利率市场交易策略：货币边际放松仍需延续，利率再下一城

重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺和免责条款。  主要观点： 宏观基本面：基建触底回升，工业投资反弹 10月工业增加值同比增长5.9%，较上月上升0.1个百分点，三大产业仅有公共事业大幅回落，采矿业与制造业均有所回升。1-10月份固定投资同比增长5.7%，增速提高0.3个百分点。本月制造业投资以及基建投资的回升带动了投资增速的整体反弹。加大基础设施领域补短板的力度，相关支持政策频出，专项债发行加快，基建资金将陆续到位，政策效果正逐步显现。房地产投资为9.7%，增速回落0.2个百分点。本月销售进一步下滑，调控难松销售承压。10月份消费同比增长8.6%，受假期错位以及11月电商大促导致消费推迟等因素影响，本月消费回落0.6个百分点。整体来看，10月工业生产投资均有回升。制造业投资与基建投资双双发力，带动投资增速反弹，补短板政策显效。消费受短时因素影响有所下滑。经济虽有压力，但向好趋势不变。 资金面跟踪：税期影响有限，央行零操作延续 上周央行未开展逆回购操作，而上周没有逆回购到期，仅有1200亿元国库定存到期。上周虽有税期因素扰动，但影响有限，资金面整体仍较平稳。央行已连续16个交易日未开展逆回购操作，但同时却通过降准、MLF等操作为银行体系提供中长期流动性，有利于提高银行负债的稳定性，烫平资金面的短期波动。今年以来，税期、季末等特殊时点的资金波动程度有所下降。本周无逆回购到期，临近月末，财政支出加大，央行有望继续零操作，资金面维持平稳。 债市走势预判：货币边际放松仍需延续，利率再下一城 上周债市涨势如虹，各期限利率快速下行，10年期国债利率跌破3.4,10年期国开跌破4，均创下年内新低。经济数据方面，工业生产稳中略升，基建回稳发力，与制造业投资一起带动投资增速反弹，消费受短期因素影响有所下滑。金融数据方面，货币、信贷、社融均不及预期。信贷虽同比仍表现为多增，但不及预期较多，对金融部门信贷投放的下降拖累了信贷增长的步伐，主要是季节性的月度波动，并无趋势性，信贷加大对实体经济的投放力度趋势并未改变，尤其是政策层面多措并举解决民企和小微企业融资难题。社融的低迷仍然源于表外融资的收缩，尤其是委托贷款、信托贷款下降较多。货币边际放松下，货币增长仍显不足。出于稳经济和防风险的需要，以及对信贷结构的调整（重点向民营企业倾斜），要求货币增长保持适当宽松状态，进一步降准仍有必要，货币有望稳中回升。2017年，中国的中长期流动性已得到明显改善；2018年，中国的短期流动性也将得到改善。在防风险的政策基调下，金融机构2018年的报表扩张明显放缓，从而对短期流动性需求的下降趋势将逐步强化，货币市场利率下行趋势形成，债券收益率下行趋势更加确立，并仍有空间。 日期：2018年11月19日 分析师：陈彦利 Tel：021-53686170 E-mail：chenyanli@shzq.com SAC证书编号： S0870517070002 SAC证书编号：S0870517070002 货币边际放松仍需延续 利率再下一城 ——利率市场交易策略20181119 证券研究报告/ 债券研究 /交易策略 利率市场交易策略 目录 一、宏观基本面：虽有压力，但向好趋势不变 ................................... 1 1. 基建触底回升，工业投资反弹 ................................................... 1 2. 高频物价数据跟踪 ....................................................................... 2 3. 其他高频数据跟踪 ....................................................................... 4 4. 汇率跟踪 ....................................................................................... 5 二、资金面跟踪：税期影响有限，央行零操作延续 ........................... 6 1. 人行公开市场操作 ...................................................................... 6 2. 货币市场 ...................................................................................... 7 三、利率产品：热情点燃，涨势如虹 ................................................... 8 1. 一级市场：需求旺盛 .................................................................. 8 2. 二级市场：快速下行 .................................................................. 9 四、债市走势预判：货币边际放松仍需延续，利率再下一城 .......... 11 图 1：工业、投资、消费同比增速（%） ............................................. 2 图 2：猪肉价格监测 ............................................................................... 3 图 3：商务部蔬菜类价格环比（%） ..................................................... 