2021年度业绩点评：SaaS超预期高增长，WOS新商业操作系统布局大客战线

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年3月30日 公司研究 SaaS超预期高增长，WOS新商业操作系统布局大客战线 ——微盟集团（2013.HK）2021年度业绩点评 增持（维持） 事件：公司公布2021年度业绩，全年实现营业收入26.86亿元人民币，同比增长36.4%，超市场一致预期；实现毛利润15.17亿元，同比增长51.3%，对应毛利率同比提升5.5pct至56.5%；实现经调整净利润-5.66亿元，20年同期为1.08亿元；经调净利率为-21.1%，系研发投入、运营人员招新以及WOS操作系统带来的战略性投入增加所致。公司预计2023年实现盈亏平衡。 点评：1)数字商业收入19.67亿元，同比增加70.9%：依靠SaaS解决方案为用户提供全链路营销服务：a）订阅解决方案收入11.88亿元，同比增长90.9%，占总收入比例同比提升9.4pct至44.2%，核心驱动因素为单客价值。付费商家总数10.3万家（yoy+5.0%），新增2.8万家（yoy-26.2%），系宏观环境、互联互通和信息保护等政策影响下，客户拓展放缓；每用户平均收益1.16万元，同比强劲增长57.7%。智慧零售为订阅解决方案重要增长引擎，实现收入4.26亿元，同比大幅增长193.6%，智慧零售商户数6126家，其中品牌商户数1003家，大客市场影响力持续提升，公司客户在中国时尚零售百强中占比44%，商业地产百强占比40%，连锁便利店百强占比35%；于11M21收购向心云强化智慧零售领域优势。b）商家解决方案收入7.79亿元，同比增长47.5%实现协同效应，主要由于毛收入增长、精准营销服务费用及TSO服务佣金的变现能力增加；付费商户数5.8万名（yoy+26.7%），每用户平均收益达1.35万元（yoy+16.4%）。2)数字媒介收入7.19亿元，同比下降12.1%，系公司主动进行战略调整所致。每广告主平均开支为36.3万元，广告主数量2287名。 新商业操作系统WOS于22年3月正式公测。WOS从三个方面构筑商业服务能力：1）业务体验很好的SaaS应用集成平台；2）生态化的业务创新平台；3）低成本高效率的PaaS平台。WOS供微盟、商家和ISV共建使用，具备较强的中台能力，赋能多场景创新产品的同时有望深度挖掘大客户价值。 盈利预测、估值与评级：中长期来看，私域运营服务仍将成为商户降本增效的重要选择；大客化战略持续深入，有望进一步提升客单价及客户留存率；公司持续拓展多流量平台，护航精准营销业绩增长； WOS技术底座打造生态壁垒，预计通过SaaS产品+应用分成实现货币化；收购向心云进一步夯实智慧零售竞争优势。基于互联网监管政策对公司拓客的影响仍存，以及广告大盘增速放缓，下调22-23年营业收入预测至29.75/33.95亿元（与上次预测-18%/-31%），鉴于公司21年研发团队扩充后的薪酬黏性将影响未来年份盈利，以及拓客战略对销售投入的长期需求，下调22-23年经调整净利预测至-4.63/-0.37亿元（上次预测2.3/6.5亿元）。结合行业平均水平，给予订阅解决方案22年8xPS，给予商家解决方案/数字媒介分别10xPE，对应22年目标价8.3港元；维持“增持”评级。 风险提示：客户拓展不及预期；市场监管风险；行业竞争加剧风险 公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021 2022E 2023E 营业收入（百万元） 1,437 1,969 2,686 2,975 3,395 营业收入增长率（%） 66.1% 37.0% 36.4% 10.8% 14.1% 净利润（百万元） 312 (1,157) (783) (557) (136) 经调整净利润（百万元） 77 107 (566) (463) (37) EPS（元） 0.15 (0.52) (0.31) (0.22) (0.05) P/S 8 6 4 4 3 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价截止2022-03-29；按照1HKD=0.8137RMB换算 当前价/目标价：5.45/ 8.3港元 作者 分析师：付天姿 CFA，FRM 执业证书编号：S0930517040002 021-52523692 futz@ebscn.com 联系人：王缘 021-52523835 yuanwang@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 25.48 总市值(亿港元)： 138.89 一年最低/最高(港元)： 2.82-19.08 近3月换手率： 160.3 股价相对走势 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -9.3 -28.5 -50.0 绝对 -14.1 -34.6 -73.4 资料来源：Wind 相关研报 三大集团战略持续深入，上半年订阅业务增长超预期——微盟集团（2013.HK）2021年中期业绩报告点评（2021-8-17） 私域流量行业深度系列报告一：交还电商的舞台和话筒给商家（2021-06-18） SaaS业务重整旗鼓稳步前行，精准营销携多方流量乘风破浪——微盟集团(2013.HK) 2020年年度报告点评（2021-03-19） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 微盟集团（2013.HK） 财务报表与盈利预测（单位：百万人民币） 表1：微盟集团（2013.HK）损益表 利润表 2019 2020 2021 2022E 2023E 主营收入 1,437 1,969 2,686 2,975 3,395 