贵州茅台公司研究 | 深度报告
新管理层推动变革，产品结构稳步升级。公司背靠茅台集团，上市以来取得巨大的业绩增长，管理层在茅台成为白酒龙头的历程中发挥着重要作用。新董事长上任以来，提出将以市场化的手段来解决茅台酒的价格问题，同时对产能等释放积极信号，值得期待。公司推出珍品茅台、茅台1935两款新品，进一步完善产品体系，推动结构升级。茅台1935在22年若投放1000吨以上，有望新增15亿元以上收入。公司规划2025年系列酒实现收入240亿元(21-25CAGR+17.5%)，增速较高。茅台酒盈利能力强，据测算21年茅台酒和系列酒净利率分别约为52%和32%。
工艺精湛产能扩张，加强直销提升盈利。茅台酒的精湛工艺和高品质是奠定其白酒龙头品牌的基础，其中从投粮至出厂，茅台酒约5年，系列酒约3年。公司上市以来推动产能稳步扩张，目前茅台酒产能约5.65万吨；根据《遵义市2035年远景目标纲要》，茅台酒未来产能预计仍有提升空间。随着相关项目建设落地，系列酒设计产能将达到5.6万吨，实际产能约6.5万吨。茅台酒基酒产量在18年同比增长16%，为22年茅台酒销量增长提供弹性，我们预期22年有望增长9%。公司上市以来持续推动渠道变革，2018年至今，公司扩大直销渠道，推进营销扁平化，直销收入占比提升推动盈利能力改善，2021年前三季度，直销收入占比达到20%。
茅台酒提价预期提升，巩固十四五增长基础。茅台酒终端需求旺盛，目前飞天茅台的整箱和散瓶批价达到约3130元和2770元，较出厂价高约223%和186%，提价的必要性提升。复盘历史，非标茅台的提价通常领先或同步于飞天茅台，而目前多款非标茅台已经提价，飞天提价概率提升。提价对于茅台的长期增长具有重要意义，将有力巩固十四五增长基础。根据茅台集团25年收入翻番目标测算，茅台酒吨价
