业绩快报及销售数据点评：业绩超预期、目标积极，维持“买入”评级

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 [Table_KeyInfo] 证券研究报告—动态报告/公司快评 房地产 [Table_StockInfo] 保利地产（600048） 买入 业绩快报及销售数据点评 （维持评级） 房地产开发II 2018年01月16日 [Table_Title] 业绩超预期、目标积极，维持“买入”评级 证券分析师： 区瑞明 0755-82130678 ourm@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980510120051 证券分析师： 王越明 0755-82130478 wangyuem@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980512040001 事项： [Table_Summary] 保利地产是国信区瑞明地产团队自2017年股价底部就重磅推荐的品种之一，我们在2017年1月17日就发布了2017年第一篇建议“买入”的研报，更在2017年6月12日发布了近10年全市场篇幅最长、最深入分析保利投资价值的41页深度报告——《和者筑善，一主两翼》，我们在未考虑“两翼业务”及2017年新增项目、WACC取11%、假设未来几年房价不超过2016年均价等条件下得出RNAVPS为18元。此后，保利地产股价由震荡上行到凌厉上攻，投资者对我们的“买入”建议也由将信将疑到高度认可。目前，公司发布了2017年度业绩快报及2017 年12 月份销售简报，我们就公司业绩及近期基本面分析如下—— 评论：  归母净利润同增26%，EPS1.32元超预期 公司2017年实现归母净利润156.84亿元，同比增长26.27%，EPS1.32元，超出我们预期EPS1.16元约13.8%，超预期的主要原因：①结转项目毛利率同比提高且投资收益增加；②结转项目权益比上升影响。2017年营业收入为1450.37亿元，同比减少6.29%，主要受营改增政策实施以及项目结转区域变化影响。考虑到公司在2016、2017年显著的销售增长，预计2018年乃至2019年的利润表口径也将有较好增长。  销售增长显著、行业地位领先、目标积极 2017 年1-12月，公司实现销售面积2242.37万平米，同比增长40.27%；实现销售额3092.27亿元，同比增长47.19%。销售均价13790元/平米，同比增长4.94%。参考克而瑞榜单，公司2017年度销售额排名第5，行业地位领先。 据观点地产网12月20日报道，保利地产董事长宋广菊女士在当日股东大会明确提出，2018年保利地产将保持行业前五，未来2~3年重回行业前三。我们认为在当前行业集中度快速提升的背景下，公司仍提出“保五争三”的目标，彰显公司未来加速发展的信心。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 图1： 2017年销售面积及同比增速 图2：2017年销售额及同比增速 资料来源：wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：wind、国信证券经济研究所整理 图3：2017年销售均价及同比增速 图4：2017年克而瑞销售额排行榜（部分） 资料来源：wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：克而瑞、国信证券经济研究所整理  扩张积极，新增项目重点分布在二线及三四线城市 2017年1-12月，公司累计新增项目约193个，新增计容建面约4004万平米；拿地面积/销售面积约为1.79，扩张步伐积极。新增项目按城市层级主要分布在二线及三四线，按区域主要分布在中西部、长三角、珠三角等，“城市群区域布局”策略有效推进。 图5：2017年新增项目分布（按城市层级） 图6：2017年新增项目分布（按区域） 资料来源：公司资料、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司资料、国信证券经济研究所整理 -10%0%10%20%30%40%50%500 700 900 1,100 1,300 1,500 1,700 1,900 2,100 2,300 2,500 20102011201220132014201520162017销售面积（万平方米）同比增速0%10%20%30%40%50%60%500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 20102011201220132014201520162017销售额(亿元）同比增速-5%0%5%10%15%20%8000900010000110001200013000140001500020102011201220132014201520162017销售均价（元/平方米）同比增速10001500200025003000350040004500500055006000销售额（亿元）一线10%二线46%三四线44%长三角18%珠三角17%京津冀10%海西[百分比]中西部26%环渤海11%其它[百分比] 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3  奋发有为，领航先行 十九大报告提出“推动国有资本做强做优做大，培育具有全球竞争力的世界一流企业”的伟大历史战略，在此背景下，公司作为地产央企龙头，红色基因浓重，毋庸臵疑地承担了这一重大使命。从2017年的发展进程来看，公司在资源整合、创新融资、激励突破等方面奋发有为，在央企领航先行。 ①资源整合外部破冰，内部突破：2017年2月，公司完成对中航地产资产包过户；2017 年11 月，公司股东大会审议通过了收购保利集团持有的保利香港50%股权。公司通过内外部资源整合，既有效扩大区域布局、拓展土储资源，也利于解决同业竞争、提升经营效率。 ②创新融资：2017年10月，发行总额不超过50亿元的国内首单央企租赁住房REITs、首单储架发行REITs——中联前海开源-保利地产租赁住房一号资产支持专项计划获得上海证券交易所审议通过，开创了租赁住房资产证券化新篇章，对于加快推进租赁住房市场建设具有非常积极的示范效应。 ③跟投激励：2017年12月，董事会审议通过了项目跟投议案，此次跟投激励方案在央企中具有显著创新与突破，既绑定公司与员工利益，也利于公司在当前房地产调控背景下稳健增长。  央企龙头、蓄势待发，维持“买入”评级 公司2017年快速扩张，强激励、提效率，蓄势待发冲击“三年前三”目标，我们持续看好公司未来的发展，预计2017/2018年EPS为1.32/1.7元，对应PE为12.6/9.7X，维持“买入”评级。  风险 若行业再度升温、过热引发新一轮调控预期，或公司销售增长失速。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 利润表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 现金及现金等价物 46984 76884 87663 92512 营业收入 154773 145037 185357 238369 应收款项 40400 37749 48244 62041 营业成本 109881 96740 123633 158992 存货净额 303304 269287 324226 398344 营业税金及附加 15035 13778 17424 22645 其他流动资产 44435 40610 51900 66743 销售费用 3545 3191 4078 5244 流动资产合计 435122 424531 512032 619640 管理费用 2267 2106 2691 3459 固定资产 3480 3187 2922 2650 财务费用 2234 2298 2095 2177 无形资产及其他 28 26 23 20 投资收益 1247 1433 1256 1287 投资性房地产 14615 14615 14615 14615 资产减值及公允价值变动 64 0 0 0 长期股权投资 14751 14751 14751 14751 其他收入 0 0 0 0 资产总计 467997 457110 544343 651677 营业利润 23123 28357 36693 47138 短期借款及交易性金融负债 13233 12529 12346 12969 营业外净收支 187 0 0 0 应付款项 42127 37133 47419 61093 利润总额 23311 28357 36693 47138 其他流动负债 195436 173226 221223 275488 所得税费用 6238 7089 9173 11785 流动负债合计 250796 222888 280988 349550 少数股东损益 4651 5659 7322 9406 长期借款及应付债券 98992 101125 106223 113177 归属于母公司净利润 12422 15609 20198 25947 其他长期负债 107 107 107 107 长期负债合计 99099 101232 106330 113284 现金流量表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 负债合计 349895 324120 387318 462834 净利润 12422 15609 20198 25947 少数股东权益 28849 32810 38667 47133 资产减值准备的增加（减少） (197) 40 0 0 股东权益 89253 100180 118358 141711 折旧摊销 742 330 343 349 负债和股东权益总计 467997 457110 544343 651677 公允价值变动损失 (64) 0 0 0 财务费用 2234 2298 2095 2177 关键财务与估值指标 2016 2017E 2018E 2019E 营运资本变动 6472 13328 (18439) (34821) 每股收益 1.05 1.32 1.70 2.19 其它 407 3921 5857 8466 每股红利 1.00 0.39 0.17 0.22 经营活动现金流 19783 33229 7959 (59) 每股净资产 7.53 8.45 9.98 11.95 资本开支 (926) (75) (75) (75) ROIC 8% 10% 11% 13% 其它投资现金流 0 0 0 0 ROE 14% 16% 17% 18% 投资活动现金流 (10858) (75) (75) (75) 毛利率 29% 33% 33% 33% 权益性融资 10441 0 0 0 EBIT Mar gin 16% 20% 20% 20% 负债净变化 2455 2133 5098 6954 EBITDA Margi n 16% 20% 20% 20% 支付股利、利息 (11859) (4683) (2020) (2595) 收入增长 25% -6% 28% 29% 其它融资现金流 8941 (704) (183) 624 净利润增长率 1% 26% 29% 28% 融资活动现金流 574 (3254) 2895 4983 资产负债率 81% 78% 78% 78% 现金净变动 9499