2021年业绩快报点评：利润端低于预期，门店净增313家略超预期

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年3月12日 公司研究 利润端低于预期，门店净增313家略超预期 ——周大生（002867.SZ）2021年业绩快报点评 增持（维持） 公司2021年归母净利润同比增长21.21% 公司发布2021年度业绩快报公告：2021年公司实现归母净利润12.28亿元， 2020年同期公司归母净利润为10.13亿元，公司归母净利润同比增长21.21%，公司业绩低于预期。2021年公司实现扣非归母净利润11.93亿元，2020年同期公司扣非归母净利润为9.46亿元，公司扣非归母净利润同比增长26.17%。 单季度看，4Q2021公司实现归母净利润2.22亿元，同比下滑-26.25%。4Q2021公司实现扣非归母净利润2.29亿元，同比下滑-18.96%。 公司2021年营业收入同比增长80.07% 公司2021年实现营业收入91.55亿元，较2020年同期增长80.07%。单季度看，公司4Q2021实现营业收入26.82亿元，同比增长54.58%。公司收入基本符合预期。 公司收入增长较快主要是由于2021年3季度开始，公司通过省级服务中心开展黄金展销业务，在黄金产品上逐步发力，2021年下半年度黄金产品销售增长明显，同时黄金产品收入结构有所变化导致。 2021年门店净增313家，黄金品类增长明显 截至2021年末，公司门店数量达到4502家，2021年公司门店数量净增313家；在产品研发方面，2021年公司陆续推出了“LOVE100星座极光钻石大师系列”、“周大生非凡古法黄金系列”特色产品，构建了“欢乐童年、浪漫花期、幸福花嫁、吉祥人生、美丽人生、璀璨人生”六大产品线，黄金品类增长明显。同时，公司于2021年3季度启动省级服务中心业务，有效提升供应链运营及资金周转效率。 下调盈利预测，维持“增持”评级 公司利润低于预期，收入基本符合预期，主要是由于公司2021年3季度后大力发展黄金产品，而黄金产品毛利率明显低于镶嵌类产品，因此拉低了公司整体的毛利率和净利率水平。鉴于公司持续发力黄金产品，且黄金受益于避险需求景气度较高，我们预计公司黄金产品占比将逐年提升。我们下调对公司2021/ 2022/ 2023年EPS的预测7%/7%/ 4%至1.12/1.34/ 1.58元，公司开启省代模式，有利于公司加快展店速度，提升市占率，维持“增持”评级。 风险提示：低线城市消费恢复情况低于预期，黄金珠宝消费低于预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 5,439 5,084 9,155 10,783 12,327 营业收入增长率 11.69% -6.53% 80.07% 17.78% 14.32% 净利润（百万元） 991 1,013 1,228 1,471 1,731 净利润增长率 22.99% 2.21% 21.16% 19.77% 17.71% EPS（元） 1.36 1.39 1.12 1.34 1.58 ROE（归属母公司)（摊薄） 21.05% 18.81% 20.00% 20.66% 20.95% P/E 12 12 15 12 11 P/B 2.6 2.3 3.0 2.6 2.2 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-03-11；2020年股本为7.31亿股，2021股本增加至10.96亿股 当前价：16.69元 作者 分析师：唐佳睿 CFA CPA(Aust.) ACCA CAIA FRM 执业证书编号：S0930516050001 021-52523866 tangjiarui@ebscn.com 联系人：田然 021-52523799 tianran@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 10.96 总市值(亿元)： 182.94 一年最低/最高(元)： 16.21/23.77 近3月换手率： 50.95% 股价相对走势 -29%-19%-9%0%10%02/2105/2108/2112/2103/22周大生沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -6.03 6.24 -31.51 绝对 -12.43 -9.05 -18.25 资料来源：Wind 相关研报 业绩略超预期，省代模式助力黄金销售收入高增——周大生（002867.SZ）2021年三季报点评（2021-10-29） 业绩符合预告，加大钻石产品研发力度——周大生（002867.SZ）2021年半年报点评（2021-08-30） 业绩符合预期，线上线下渠道有序扩张——周大生（002867.SZ）2021年半年度业绩预告点评（2021-07-14） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 周大生（002867.SZ） 利润表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 5,439 5,084 9,155 10,783 12,327 营业成本 3,482 2,998 6,644 7,773 8,798 折旧和摊销 20 13 27 31 35 税金及附加 56 69 125 147 168 销售费用 587 668 714 839 961 管理费用 121 99 110 129 148 研发费用 13 13 23 27 31 财务费用 8 -23 -22 -19 -23 投资收益 1 1 15 15 10 营业利润 1,257 1,309 1,577 1,911 2,263 利润总额 1,292 1,324 1,637 1,961 2,308 所得税 301 310 409 490 577 净利润 991 1,013 1,228 1,471 1,731 少数股东损益 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 