茶饮料增长亮眼，双轮驱动表现稳健

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：增持（维持） 市场价格：39.80港元 分析师：范劲松 执业证书编号：S0740517030001 电话：021-20315138 Email：fanjs@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 11,246 流通股本(百万股) 5,035 市价(港元) 39.80 市值(百万港元) 447609 流通市值(百万港元) 200380 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1 行业深度：千亿桶装水消费升级进行时，新零售将推动行业集中度加速提升 2 农夫山泉：业绩恢复强劲，布局长期增长 3 农夫山泉：十年磨一剑，打造“天然健康”的深厚护城河 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 22,877 29,696 33,598 39,113 44,668 增长率yoy% -4.76% 29.81% 13.14% 16.42% 14.20% 净利润（百万元） 5,277 7,162 7,328 9,446 10,932 增长率yoy% 6.65% 35.71% 2.32% 28.89% 15.74% 每股收益（元） 0.48 0.64 0.65 0.84 0.97 每股现金流量 0.75 0.86 0.78 1.02 1.13 净资产收益率 34.06% 34.53% 25.35% 24.96% 22.73% P/E 67.34 50.76 49.61 38.49 33.25 PEG 3.14 3.35 2.66 2.79 2.76 P/B 2.35 1.75 1.26 0.96 0.76 备注：股价数据更新截止2022年3月29日。 投资要点  事件：农夫山泉发布2021年度全年业绩公告，2021年公司实现收入/归母净利润296.96亿元/71.62亿元，同比2020年增长29.81%/35.71%。毛利率同比提升0.4pct至59.46%，净利率同比提升1pct至24.12%。其中，2H21实现收入/归母净利润145.21亿元/31.49亿元，同比2H20增长28.14%/30.50%。  茶饮料下半年增速表现亮眼，推出多款新品蓄力：业绩表现超预期，主要系茶饮料表现亮眼，其他业务也有稳定增长。1）公司2021年茶饮料产品收入为45.79亿元，同比2020年增长48.30%，2019-2021两年复合增长率为9.04%。其中2H21茶饮料产品收入为23.97亿元，同比2H20增长61.09%，主要源于健康茶饮料覆盖人群的进一步扩张以及东方树叶的区域均衡性明显改善。针对无糖茶逐渐增长的需求，公司产品不再局限于传统的红茶绿茶，尝试推出多种口味，市场接受度较高。去年下半年推出的季节限定产品桂花乌龙助力公司销售提升和茶品类定位，提升了品牌知名度。无糖茶市场持续扩容，凭借着公司茶饮料良好的产品成熟度和渠道接受度，我们预计茶饮料仍有很大的市场空间。2）包装饮用水、功能饮料、果汁2021年分别实现收入170.58、36.95、26.14亿元，同比2020年分别增长22.14%、32.35%、32.18%；其中2H21包装饮用水、功能饮料、果汁分别实现收入81.39、16.91、13.90亿元，同比2H20分别增长18.58%、25.82%、34.30%。3元水长白雪定价和产品好感度稳步建立，水和饮料的“双引擎”策略推动公司长期持续性发展。  下半年毛利率收原材料成本上行承压，公司全年净利率稳中有升：公司毛利率同比提升0.4pct至59.46%，主要得益于PET提前锁价控制成本，以及产品结构优化带来的效益。公司销售、管理、财务费用率同比分别+0.27、+0.11、-0.17pct至24.36%、5.90%、0.18%。下半年推出适合冬季运营的产品（桂花乌龙、打奶茶），由于基本在公司已有品类之内，与老产品有渠道协同，因此销售费用率同比保持稳定；财务费用率下降系银行贷款利率降低。综合来看，公司2021年净利率同比提升1pct至24.12%。我们预计在原材料价格持续上涨的环境下，2022年的成本压力可能导致公司毛利水平下滑至接近2019年的水平，但我们认为公司可以通过议价、降低促销力度、增强经营效率的方式来缓解一定的成本压力。  盈利预测及投资建议：公司作为行业优质的龙头企业，兼备产品生产、研发和品牌宣传等多种优势。公司秉承“天然健康”的产品理念，发挥自主研发和原料管理的优势，持续巩固和提升产品竞争力，不断丰富产品矩阵。通过渠道下沉和多平台建立推动业绩稳健增长，打开公司的成长空间。根据公司21年度全年业绩公告，同时考虑22年PET等原材料成本上涨，我们调整盈利预测，预计公司2022-2024年收入分别为336、391、447人民币亿元，同比增长13.1%、16.4%、14.2%，预计归母净利润为73、94、109人民币亿元，同比增长2.3%、28.9%、15.7%，EPS分别为0.65、0.84、0.97人民币元，（前次22-23年为0.69、0.82元），对应PE分别为50X、38X，33X，维持“增持”评级。  