康德莱深度报告：深耕输注穿刺行业，成本优势+产品创新升级助力公司持续成长蜕变

[Table_Stock] 康德莱（603987） 证券研究报告 公司深度 深耕输注穿刺行业，成本优势+产品创新升级助力公司持续成长蜕变 ——康德莱深度报告 [Table_Rating] 买入（首次） [Table_Summary] ◼ 投资摘要 深耕输注穿刺行业，产业布局和股权激励助力业绩迈上新台阶。公司成立于1987年，前身为瓯海县永中医械塑料厂，目前已成为国内拥有完整医用穿刺器产业链的龙头型企业，覆盖从不锈钢焊管制造到医用穿刺器械装配、包装、灭菌等各个环节。公司借助“产业与资本”双轮驱动模式，在2019年8月收购广西瓯文，扩大公司在广西乃至华南区域影响力，并于2022年初投资入股美械宝医美平台，进入医美上游供应链环节。通过战略性的产业布局，积极渗透景气度较高的细分行业，快速适应行业发展新业态。此外，公司设置较高解锁条件的股权激励计划，进一步激发全员干劲，助力业绩迈上新台阶。 输注穿刺行业持续扩容升级，国产龙头有望受益于低成本优势。随着下游应用场景（玻尿酸美容针、植发针、辅助生殖取卵针、慢性管理的胰岛素针等）不断丰富，未来10年，基于国内庞大人口基数、客户消费意识转变和消费能力的提升，有望助力输注穿刺行业持续扩容升级。同时，随着目前国内各地低值耗材带量采购不断推进，国内输注穿刺平台型企业有望凭借成本优势、较丰富的产品体系和服务能力占据更多市场份额，带动行业集中度提升。 低成本优势+消费创新助力公司持续成长蜕变。1）留置针：公司留置针市占率较低，2019年预计国内市占率仅2.8%，凭借低成本优势和良好质量，新增中标中西部及华北等地区集采项目，有望带动业绩增量；2）美容钝针：公司于2021年10月获批国内首张美容针三类医疗器械注册证，在全国推动医美器械合规化大背景下，公司一次性注射美容包有望基于先发注册优势和扎实的销售网络，预计在2022年开始逐步放量；3）胰岛素针：胰岛素集采降价带来胰岛素可及性提升，叠加胰岛素笔针合规性使用教育普及下，带动胰岛素笔针渗透率提高。此外，公司一次性和安全型胰岛素笔针有望凭借高性价比优势，借助线上+线下平台持续放量。 公司经营质量持续向好，海外竞争力不断提升。公司通过内生式驱动（产品结构升级和自动化提升下的降本增效）+外延式拓展（并购广西瓯文新增体外诊断、医疗设备等多项业务），2017-2021年前三季度，毛利率从33.44%增长至39.6%，净利润率从11.38%提升至13.2%，公司盈利能力持续攀升。此外，公司不断拓展国际业务，产品结构优化带来海外业务毛利率逐步增长，2020年实现毛利率36.6%，较2017年增长9.5pct，毛利率连续三年稳定增长，海外竞争力持续提升。 ◼ 盈利预测 推荐“买入”评级。我们预计2021-23年公司将实现归母净利润2.91/3.91/4.86亿元，同比增长43.5%/34.4%/24.3%，对应EPS为0.66/0.89/1.10，21-23年PE估值为31.38/23.35/18.78倍。我们持续看好输注穿刺行业的升级扩容，公司作为行业龙头有望凭借一体化产业链、较低的成本优势以及产品持续创新享受行业扩容升级的红利。同时，公司借助产业布局延伸触角至高增长细分赛道，有望进一步夯实自身护城河，提升业绩天花板。 [Table_Industry] 行业: 医药生物 日期: 2022年3月21日 [Table_Author] 分析师: 黄卓 Tel: 021-53686245 E-mail: huangzhuo@shzq.com SAC编号: S0870521120002 联系人: 李斯特 Tel: 021-53686148 E-mail: lisite@shzq.com SAC编号: S0870121110002 [Table_BaseInfo] 基本数据 最新收盘价（元） 20.68 12mth A股价格区间（元） 17.40-30.92 总股本（百万股） 441.57 无限售A股/总股本 99.18% 流通市值（亿元） 90.57 [Table_QuotePic] 最近一年股票与沪深300比较 [Table_ReportInfo] 相关报告： -21%-13%-4%4%13%21%30%38%47%03/2106/2108/2110/2101/2203/22康德莱沪深300 公司深度 ◼ 风险提示 行业监管相关的风险、产品责任风险、汇率变动风险、经销商管理风险、产品研发风险等 ◼ 数据预测与估值 [Table_Finance] 单位：百万元 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入 2645 3120 3792 4515 年增长率 45.6% 17.9% 21.6% 19.1% 归母净利润 203 291 391 486 年增长率 19.2% 43.5% 34.4% 24.3% 每股收益（元） 0.46 0.66 0.89 1.10 市盈率（X） 34.11 31.38 23.35 18.78 市净率（X） 3.93 4.45 3.74 3.12 资料来源：Wind，上海证券研究所（2022年03月18日收盘价） 公司深度 请务必阅读尾页重要声明 3 目 录 1 深耕输注穿刺行业，产业布局和股权激励助力业绩迈上新台阶 5 2 输注穿刺行业持续扩容升级，国产龙头有望受益于低成本优势 8 2.1 穿刺输注跨周期属性强，细分品类丰富 ........................... 8 2.2 穿刺输注行业集中度较低，大型国产品牌有望凭借成本优势扩大市场份额 .................................................................... 13 2.3 未来趋势：集中度提升、消费场景扩容、产品创新 ....... 