疫情散发扰动，积极应对逆势展店、静待修复

事件：奈雪的茶发布全年业绩公告，公司2021年实现营业收入42.97亿元，同比增长40.5%；经调整亏损1.45亿元（去年同期盈利1660万元）。其中2021H2实现收入21.71亿元，同比增长15.6%，经调整亏损1.93亿元。 分产品来看 ， 公司现制茶饮 、 烘焙产品和其他收入占比分别为74.2%/21.9%/3.9%。 外卖订单 、 小程序自提 、 店内收银占比分别为36.8%/35.0%/28.2%，疫情扰动下外卖订单收入占比同比+4.9pct。 全年展店目标基本完成，PRO店助力加密扩张。1）展店：2021年奈雪全年新开门店342家，关闭门店16家，净增加门店326家，截至2021年公司共经营门店817家。展店节奏来看，公司2021H1/Q3/Q4分别净增加门店87家/90家/149家，门店集中在四季度释放。全年来看：奈雪的茶标准店门店、PRO店分别净减少39家/净增加365家，期末门店数量分别为446/371家，占比为54.6%/45.4%。奈雪标准店中，40家门店转为PRO店经营。奈雪PRO门店中，I类及Ⅱ类PRO店分别新增271家94家至272家/99家 ； 一线/新一线/二线及其他城市报告期内分别新增门店数量110/112/65/39家，期末一线/新一线/二线及其他城市门店数量分别为280/282/187/68家，占比为34.3%/34.5%/22.9%/8.3%，公司以PRO店为主力店型持续进行高线级城市加密布局。 单店表现：下半年单店疫情持续扰动下承压，成熟市场韧性更强。分店型来看，奈雪标准店以老店为主，表现相对稳健。2021年，奈雪标准店平均单店日销为2.03万元，门店经营利润率为17.5%（2021H1为19.9%）；PRO店集中在下半年开业收到疫情扰动影响更大。第一类PRO店平均单店日销为1.42万元，门店经营利润率为9.8%（2021H1为21.7%）；第二类PRO店平均单店日销为1.10万元，门店经营利润率为6.2%（2021H1为15.3%）。 重点城市来看，公司成熟市场亦受疫情扰动，但门店韧性更强。2021年公司深圳、武汉、广州、西安地区门店单店日销分别为2.4/2.0/2.1/1.9万元，门店经营利润率分别为21.7%/16.2%/17.8%/17.4%。对比之下，北京、上海门店密度相对较低，其单店日销分别为1.8/2.1万元，门店经营利润率为12.7%/9.2%。 产品结构变化下毛利率进一步上行，疫情扰动下盈利能力有所承压。公司毛进一步上行，2021年公司毛利率达到67.4%，同比+5.3pct，毛利率提升主要系公司供应链持续优化。而疫情扰动下公司人工及租金成本相对刚性导致人力成本及租金费用率暂未有显著改善。2021年公司人工成本费用率为33.2%， 同比+3.1pct； 使用权资产折旧及其他租金和相关开支占比为14.7%，同比-0.1pct。此外外卖订单增加，公司配送费用率同比+0.5pct。 综合来看，公司2021年实现门店经营利润率14.5%，同比+2.3pct。经调整净利润率-3.4%，同比-3.9pct。 产品、品牌、数字化推进，多措施并举降本增效。1）产品：产品持续创新，2021年全年，公司共推出79款新品，包括36款茶饮、37款烘焙和6款咖啡。诞生霸气玉油柑、鸭屎香宝藏茶等为代表的小众现象级产品，爆款小众产品出圈充分体现公司极强的产品创新、研发及供应链能力。同时公司为扩大消费群体，在原有产品线之外推出9-19元轻松系列，覆盖更广泛消费群体对于门店进一步加密扩张提供支撑。2）品牌营销：截至2021年公司注册会员达到4330万人，2021Q4活跃会员700万人，复购率达到35.3%。 3）数字化降本增效：公司持续进行数字化投入，2021年底门店实现自动订货和生产计划；2022年3月自排班开始推广；2022年Q3制茶机预计正式落地，解决制茶拼配过程SOP复杂难点，有望通过减少培训时间、提升兼职人员占比降低人员成本。 投资建议：2021年受到多地散点疫情扰动影响，公司单店收入有所承压，且人员和租金较为刚性之下，公司整体盈利能力受到影响。2022年疫情扰动下，公司逆势高速拓店，继续进行加密布局；同时加快将加快降本增效措施落地，审慎租金谈判、灵活员工配臵，有望降低经营杠杆，提升应对疫情扰动能力。综合来看，我们预计公司2022-2024年公司实现经调整归母净利润8122万元/3.4亿元/5.4亿元，现价对应2023/2024年PE分别20X/13X。 看好公司长期门店扩张及盈利能力逐步提升能力，维持买入评级。 风险提示：1）门店拓张不及预期。2）原材料价格波动。3）疫情反复。4）行业竞争加剧。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）