991 1,013 1,228 1,471 1,731 EPS(元) 1.36 1.39 1.12 1.34 1.58 现金流量表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 798 1,361 823 997 1,381 净利润 991 1,013 1,228 1,471 1,731 折旧摊销 20 13 27 31 35 净营运资金增加 -132 74 1,248 796 660 其他 -82 261 -1,681 -1,300 -1,045 投资活动产生现金流 313 -638 116 -40 -20 净资本支出 -181 -131 -30 -30 -30 长期投资变化 1 1 0 0 0 其他资产变化 493 -508 146 -10 10 融资活动现金流 -903 -336 -453 -472 -565 股本变化 246 0 365 0 0 债务净变化 -600 0 0 0 0 无息负债变化 -140 87 266 263 197 净现金流 208 387 486 485 796 资产负债表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 总资产 5,922 6,656 7,675 8,917 10,256 货币资金 1,294 1,680 2,167 2,652 3,448 交易性金融资产 0 0 10 10 10 应收账款 74 136 168 198 227 应收票据 1 1 0 0 0 其他应收款（合计） 20 21 37 42 49 存货 2,597 2,391 3,179 3,876 4,389 其他流动资产 150 517 517 517 517 流动资产合计 4,162 4,759 6,138 7,356 8,700 其他权益工具 454 393 393 393 393 长期股权投资 1 1 1 1 1 固定资产 32 23 44 59 67 在建工程 171 305 274 247 222 无形资产 435 427 434 446 458 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 273 310 310 310 310 非流动资产合计 1,760 1,897 1,537 1,561 1,556 总负债 1,179 1,266 1,532 1,794 1,991 短期借款 0 0 0 0 0 应付账款 323 412 664 777 880 应付票据 36 11 0 0 0 预收账款 115 48 183 216 247 其他流动负债 0 0 0 0 0 流动负债合计 1,153 1,239 1,515 1,778 1,974 长期借款 0 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 11 15 15 15 15 非流动负债合计 26 26 17 17 17 股东权益 4,743 5,390 6,143 7,122 8,265 股本 731 731 1,096 1,096 1,096 公积金 2,020 2,055 1,813 1,868 1,868 未分配利润 2,038 2,723 3,389 4,313 5,456 归属母公司权益 4,710 5,386 6,138 7,118 8,261 少数股东权益 33 5 5 5 5 盈利能力（%） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 毛利率 36.0% 41.0% 27.4% 27.9% 28.6% EBITDA率 24.2% 26.3% 17.3% 17.7% 18.4% EBIT率 23.3% 25.5% 17.0% 17.4% 18.1% 税前净利润率 23.8% 26.0% 17.9% 18.2% 18.7% 归母净利润率 18.2% 19.9% 13.4% 13.6% 14.0% ROA 16.7% 15.2% 16.0% 16.5% 16.9% ROE（摊薄） 21.0% 18.8% 20.0% 20.7% 21.0% 经营性ROIC 24.7% 23.7% 21.6% 22.7% 24.4% 偿债能力 2019 2020 2021E 2022E 2023E 资产负债率 20% 19% 20% 20% 19% 流动比率 3.61 3.84 4.05 4.14 4.41 速动比率 1.36 1.91 1.95 1.96 2.18 归母权益/有息债务 - - - - - 有形资产/有息债务 - - - - - 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2019 2020 2021E 2022E 2023E 销售费用率 10.79% 13.14% 7.80% 7.78% 7.80% 管理费用率 2.22% 1.94% 1.20% 1.20% 1.20% 财务费用率 0.14% -0.46% -0.24% -0.18% -0.19% 研发费用率 0.24% 0.25% 0.25% 0.25% 0.25% 所得税率 23% 23% 25% 25% 25% 每股指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 每股红利 0.45 0.60 0.45 0.54 0.63 每股经营现金流 1.09 1.86 0.75 0.91 1.26 每股净资产 6.44 7.37 5.60 6.49 7.54 每股销售收入 7.44 6.96 8.35 9.84 11.24 估值指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E PE 12 12 15 12 11 PB 2.6 2.3 3.0 2.6 2.2 EV/EBITDA 9.3 8.8 11.4 9.3 7.6 股息率 2.7% 3.6% 2.7% 3.2% 3.8% oQmMoOoM8OcMaQ