财报点评：2021年平稳收官，静待需求与成本拐点出现

提价效应显现+经销商集中进货，Q4收入增长亮眼。2021年公司实现收入250.0亿元（+9.7%）；实现归母净利66.7亿元（+4.2%），其中21Q4收入70.1亿元（+22.9%）；归母净利19.6亿元（+7.2%），Q4收入/利润增速环比Q3分别增长19.7/4.6pct。收入增速环比提升明显主要系：1）社区团购等新兴渠道对动销影响逐渐消除；2）公司于21Q4提高多数产品出厂价，幅度在3%-7%，贡献部分增长；3）经销商集中进货和春节提前备货。 新品类保持高增长，加强新零售渠道合作成效显著。分品类看，21年公司三大核心品类酱油/蚝油/调味酱收入增速分别为8.8%/10.2%/5.6%，在行业整体需求疲软的背景下仍实现了稳健增长，份额逆势提升；醋、料酒等其他品类收入增速16.3%，增速持续亮眼。分渠道看，21年公司线上收入同比+85.2%，营收占比提升1.2pct至3.0%，其中Q4同比+186%，主要系21H2公司加强了包括社区团购在内的新零售渠道布局力度，与各大电商、团购平台深度合作的同时放量显著。分区域看，东部/南部/中部/北部/西部区域分别同比+7.5%/8.4%/14.0%/6.7%/9.3%，中西部市场继续保持快速增长。 成本高企致公司盈利能力承压。21年公司毛利率下滑3.5pct至38.7%，主要系原材料价格大幅上涨所致，酱油/蚝油/调味酱吨直接材料价格同比+10.9%/0.6%/11.3%，毛利率分别同比-4.5/0.8/4.4pct。21年公司销售/管理/研发费用率分别同比-0.6/-0.01/-0.03pct，费用率有所下降。21年公司净利率下滑1.4pct至26.7%，其中Q4同比-4.1pct，主要受毛利率下滑影响。 降本增效助力份额提升，调味品龙头行稳致远。21年在行业整体需求疲软的背景下，海天仍实现稳健增长体现公司极强的经营韧性。目前公司提价传导已基本完成，但由于疫情阻碍了需求恢复及成本持续上涨，公司经营压力尚在，因此22年公司对营业收入及净利润的增长目标均为12%，同时公司将继续通过加快市场转型、降本增效、加强研发和推广等方式，进一步提高份额。 风险提示：原材料价格大幅上涨、行业竞争加剧，疫情恢复不及预期等。 投资建议：竞争优势显著，静待需求与成本拐点出现，维持“买入”评级。 考虑到今年疫情反复扰动及近期成本出现进一步上涨，我们下调此前盈利预测，预计2022-2024年归母净利润75.0/96.0/115.2亿元（前次预测为84.2/100.5/117.4亿元），同比增长12%/28%/20%；当前股价对应PE分别为56/43/36x。我们认为，海天短期受疫情扰动及成本上涨经营有所承压，但公司竞争优势依然突出，中长期份额提升趋势确定，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 图1：海天分季度营业收入及增速（单位：百万元、%） 图2：海天分季度归母净利润及增速（单位：百万元、%） 图3：海天分季度毛利率变化 图4：海天分季度净利率变化 考虑到今年疫情反复扰动及近期成本出现进一步上涨，我们下调此前盈利预测。 预计公司2021-23年收入分别为250.0/281.1/324.3亿元 （ 此前为246.1/285.1/324.8亿元），同比+9.7%/+12.4%/15.4%。考虑到2022年原材料价格仍在上涨趋势，预计公司全年毛利率将比预期有所降低，22-23年毛利率预测调整至39.7%/43.1%。综上，预计公司21-23年归母净利润为66.7/75.0/96.0亿元（此前为67.2/84.2/100.5亿元），同比增长4.2%/+12.4%/+28.1%。 表1：盈利预测调整表 表2：可比公司估值表 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明