 量：产品产量同比增长。2021年公司“年产1500万平方高压高性能化成箔项目”逐步投产，高纯铝、电子铝箔、电极箔产品的产、销量同比均有所增长。公司全年电子铝箔产量2.92万吨，同比增长21.63%；化成箔产量2476.56万平米，同比增长32.03%；合金产量8.58万吨，同比增长31.03%。同时，公司根据市场需求做了产品结构的调整，公司调整了合金产品与铝制品两个产品之间的生产与销售结构，合金产品的产销量各同比增加31.03%、46.76%，铝制品的产销量各同比减少7.28%、6.41%。 价格与成本：价格和成本均上涨，价格涨速略高于成本，单位盈利能力小幅提升。铝价2021年均价为18884元/吨，同比增长35.01%。2021年全年铝均价为18884元/吨，同比增长35.01%。铝价的上涨对公司业绩影响偏正面，公司业务多与铝相关，其中铝制品及高纯铝产品收益与铝价上涨，电子铝箔及电极箔的原材料为铝，略微受到影响。我们看到高纯铝及铝制品受益于铝价上涨，毛利率分别上涨4.11个百分点及4.84个百分点。电子铝箔顺利传导成本上涨导致的冲击，毛利率上涨1.58个百分点，电极箔因成本涨幅超过价格涨幅，毛利率下跌3.51个百分点。另外，合金产品毛利率上涨2.7个百分点。2021年，公司主要产品销售均价皆有所上涨，公司业务毛利率实现多数上涨。 图5：2017-2021年公司分产品营收（单位：万元） 图6：电子铝箔及电极箔业务贡献主要毛利（万元） 图7：2017-2021年公司产品产量情况 图8：2021年公司毛利率为13.34% 图9：2021年，公司主要产品销售价格皆有所上涨 图10：2021年，公司电极箔营收占比为32.6% 图11：2021年，公司电极箔毛利占比为25.8% 2.22021Q4业绩：套期保值或短期影响利润 2021Q4，公司归母净利润同比增长，环比下降。分拆来看，同比归母净利润的增长主要源于毛利的增长。同比看，公司主营产品在2021年销售均价皆有所提升，加上投资收益，2021Q4归母净利润同比增加1.54亿元。环比看，归母净利润有所下滑，毛利的增长依旧贡献主要增量，投资收益也贡献了2738万元，然而，营业外利润给公司减利2888万元，费用及税金更是减利4302万元，导致公司归母净利润环比下滑646万元。 图12：2021Q4，公司归母净利润环比减少646万元（单位：百万元） 图13：2021Q4，公司归母净利润同比增加1.54亿元（单位：百万元） 从费用率来看，2021Q4公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别环比减少0.32pct、增加2.27pct和增加0.29pct，至0.74%、4.37%和2.23%。近一年费用率有所提升。Q4研发费用为1055万元，增长0.13pct，研发费用为0.51%。 近一年管理费用有所增长主要原因为股权激励费用的增加以及咨询费用的增加，以及员工薪酬的提升。 图14：2021Q4，公司三费占比为7.12% 图15：2021Q4，公司管理费用率为4.37% 图16：2021Q4，公司研发费用为1055万元 图17：2021Q4，公司净利率为12.88% 2.3股权激励实施，激发管理层动力 2021年9月公司发布股权激励计划，股权激励彰显公司信心，将公司利益、员工利益与市值绑定，有利于促进利益关系趋同，激发管理层和员工活力，目前已顺利完成授予。激励计划欲向激励对象授予限制性股票数量7500万股，占公司总股本的5.66%。其中首次授予限制性股票数量为2225万股，股票期权4459万份，预留限制性股票数量为275万股，股票期权541万份，限制性股票授予价格为5.05元/股，股票期权的行权价格为10.09元/份，激励对象总人数为340人，占公司员工总人数的12.7%，包括在公司（含控股子公司）任职的公司董事、高级管理人员、核心管理人员、核心技术（业务）人员等，覆盖范围广。 