业绩表现亮眼，API+制剂双轮驱动增长

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：11.80 分析师：祝嘉琦 执业证书编号：S0740519040001 电话：021-20315150 Email：zhujq@r.qlzq.com.cn 联系人：李建 电话： Email：lijian01@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 989.20 流通股本(百万股) 962.45 市价(元) 11.80 市值(百万元) 11,672.62 流通市值(百万元) 11,356.94 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1仙琚制药(002332.SZ)-2020年报&2021年一季报点评：疫情下2020年稳健增长，Q1业绩喜人，激素布局持续深化-20210428 2仙琚制药(002332.SZ)-2020年三季报点评：业绩环比提速，国内制剂加速恢复，API持续增长-20201028 3仙琚制药(002332.SZ)-2020年中报点评：主业增长强劲，期待国内制剂恢复+激素API发力-20200828 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 3708.55 4018.87 4636.64 5338.54 6281.08 增长率yoy% 2.40% 8.37% 15.37% 15.14% 17.66% 净利润（百万元） 410.37 504.51 630.97 794.99 997.71 增长率yoy% 36.17% 22.94% 25.07% 25.99% 25.50% 每股收益（元） 0.41 0.51 0.64 0.80 1.01 每股现金流量 0.53 0.80 0.80 0.85 1.05 净资产收益率 13.95% 11.35% 12.92% 14.47% 15.93% P/E 28.44 23.14 18.50 14.68 11.70 PEG 0.79 1.01 0.74 0.56 0.46 P/B 3.97 2.63 2.39 2.12 1.86 备注： 投资要点  事件：公司发布2021年中报，上半年实现营业收入21.43亿元，同比增长21.03%；归母净利润2.74亿元，同比增长33.47%；扣非净利润2.71亿元，同比增长37.11%。  业绩表现亮眼，制剂保持快速增长。2021上半年公司业绩继续保持30%以上强劲增长，收入端相较2019年复合增长7.35%，利润复合增速25.60%，剔除疫情的基数影响仍旧实现强劲增长，其中制剂业务收入11.62亿元，同比增长31%，表现亮眼。分季度看，Q2营收11.42亿元，同比增长11.28%；归母净利润1.63亿元，同比增长18.47%；扣非净利润1.62亿元，同比增长20.82%，2020Q2较高基数下继续保持稳健增长。公司在甾体激素赛道持续深耕，API+制剂一体化发展。制剂端公司一致性评价品种22个，已申报8个，过评4个；新仿制品种18个，已申报5个。API客户开拓稳步推进，在国际市场产业链优势逐步发挥；与Newchem公司在部分市场形成协同效应。在API、制剂深化布局下，预计未来几年有望延续快速增长态势。  分业务：核心制剂品类表现亮眼，自营API及意大利Newchem增长稳健。 制剂：恢复较快增长，麻醉肌松与呼吸类制剂表现亮眼。公司2021H1制剂销售收入11.62亿元（+31%，同比增速，下同），其中制剂自营产品销售收入11.34亿元（+38%），医药拓展部制剂销售收入0.28亿元。分治疗领域：1）妇科计生类制剂，主要产品为黄体酮胶囊（益玛欣）、左炔诺孕酮肠溶胶囊、米非司酮片，销售收入亿元入2.6亿元（+24%）。2）麻醉肌松类制剂，主要产品为注射用苯磺顺阿曲库铵、罗库溴铵注射液，销售收入3.22亿元（+64%）。3）呼吸类制剂，主要产品糠酸莫米松鼻喷雾剂、噻托溴铵粉雾剂和环索奈德气雾剂，销售收入2.23亿元（+65%）。4）皮肤科产品主要为糠酸莫米松凝胶、糠酸莫米松乳膏和丙酸氟替卡松乳膏，销售收入0.75亿元（+21%）。5）普药制剂产品销售收入2.18亿元（+17%）。6）综合招商产品收入0.21亿元（+31%）。7）其他外购代理产品收入0.15亿元，同比持平。 原料药：自营API及意大利Newchem增长稳健。2021H1原料药及中间体销售收入9.64亿元（+9.5%），其中主要自营原料药销售收入5.95亿元，同比增长16%（自营出口约2.94亿元，同比增长21.5%，内销约3.01亿元，同比增长11%）；意大利子公司Newchem公司销售收入3.16亿元（+7.8%）；海盛制药公司销售收入0.53亿元（-30%）。  费用率：毛利率略微提升，期间费用率保持稳定，研发投入持续增长。毛利率：2021H1公司毛利率为58.25%（+1.99pp），同比略微上升，我们预计主要受制剂收入快速增长带动。费用率：2021H1的销售费用率为26.99%（+0.38pp），管理费用率为8.51%（-0.01pp），财务费用率为0.82%（-0.67pp），基本保持稳定。研发投入：2021H1公司研发费用9924万元（+30.48%），占收入比例4.63%（+0.33pp），研发投入持续增长，占比保持稳定。  盈利预测与投资建议：我们预计公司2021-2023年收入46.37、53.39、62.81亿元，同比增长15.4%、15.1%、17.7%；归母净利润6.31、7.95、9.98亿元，同比增长25.1%、26.0%、25.5%。当前股价对应2021-2023年PE为19、15和12倍。考虑公司是甾体激素优质赛道原料药制剂一体化龙头，高壁垒原料药、制剂品种布局不断深化，有望长期保持较快增长，维持“买入”评级。  风险提示事件：产品降价风险、汇率波动风险、海外收购整合失败风险、公开资料信息滞后或更新不及时风险。 