城投参与城市更新分析：基于土地再资本化的视角

摘要 城市更新成为多地2022年投资热点。城市更新在2021年首次被列入“十四五”规划和政府工作报告，“十四五”期间，要完成2000年底前建成的21.9万个城镇老旧小区改造，基本完成大城市老旧厂区改造，改造一批大型老旧街区，因地制宜改造一批城中村。2021年11月4日，北京等21个城市（区）被列入第一批城市更新试点城市。多个省市将城市更新作为2022年重点投资方向并设置了量化指标。 历史视角：土地政策引导广州城市更新三个时期。广东省主要利用社会资金进行城市更新，2009-2020年，累计投入改造资金19504.6亿元，社会投资额占比高达87.2%。“三旧”改造为住宅和商业项目占据主导，“工改工”比例较低，占旧厂房改造面积28%。政府对存量土地再资本化的主导权决定城市更新的进程，广州市土地政策的调整引导了广州城市更新三个时期：2009-2012年为经济效益开放的爆发期，2012-2015年为注重公共利益的收紧期，2015年至今为多元利益平衡期。 微改造依靠财政，全面改造同时借助社会资本。主要基于城市更新过程中，一级土地整理、二级建设等出资主体的不同，城市更新可分为政府主导、市场主导以及政府和市场合作三种模式。微改造利润微薄，社会资本参与微改造项目意愿低，资金主要来自于财政。城镇老旧小区改造中财政资金占比约为90%左右。经济效益刺激与区域政府资金约束下，多种模式开展全面改造类项目并行。不同模式下三个典型案例：市场主导的城中村改造项目广州猎德村项目，市场主导的老旧厂区改造项目深圳佳兆业城市广场，政府主导的老旧小区改造项目虹口区17街坊旧区改造（城市更新）。 城投将是主要实施主体，城市更新基金或为重要突破口。通过对13个试点城市的更新办法/方案进行梳理，发现多地表示将国有企业作为主要实施主体； 城投参与城市更新在融资、城市更新要求社会效益、业务等多方面具有优势； 目前已有多个区域的城投平台参与实施城市更新项目。资金方面，政策性银行贷款期限长、成本较低，与城市更新项目较为匹配；城投通过城市更新基金以股权的形式获得市场化资金，不会增加城投平台名义债务率，城市更新基金或将有力支持城市更新推进；此外，目前城市更新债券及专项债整体规模较小。 城投市场化转型的合理路径，但面临资金压力等约束。城投若能通过城市更新实现土地市场一二级联动，通过协议、定向挂牌等方式以较低成本获得土地，实现二级开发获得经济收益，将是城投平台市场化转型的合理路径。但同时，大规模的资金投入将增加城投的短期资金压力，能否实现经济收益还需结合城投运营能力、当地土地政策等因素具体看待，涉及公益性项目建设仍将导致资金收回具有不确定性。基于城投参与城市更新的案例分析，参与城市更新导致城投债务负担加重。 风险提示：城投相关政策收紧超预期、资金保障不及预期。 随着城镇化进程的深入，尤其是在我国东部高度城镇化地区，在经历了大规模的城市建设之后，城市更新更是被赋予了塑造高质量发展新空间的战略任务。城市更新在2021年首次被列入“十四五”规划、政府工作报告，成为多地2022年投资热点。首先，我们回顾了开展较早的广州市城市更新历程，其土地政策的调整引导了广州城市更新的三个时期，并选取了市场主导和政府主导的全面改造类项目的典型案例，深入分析两种模式下城市更新项目的开展路径；其次，我们梳理了21个试点城市中部分城市的城市更新办法/方案，认为城投将是城市更新的主要实施主体，城市更新基金是社会资本介入的重要渠道；最后，基于理论和案例的研究，我们认为城市更新是城投市场化转型的合理路径，但仍然面临资金压力等约束。 1城市更新成为多地2022年投资热点 城市更新在2021年首次被列入“十四五”规划、政府工作报告。2021年3月5日，《2021年政府工作报告》提出实施城市更新行动。