数字商业 865 1,151 1,967 2,451 2,991 数字媒介 571 818 719 523 405 营业成本 -640 -966 -1,169 -1,022 -923 毛利 797 1,003 1,516 1,952 2,473 其它收入 392 -891 234 157 157 营业开支 -853 -1,189 -2,526 -2,648 -2,750 营业利润 336 -1,077 -776 -538 -120 财务成本净额 -12 -43 -76 2 6 应占利润及亏损 4 -23 7 0 0 税前利润 328 -1,144 -844 -536 -115 所得税开支 -17 -22 -9 -6 -1 税后经营利润 311 -1,166 -853 -542 -116 少数股东权益 1 10 70 -15 -20 净利润 312 -1,157 -783 -557 -136 Non-GAAP净利润 77 107 -566 -463 -37 息税折旧前利润 18 -75 -926 -602 -174 息税前利润 -43 -169 -1,010 -695 -277 每股收益（元） 0.15 (0.52) (0.31) (0.22) (0.05) 每股股息（元） 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 资料来源：公司财报，光大证券研究所预测；21年业绩公告已披露利润表，但资产负债表、现金流量表明细科目尚未完全披露；因此利润表为实际值，资产负债表、现金流量表为光大证券研究所预测（下同） 中庚基金 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 微盟集团（2013.HK） 表2：微盟集团（2013.HK）资产负债表 资产负债表 2019 2020 2021E 2022E 2023E 总资产 3,304 5,854 6,843 7,234 8,476 流动资产 2,855 4,221 5,055 5,404 6,604 现金及短期投资 870 1,824 2,177 2,734 4,041 有价证劵及短期投资 61 182 182 182 182 应收账款 1,227 239 403 446 509 存货 0 0 0 0 0 其它流动资产 697 1,975 2,293 2,041 1,872 非流动资产 449 1,633 1,788 1,830 1,872 长期投资 0 0 3 3 3 固定资产净额 0 0 5 5 5 其他非流动资产 449 1,633 1,779 1,822 1,864 总负债 1,314 4,602 6,444 7,376 8,734 流动负债 1,174 2,370 2,499 2,741 3,093 应付账款 0 0 0 0 0 短期借贷 300 425 0 0 0 其它流动负债 874 1,945 2,499 2,741 3,093 长期负债 140 2,232 3,945 4,635 5,641 长期债务 0 40 40 40 40 其它 140 2,192 3,905 4,595 5,601 股东权益合计 1,990 1,252 399 -142 -258 股东权益 1,990 1,048 265 -292 -427 少数股东权益 (0.3) 204 134 149 169 负债及股东权益总额 3,304 5,854 6,843 7,234 8,476 净现金/(负债) 430 -833 -1,767 -1,901 -1,600 营运资本 1,227 239 403 446 509 长期可运用资本 2,130 3,484 4,344 4,493 5,383 股东及少数股东权益 1,990 1,252 399 -142 -258 资料来源：公司财报，光大证券研究所预测 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 微盟集团（2013.HK） 表3：微盟集团（2013.HK）现金流量表 现金流量表 2019 2020 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 -451 -48 -567 -8 433 净利润 312 -1,157 -783 -557 -136 折旧与摊销 61 94 84 93 103 营运资本变动 0 987 -163 -43 -63 其它 -825 27 296 499 529 投资活动现金流 -668 -107 -292 -128 -138 资本性支出净额 -12 -14 -46 -85 -95 资产处置 0 0 0 0 0 长期投资变化 0 0 -3 0 0 其它资产变化 -656 -93 -243 -43 -43 自由现金流 -1,199 338 -1,301 -427 -77 融资活动现金流 1,856 1,164 1,212 693 1,011 股本变动 1,770 1 0 0 0 净债务变化 220 165 155 42 42 派发红利 0 0 0 0 0 其它长期负债变化 -133 998 1,058 651 969 净现金流 737 1,009 353 557 1,307 资料来源：公司财报，光大证券研究所预测 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行 业 及 公 司 评 级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 基准指数说明： A股主板基准为沪深300指数；中小盘基准为中小板指；创业板基准为创业板指；新三板基准为新三板指数；港股基准指数为恒生指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现