风险提示：品牌或信誉受损的风险、疫情反复的风险、原材料价格波动的风险、无法满足消费需求变化的风险、可比公司估值逻辑变化的风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险 农夫山泉：茶饮料增长亮眼，双轮驱动表现稳健 农夫山泉（9633.HK）/软饮料 证券研究报告/公司点评 2022年03月30日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表1：农夫山泉财务预测三张报表 来源：wind、中泰证券研究所，股价数据更新截止2022年3月29日 资产负债表利润表会计年度202020212022E2023E2024E会计年度202020212022E2023E2024E货币资金9,11914,78422,41232,95344,615营业收入22,87729,69633,59839,11344,668应收票据00000营业成本9,36912,04014,75715,67917,494应收账款358476532623710税金及附加00000预付账款00000销售费用5,5117,2338,0639,58311,033存货1,8051,8092,6082,6823,021管理费用1,3241,7511,8142,1122,457合同资产00000研发费用00000其他流动资产9107679331,0511,109财务费用7953162630流动资产合计12,19217,83626,48537,30949,455信用减值损失00000其他长期投资00000资产减值损失00000长期股权投资00000公允价值变动收益00000固定资产11,36411,57110,93910,4899,971投资收益00000在建工程1,2281,229667586544其他收益641874763763763无形资产5865575656营业利润7,2359,4939,71012,47614,417其他非流动资产1,0172,1952,2822,3292,377营业外收入00101非流动资产合计13,66715,06013,94513,46012,948营业外支出249139139139139资产合计25,85932,89640,43050,76962,403利润总额6,9869,3549,57212,33714,279短期借款2,4142,5002,0002,2002,400所得税1,7092,1922,2442,8913,347应付票据00000净利润5,2777,1627,3289,44610,932应付账款8821,1531,4131,5021,675少数股东损益00000预收款项00000归属母公司净利润5,2777,1627,3289,44610,932合同负债2,2472,3512,6603,0963,536NOPLAT5,3377,2027,3409,46610,955其他应付款3,3224,4883,4563,5803,738EPS（摊薄）0.480.640.650.840.97一年内到期的非流动负债01111其他流动负债9601,0951,1311,4451,670主要财务比率流动负债合计9,82511,58810,66111,82413,020会计年度20202021E2022E2023E2024E长期借款00000成长能力应付债券00000营业收入增长率-4.8%29.8%13.1%16.4%14.2%其他非流动负债5425668561,1041,277EBIT增长率8.5%33.1%1.9%29.0%15.7%非流动负债合计5425668561,1041,277归母公司净利润增长率6.6%35.7%2.3%28.9%15.7%负债合计10,36712,15411,51712,92814,297获利能力归属母公司所有者权益15,49220,74228,91337,84148,106毛利率59.0%59.5%56.1%59.9%60.8%少数股东权益00000净利率23.1%24.1%21.8%24.1%24.5%所有者权益合计15,49220,74228,91337,84148,106ROE34.1%34.5%25.3%25.0%22.7%负债和股东权益25,85932,89640,43050,76962,403ROIC31.7%33.6%27.5%27.7%25.7%偿债能力现金流量表资产负债率40.1%36.9%28.5%25.5%22.9%会计年度20202021E2022E2023E2024E债务权益比19.1%14.8%9.9%8.7%7.6%经营活动现金流8,42910,7397,69611,47312,723流动比率1.21.52.53.23.8现金收益7,2829,0639,18311,25912,682速动比率1.11.42.22.93.6存货影响-43-4-799-74-339营运能力经营性应收影响-52-119-56-91-86总资产周转率0.90.90.80.80.7经营性应付影响5571,437-772213331应收账款周转天数55555其他影响685361140166135应付账款周转天数3230313333投资活动现金流-4,657-2,883-1,308-1,302-1,207存货周转天数6954546159资本支出-2,201-2,064-637-1,256-1,158每股指标（元）股权投资00000每股收益0.480.640.650.840.97其他长期资产变化-2,456-819-671-46-49每股经营现金流0.750.950.681.021.13融资活动现金流1,716-2,1911,240370146每股净资产1.381.842.573.364.28借款增加1,41487-500200200估值比率股利及利息支付0-5,074-5,191-6,698-7,753P/E6751503833股东融资00000P/B22111其他影响3022,7966,9316,8687,699单位:人民币百万元单位:人民币百万元单位:人民币百万元 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 投资评级说明： 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减