2021年3月11日，《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要》提出，加快推进城市更新，改造提升老旧小区、老旧厂区、老旧街区和城中村等存量片区功能，推进老旧楼宇改造，积极扩建新建停车场、充电桩。“十四五”期间，完成2000年底前建成的21.9万个城镇老旧小区改造，基本完成大城市老旧厂区改造，改造一批大型老旧街区，因地制宜改造一批城中村。2021年11月4日，住建部发布《关于开展第一批城市更新试点工作的通知》，在北京等21个城市（区）开展第一批城市更新试点工作，截至目前，已有15个试点城市（区）已发布“城市更新管理办法/方案”。 城市更新成为地方2022年投资热点。根据各省市披露的政府工作报告及相关文件，多个省市将城市更新作为2022年重点投资方向并设置了量化指标。 根据改造力度的强弱，城市更新可划分为不同的类型，如广州市分为全面改造和微改造，不同城市命名略有不同，但实质相近。 表1：多个省份将城市更新作为2022年重点投资方向并设置了量化指标 表2：城市更新可分为全面改造和微改造 2历史视角：土地政策引导广州城市更新三个时期 2.1广东：主要利用社会资金，“三旧”改造为住宅和商业项目占据主导 广东省作为城市更新的先行者，自2009年大力推进城市更新（“三旧”改造）以来，已取得了较好成效。2009-2020年，广东省城市更新实施改造项目共14277个，实施改造总面积约92.6万亩，累计投入改造资金19504.6亿元，社会投资额占比高达87.2%。其中，实施改造的旧城镇面积18.6万亩，旧厂房改造面积33.8万亩，旧村庄改造面积27.7万亩；主要改造为住宅建设项目、商业产业项目和工业项目，占地面积分别为19.19万亩、16.71万亩和9.50万亩。从改造过程来看，旧城镇、旧厂房、旧村庄均主要改造为住宅和商业项目； “工改工”比例较低，“工改工”涉及面积9.5万亩，占旧厂房改造面积28%。主要原因是市场化资金以经济利益为导向，住宅和商业项目利润可观、周期较短，“工改工”等在内的产业升级改造项目往往投资回报周期长、利润微弱，社会资本参与积极性低。 图1：广东省2009-2020年三类改造面积分布 图2：广东省2009-2020年改造后项目类型面积分布 2.2广州市：土地政策调整下的三个时期 土地再资本化是城市更新的重要驱动力，随着土地的资本条件更新或升级（如配套基础设施），租差逐渐扩大，当租差扩大到足以支付土地再资本化所需各项成本并产生足够的利润时，土地便具备了再资本化的条件。 政府对存量土地再资本化的主导权决定城市更新的进程。从土地资本化的路径来看，增量土地资本化来源于“可否用于建设”的发展权赋予，隐含在上级政府的建设许可之中；存量土地的再资本化来源于“建什么”、“建多少”的发展权赋予，隐含在政府对建设项目、用地的规划许可之中，由地方政府主导。政府对存量土地再资本化的主导是区域城市更新开展进程的决定行因素。 广州市是国内较早开展城市更新（“三旧”改造）的城市，2009年以来，主要由于政府对于城市更新中土地政策的调整，原权属人和社会资本发经济效益相应扩张或收缩，城市更新经历了经济效益开放的爆发期、注重公共利益的收紧期和多元利益平衡期。 2009-2012年：经济效益开放的爆发期。2009年，为响应广东“三旧”改造战略决策，广州出台以《关于加快推进“三旧”改造工作的意见》为核心的“1+3”旧改政策。旧村方面，政府首次放松对土地一级市场的垄断，对市场及原权属人放权，鼓励多种模式实施改造，原权属人和市场资本对改造工作的积极性大幅提高，3年间共25个旧村改造项目获批。旧厂方面，允许非住宅类用地协议出让和合作开发，允许旧厂房原业主通过补缴地价后进行自主改造，大大激发了旧厂再开发的动力，3年间共144个旧厂改造项目获批。但此期间实施的旧厂改造项目在空间上呈无序状态，对城市总体格局没有发挥预期的建设效果。 2012-2015年：注重公共利益的收紧期。2012年，对3年试点工作中出现的问题做出对应的政策调整，广州出台《关于加快推进三旧改造工作的补充意见》，更加注重统筹规划下的公共利益。