电感龙头复兴，滤波器国产替代领跑者

[Table_Stock] 麦捷科技（300319） 证券研究报告 公司深度 电感龙头复兴，滤波器国产替代领跑者 [Table_Rating] 买入（首次） [Table_Summary] ◼ 投资摘要 滤波器国产化需求迫切，替代进程迈入关键期。需求方面，5G渗透推动滤波器的量价齐升，射频滤波器整体市场空间近百亿美金，且未来5年复合增速有望达到14%。竞争格局方面，目前SAW滤波器和BAW滤波器领域海外厂商仍占据垄断地位，根据第三方数据国产化率不足5%，在中美贸易争端背景下滤波器的国产替代需求非常迫切，国内厂商正从低端切入，正有序向中高端突破。 射频滤波器国内领跑者，LTCC+SAW+BAW全面布局充分受益。公司目前已大规模量产LTCC射频元器件和SAW滤波器，正在拓展高性能的TC-SAW/TF-SAW，另外公司已设立子公司麦捷瑞芯从事BAW滤波器研发和生产业务，有望尽快量产，未来公司将实现LTCC+SAW +BAW滤波器全产品线的布局，充分受益于行业发展红利。 5G提振电感需求动能，差异化竞争享受国产替代红利。全球电感市场规模接近500亿元，市场增长主要受益于5G基站和5G手机的渗透普及带动单价电感量价齐升，此外电动智能汽车快速普及也给电感行业注入长期增长动能。公司立足于一体化电感，与对手差异化竞争，产品规格逐步完善，从消费终端向智能车载领域拓展，随着本轮募投一体成型电感先进产能的落地，公司有望凭借产能优势进一步提升市占率。 子公司金之川和星源电子边际改善。金之川的电感变压器从过去的基站领域拓展至智能电动车和光伏逆变器领域，成功打开长期成长新空间，有望充分受益于新能源产业渗透。星源电子得益于海外客户的需求提升和公司产品应用领域的拓展，业绩有望继续回暖。 ◼ 盈利预测 首次覆盖给予“买入”评级。我们预计公司2021-23年的归母净利润至2.77/3.92/5.10亿元，同比增长677.4%/41.5%/29.9%，对应EPS为0.32/0.46/0.59，21-23年PE估值为30.74/21.73/16.72倍。公司作为国内一流滤波器和电感核心供应商，凭借募投项目扩产的落地将充分受益于相关零部件的国产化替代。 ◼ 风险提示 国产化替代不及预期、募投项目不及预期、资产减值风险 ◼ 数据预测与估值 [Table_Finance] 单位：百万元 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入 2329 3302 4184 4831 年增长率 28.1% 41.7% 26.7% 15.5% 归母净利润 36 277 392 510 年增长率 -20.9% 677.4% 41.5% 29.9% 每股收益（元） 0.05 0.32 0.46 0.59 市盈率（X） 173.63 30.74 21.73 16.72 市净率（X） 2.96 3.36 2.91 2.48 资料来源：Wind，上海证券研究所（2022年03月16日收盘价） [Table_Industry] 行业: 电子 日期: 2022年3月17日 [Table_Author] 分析师: 陈宇哲 Tel: 021-53686143 E-mail: chenyuzhe@shzq.com SAC编号: S0870521100002 联系人: 马永正 Tel: 021-53686147 E-mail: mayongzheng@shzq.com SAC编号: S0870121100023 [Table_BaseInfo] 基本数据 最新收盘价（元） 9.90 12mth A股价格区间（元） 7.85-18.05 总股本（百万股） 861.17 无限售A股/总股本 86.43% 流通市值（亿元） 73.69 [Table_QuotePic] 最近一年股票与沪深300比较 [Table_ReportInfo] 相关报告： -22%-4%13%31%48%66%83%101%118%03/2105/2108/2110/2112/2103/22麦捷科技沪深300 公司深度 请务必阅读尾页重要声明 2 目 录 1 国资入局助力发展，募资扩产优化战略布局 .............................. 4 1.1 深耕电子元器件二十余载，国资入局助力公司腾飞 ......... 4 1.2 公司业务发展势头良好，经营状况改善显著 .................... 5 1.3 募资坚定扩产，强化主航道布局 ...................................... 7 2 滤波器替代空间广阔，全技术路径发展优势显著 ....................... 8 2.1 滤波器为射频前端核心部分 .............................................. 8 2.2 5G商用化渗透普及，射频滤波器迎来量价齐升 .............. 9 2.3 国产自给率低，替代空间广阔，替代需求迫切 .............. 11 2.4 顺应行业发展趋势，射频模组取得突破 ......................... 13 2.5 陆续突破高端SAW/BAW，构建LTCC+SAW+BAW全面布局 ...................................................................................... 14 3 5G+汽车电子提振电感需求，差异化定位一体电感.................. 17 3.1 基础元器件之一，市场规模稳步增加 ............................. 17 3.2 5G+新能源提振电感需求 ................................................ 17 3.3 国产替代加速，麦捷聚焦一体电感，构筑核心竞争力.... 19 4 盈利预测与投资建议 ................................................................ 22 5 风险提示 ................................................................................... 24 图 图 1 麦捷科技发展历程 .......................................................... 4 图 2 麦捷科技股权结构 .......................................................... 5 图 3 麦捷科技营业收入及增长率 ............................................ 6 图 4 麦捷科技分业务收入 ....................................................... 6 图 5 麦捷科技净利润及净利率 ............................................... 7 图 6 麦捷科技分业务毛利率 ................................................... 7 图 7 滤波器是射频系统的重要组成部分 ................................. 8 图 8 2023年射频市场各部分占比预测（%） ........................ 8 图 9 SAW滤波器原理图 ......................................................... 8 图 10 SAW滤波器与TC-SAW滤波器性能对比 ................... 8 图 11 SAW及BAW原理图 .................................................... 9 图 12 LTCC与SAW和BAW滤波器对比 ............................. 9 图 13 2019-2021.11中国5G基站数量 .................................. 9 图 14 中国5G手机新机型数及占比（款，%） ..................... 9 图 15 中国手机市场出货量（亿部） .................................... 10 图 16 中国5G手机出货量及渗透率（万部，%） ............... 10 图 17 全球射频滤波器市场规模及增速 ................................ 11 图 18 中国射频滤波器市场规模及增速 ................................ 11 图 19 2018年SAW滤波器市场竞争格局（%）.................. 12 图 20 2018年BAW滤波器市场竞争格局（%） ................. 12 图 21 中国SAW滤波器产需量及自给率（亿只，%） ........ 12 图 22 小米10主板射频模组 ................................................. 13 图 23 全球射频市场预测（亿美元） .................................... 13 pOsMrMoRoPtQpPmOmMqRrR7NbP8OoMpPpNsQlOpPoNlOmNrO9PqRoRNZqMxPMYqNtR公司深度 请务必阅读尾页重要声明 3 图 24 主集射频模组示意图 ................................................... 14 图 25 分集射频模组示意图 ................................................... 14 图 26 射频接收模组的五重山 ............................................... 14 图 27 华芯本次流片成功的B41频段BAW滤波器 .............. 15 图 28 麦捷科技滤波器研发历程 ........................................... 15 图 29 麦捷科技研发费用及占比（亿元，%） ...................... 15 图 30 电感器分类 ................................................................. 17 图 31 单机手机电感用量（颗） ........................................... 18 图 32 基站电感用量（个） ................................................... 18 图 33 单机手机电感用量（颗） ........................................... 18 图 34 基站电感用量（个） ................................................... 18 图 35 2000-2030汽车电子占整车成本比重趋势 .................. 19 图 36