业绩表现亮眼，API+制剂双轮驱动增长 仙琚制药（002332.SZ）/化学制药 证券研究报告/公司点评 2021年08月24日 [Table_Industry] -40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%2019-04-262020-04-262021-04-26仙琚制药沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 内容目录 业绩表现亮眼，制剂保持快速增长...................................................................... - 3 - 业绩表现亮眼，制剂保持快速增长 .............................................................. - 3 - 分业务：核心制剂品类表现亮眼，自营API及意大利Newchem增长稳健 - 5 - 费用率：毛利率略微提升，期间费用率保持稳定，研发投入持续增长 ....... - 5 - 风险提示 .............................................................................................................. - 8 - 产品降价风险 ............................................................................................... - 8 - 汇率波动风险 ............................................................................................... - 8 - 海外收购整合失败风险 ................................................................................ - 8 - 公开资料信息滞后或更新不及时风险 .......................................................... - 8 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 业绩表现亮眼，制剂保持快速增长 业绩表现亮眼，制剂保持快速增长  2021上半年公司实现营业收入21.43亿元，同比增长21.03%；归母净利润2.74亿元，同比增长33.47%；扣非净利润2.71亿元，同比增长37.11%。上半年公司业绩继续保持30%以上强劲增长，收入端相较2019年复合增长7.35%，利润复合增速25.60%，剔除疫情的基数影响仍旧实现强劲增长，其中制剂业务收入11.62亿元，同比增长31%，表现亮眼。公司在甾体激素赛道持续深耕，API+制剂一体化发展。制剂端公司一致性评价品种22个，已申报8个，过评4个；新仿制品种18个，已申报5个。API客户开拓稳步推进，在国际市场产业链优势逐步发挥；与Newchem公司在部分市场形成协同效应。在API、制剂深化布局下，预计未来几年有望延续快速增长态势。  分季度看，Q2营收11.42亿元，同比增长11.28%，相较于2019年同期复合增长5.60%，归母净利润1.63亿元，同比增长18.47%，复合增速18.85%，扣非净利润1.62亿元，同比增长20.82%，复合增速22.95%。 图表1：2021H1主要财务数据变化（单位：百万元，%） 来源：公司公告，中泰证券研究所 营业收入营业成本销售费用管理费用研发费用财务费用所得税归母净利润扣非归母净利润经营现金流2020H11770.81774.58471.24150.9776.0626.2941.05205.32197.33244.212021H12143.20894.75578.47182.4199.2417.5459.90274.04270.55234.11同比增速21.03%15.51%22.75%20.83%30.48%33.29%45.91%33.47%37.11%-4.14%-10%0%10%20%30%40%50%05001,0001,5002,0002,5002020H12021H1同比增速 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 公司点评 图表2：仙琚制药营收（百万元，%） 图表3：仙琚制药归母净利润（百万元，%） 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表4：仙琚制药分季度财务数据（单位：百万元） 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表5：分季度营收（单位：百万元，%） 图表6：分季度归母净利润（单位：百万元，%） 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 2,503.732,852.563,621.753,708.554,018.872143.200%5%10%15%20%25%30%050010001500200025003000350040004500201620172018201920202021H1营业收入yoy146.19206.63301.36410.37504.51274.040%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%0100200300400500600201620172018201920202021H1归母净利润yoy项目2019-1Q2019-2Q2019-3Q2019-4Q2020-1Q2020-2Q2020-3Q2020-4Q2021-1Q2021-2Q营