16 3 低成本优势+消费创新助力公司持续成长蜕变 ............. 19 3.1 凭借成本优势，留置针市场持续开拓 ............................. 19 3.2 美容钝针：III类器械获批，进一步提升医美板块业绩天花板 .......................................................................................... 24 3.3 胰岛素针：集采扩容叠加性价比优势，有望加速放量.... 27 4 公司经营质量持续向好，海外竞争力不断提升............. 31 5 公司盈利预测与投资建议 .............................. 34 6 风险提示 ............................................ 36 图 图 1 2018-2021Q3公司营收和归母净利润情况 ..................... 6 图 2 2018-2021H1公司主营业务构成情况 ............................ 6 图 3 康德莱股权结构 .............................................................. 7 图 4 医疗器械产品种类分类 ................................................... 8 图 5全球穿刺输注市场规模（亿美元） ................................. 8 图 6中国低值医用耗材市场规模（亿元） ............................. 9 图 7 中国穿刺输注市场规模（亿元）..................................... 9 图 8输注穿刺产品分类 ........................................................... 9 图 9中国注射器市场需求(亿支) ........................................... 10 图 10中国输液器使用量(亿支) ............................................. 10 图 11中国体检人次数 .......................................................... 11 图 12 2017年主要各国体检渗透率 ...................................... 11 图 13中国脱发人口数量 ....................................................... 12 图 14 中国植发医疗服务市场规模 ........................................ 12 图 15输注穿刺产业链介绍 ................................................... 13 图 16中国穿刺输注产业链品牌情况 .................................... 14 图 17 2020年中国注射穿刺行业企业竞争格局 ................... 14 图 18 中国注射穿刺器械主要企业区域分布情况 .................. 15 图 19输注穿刺行业发展趋势 ............................................... 16 图 20 中国注射穿刺行业集中度提升（2020） .................... 16 图 21康德莱部分留置针产品 ............................................... 19 图 22全国入院患者实际占用病床天数 ................................. 20 图 23 全国医疗卫生机构诊疗人次及增速 ............................. 20 图 24全国卫生机构床位数量（万张） ................................. 20 图 25 国内外留置针渗透率比较（2020年） ....................... 20 图 26 2019年国内留置针竞争格局 ...................................... 21 公司深度 请务必阅读尾页重要声明 4 图 27 康德莱主要销售区域 ................................................... 21 图 28 2015-2024E中国医美市场规模（亿元） ................... 25 图 29 2017-2023E中国医美用户人数 .................................. 25 图 30 2021年各类医美项目占比 .......................................... 25 图 31 2021年注射类医美消费占比 ...................................... 25 图 32 全球糖尿病患者数量情况（亿人） ............................. 28 图 33 中国糖尿病患者规范管理率 ........................................ 28 图 34 重复使用胰岛素针头弊端 ..............