旧村方面，自行改造渠道收紧，政府管治力度加强与原权属人及市场主体意图通过自主改造路径以获得大部分土地增值收益的利益诉求相冲；旧厂方面，收紧了自主改造的适用范围，对于规划重点地区、规划为居住用地的国有旧厂，要求优先储备、应储尽储。 2012-2014年广州市“三旧改造”基本处于停滞状态。 2015年至今：多元利益平衡期。2015年，政策优化后的“三旧”改造转向更综合的城市更新体系，同年出台了《广州城市更新办法》，提出“利益共享、公平公开”原则，目前形成了“1+3+N”的城市更新政策体系。旧村方面，注重调节三方参与主体之间的利益分配。 旧厂方面，分别对“工改商”、“工改居”、“工改其他”三种改造功能制定相应的土地出让和收益补偿政策，为了鼓励业主参与改造，土地收益分配有不断向业主倾斜的趋势。 表3：自主改造模式下旧厂改造土地政策变化 3微改造依靠财政，全面改造同时借助社会资本 基于城市更新过程中，一级土地整理、二级建设等出资主体的不同，城市更新可分为政府主导、市场主导以及政府和市场合作三种模式。其中，政府主导模式下主要由政府及以城投为主体的城投出资，市场主导模式下资金主要来源于以房企为主的市场资金。目前已较多推行城市更新的城市中，政府主导模式的主要有北京市，市场主导模式下主要有广州市和深圳市，政府和市场合作模式的主要有上海市。 3.1微改造：资金主要来自于财政 利润微薄，社会资本参与微改造项目意愿低。微改造项目，以消除安全隐患、完善现状功能等为目的，一般不增加建筑面积，利润较薄，房企参与相对较少，改造资金主要来自于财政、权利人等。城镇老旧小区改造为微改造类城市更新的一种，根据对于部分案例的梳理，城镇老旧小区改造中财政资金占比约为90%左右，如河北老旧小区改造三年行动计划，129.6亿元改造资金中，市县财政出资112.3亿元，占比86.7%。 表4：部分老旧小区改造案例 3.2全面改造：政府主导、市场主导等多种模式并行 经济效益刺激与区域政府资金约束下，多种模式开展全面改造类项目并行。全面改造一般涉及土地使用权主体和土地性质的改变，实施主体需支出大规模的土地一级整理资金，但后续如可通过协议出让等方式以低于市场价格的较低成本获取土地，则能通过建设经营住宅商业项目等平衡资金并获得经济利益，对于社会资金具有较大吸引力。同时，区域政府面临资金约束时，引进社会资本有助于顺利推进城市更新项目。 市场主导城中村改造：广州猎德村项目 项目概况：猎德村位于天河区珠江新城中央商务区范围，是广州市首个改造的城中村。 1994年猎德村与广州市土地开发中心签订《交地协议》，2002年天河区政府同意猎德村撤销村民委员会，建立猎德经济发展公司。2007年5月猎德村改造计划正式启动，7月村集体通过了拆迁补偿方案。2007年9月，富力、合景泰富、新鸿基联合以46亿的价格竞得猎德村西片区商业地块，其中约25亿用作拆迁款安置及新楼建设款，10亿用于投资村南酒店。 2007年10月猎德村开始进行拆迁，2009年底拆迁基本完成，2010年初回迁户回迁至原村东片区。猎德村西片区商业地块由富力、合景泰富、新鸿基共同开发，三家分占三分之一权益，地块总建面约56.8万方，规划建设为包括高档公寓、酒店、购物商场、写字楼的大型综合体项目等。 改造模式：猎德村采取“全面改造”的模式，“政府主导，村为实施主体”的原则，采用融资地块公开出让、安置地块自主建设的方式进行全面改造。 土地政策：集体用地依村民申请转为国有；融资地块现状出让，出让收益返还，用于改造 ，支持农村集体经济组织的发展。 资金来源：主要为房地产企业的资金，富力、合景泰富、新鸿基联合以46亿的价格竞得猎德村西片区商业地块，其中约25亿用作拆迁款安置及新楼建设款，10亿用于投资村南酒店。 利益分配：村民方面，村民合法产权的房子按拆一平方米原址复建回迁一平方米的原则补偿，复建期间给予临迁费补贴；村集体将建设一栋17.3万平方米的商务酒店，村内原