业绩考核目标较高，未来业绩有望持续超预期。公司本次激励计划的考核年度为2021-2023年，归母净利润须分别为2020年的200%、220%和240%，测算得到2021-2023年公司净利润须分别达到7.02亿元、7.72亿元和8.43亿元。 2021H1公司归母净利润为3.22亿元，在公司2021年业绩考核条件下，我们认为公司2021年下半年业绩加速释放、甚至超预期的确定性较强。同时在未来随着电极箔产能的逐步投产爬坡、募投项目的逐步达产，公司2022-2023年业绩有望持续高增。 表1：授予业绩考核要求 2.4电子新材料综合供应商，受益新能源行业景气成长 公司是电子级铝材综合供应商。根据原国家信息产业部（现国家工业和信息化部）《电子信息产业行业分类》，公司所属行业为电子信息产品专用材料工业行业中的电子元件材料制造行业之“电容器用铝箔材料”；根据中国证监会《上市公司行业分类指引》，公司属于“计算机、通信和其他电子设备制造业”。公司作为“中国电子元件百强企业”，拥有一次高纯铝产能18万吨，高纯铝液产能5.5万吨，电子铝箔产能3.5万吨，电极箔产能2300万平方米。 完整的产业链铸就深厚的技术和成本壁垒。利用新疆地区丰富的煤炭资源，公司形成“能源—（一次）高纯铝—高纯铝/合金产品—电子铝箔—电极箔”电子新材料循环经济产业链，生产过程环环相扣，上下游产品紧密衔接，是铝电子新材料行业中产业链最为完整的企业。完整的产业链可以使得公司：（1）方便公司对产品边角料进行有效利用，降低产品成本；（2）完整的产业链使生产过程环环相扣，上下游产品紧密衔接，能够确保产品品质的一致性；（3）公司产业链完整、抗风险能力强，公司在能源端的布局为持有天池能源股权，天池能源主要从事煤炭生产、销售业务，煤价上涨有利于天池能源效益增加，可有效抵消因煤价上涨而导致的公司自发电及外购电成本上涨的影响。 图18：公司行业分类为电子元件材料制造 图19：公司所属行业为电子元件中的电容制造领域 图20：公司已形成“煤-电-高纯铝-电子铝箔-电极箔”铝电子新材料产业链 图21：公司发展历程及扩产里程碑，历史可追溯至1958年 受益新能源需求拉动，公司电子新材料业务、尤其是电极箔业务增长显著。（1）铝电解电容器用铝箔材料作为基础的电子元器件组成材料，是电子信息产业的重要组成部分，2021年，随着电子消费品需求旺盛，加之新能源电动车、新能源发电、储能等新兴领域的迅速崛起，大容量高质量的铝电解电容产品的应用范围更为广泛，铝电解电容器等被动元器件行业需求旺盛，为上游铝电解电容器用铝箔材料行业提供了广阔的市场发展空间。（2）2021年公司电极箔产品销售收入为16.52亿元，同比增长56.77%，销售量为2,557.94万平方米，同比增长48.76%；电子铝箔产品销售收入为8.17亿元，同比增长26.45%，销售量为2.11万吨，同比增长16.15%。电极箔、电子铝箔销售量、销售收入增长的主要原因是新能源及消费电子市场增长带动了铝电容器用铝箔材料需求增长，新能源相关领域用电极箔占公司电极箔销量的20-30%。 公司电极箔技术优势显著，已经成功进入全球一线供应链。电极箔下游客户对电子材料、高纯铝材料的质量要求非常严格，需要较长的开拓周期和认证周期，一旦确定将会形成长期稳定的合作关系。通过长期的考察与合作，公司已与众多国际、国内知名厂商如贵弥功、路碧康、日本蓄电器工业株式会社（JCC）、意大利TDK、立隆电子、台湾金山、格力电器、华晨宝马、中铝瑞闽、敏实集团以及航天领域的爱励铝业、航天科技、中国航发北京航空材料研究院等建立了紧密合作关系，有利于公司进一步开展合作、拓展市场和保持市场竞争优势。 图22：电子新材料产品下游应用行业 图23：电极箔行业产业链及下游应用 图24：电极箔是铝电解电容器的关键性