3 图 4：主要生产资料价格环比增速（%） ............................................. 4 图 5：十大城市商品房成交及可售套数 ............................................... 5 图 6：人民币汇率中间价及离岸市场即期汇率 ................................... 6 图 7：人行资金回笼/投放（亿） ......................................................... 7 图 8：shibor走势（%） ........................................................................ 7 图 9：银行间回购利率走势（%） ......................................................... 8 图 10：国债收益率（%） ....................................................................... 9 图 11：国开债收益率（%） ................................................................. 10 图 12：现券成交量（亿元） ............................................................... 10 图 13：国债期限利差（%） ..................................................................11 图 14：金融债期限利差（%） ..............................................................11 表 1 shibor涨跌况 ................................................................................ 7 利率市场交易策略 1 2018年11月19日 一、 宏观基本面：虽有压力，但向好趋势不变 1. 基建触底回升，工业投资反弹 10月工业增加值同比增长5.9%，较上月上升0.1个百分点，工业生产稳中有升。10月份，采矿业增加值同比增长3.8%，增速较9月份加快1.6个百分点；制造业增长6.1%，加快 0.4个百分点；电力、热力、燃气及水生产和供应业增长6.8%，回落4.2个百分点。三大产业仅有公共事业大幅回落，采矿业与制造业均有所回升。从产量来看，原煤、焦炭、原油产量的恢复（同比上升或由负转正）带动采矿业生产加快。发电量增速有所回升，但日均产量却仍在下降，而天然气产量的下滑导致了公共事业生产出现了较为明显的下降。制造业增速本月终于有所反弹，生铁、粗钢、钢材等产量增长加快，汽车产量降幅收窄，集成电路、发电机组等降幅扩大。分行业看，食品、电子设备、通用设备、其他运输设备增速上升，黑色金属冶炼持平，有色金属冶炼、医药、专用设备有所下降，其中汽车生产进一步放缓，由正转负。整体来看，制造业生产仍然维持了上下游分化的格局。 2018年1-10月份，全国固定资产投资（不含农户）547567亿元，同比增长5.7%，增速比1-9月份回升0.3个百分点。本月制造业投资以及基建投资的回升带动了投资增速的整体反弹。制造业投资增速继续回升，增长9.1%，增速提高0.4个百分点，其中电气机械器材、专用设备制造业、汽车制造业、计算机制造业等行业是拉动制造业投资增长的主要因素。而本月基建投资触底回升，同比增长3.7%，增速比1-9月份提高0.4个百分点。今年以来PPP清库以及去杠杆下地方融资平台遭遇进一步限制严重拖累基建发力。国务院常务会议以及政治局会议上要求财政政策要更加积极，加大基础设施领域补短板的力度，相关支持政策频出，专项债发行加快，基建资金将陆续到位，政策效果正逐步显现。从区域来看，东中西部均有提升，西部地区投资增速明显加快。房地产投资为9.7%，增速回落0.2个百分点。房地产投资继续小幅下滑。新开工面积以及土地购置面积均有所下降，房企拿地热情减退。房地产销售方面，本月销售进一步下滑，金九银十风光不再，调控难松销售承压。在房企融资约束持续加强的背景下，到位资金中贷款下滑，表外融资仍在萎缩，定金及预售款的大幅增长显得独树一帜。这也表明了房企存在着强烈的加速推盘回款意愿，以此提高周转率，进而新开工维持高增。民间固定资产投资8.8%，增速加快0.1个百分点，比去年同期高3个百分点，并持续高于全部投资，维持高速增长，投资结构进一步改善。民间投资主要集中在制造业和房地产业，今年以来制造业投资与房地产投资均保持了较快增长，有利于民间投资的恢复。 利率市场交易策略 2 2018年11月19日 10月份消费同比增长8.6%，受假期错位（今年中秋在9月，而去年同期中秋国庆集中在10月）以及11月电商大促导致消费推迟等因素影响，本月消费较上月回落0.6个百分点。分行业看，通讯器材、食品、服装、金银珠宝等消费下降显著，而汽车消费连续6个月负增，降幅收窄0.7个百分点。建材、中西药品则有所增加。 整体来看，10月工业生产投资均有回升。制造业投资与基建投资双双发力，带动投资增速反弹，补短板政策显效。消费受短时因素影响有所下滑。经济虽有压力，但向好趋势不变。 2. 高频物价数据跟踪 猪肉价格稳中有降 10月猪肉价格下降1.3%，降幅收窄1.1个百分点，影响CPI下降约0.03个百分点。根据中国畜牧业信息网提供的周度跟踪数据显示，跨年后猪肉价格一度有所反弹，但月底又呈现出缓慢下降。春节期间，猪肉价格维持稳定，波动幅度比往年显著要小，