2022年1-2月经营数据点评：顺利实现“开门红”，市场化改革红利显现

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Title] 贵州茅台（600519.SH）2022年1-2月经营数据点评 顺利实现“开门红”，市场化改革红利显现 2022年03月08日 [Table_Summary]  事件：公司发布公告，2022年春节期间，公司产品销售势头向好，市场呈现旺销态势，顺利实现了“开门红”。经公司初步核算，2022年1至2月，公司实现营业总收入202亿元左右，同比增长20%左右；实现归属于上市公司股东的净利润102亿元左右，同比增长20%左右。  春节市场旺销，顺利实现“开门红”。2月9日，茅台集团会议反应，春节期间茅台酒销售势头向好，价格持续平稳，市场呈现旺销态势；茅台酱香系列酒销售实现大幅增长。当前散瓶飞天茅台价格稳定在2700-2800元，呈现供需紧平衡特征。  茅台1935填补千元价位产品空缺，系列酒“瘦身”聚焦。2022年推出新品珍品茅台（茅台酒），出厂价4399元，定位介于精品和年份之间，茅台酒形成自上而下以年份、珍品、精品、生肖为代表的产品矩阵；茅台1935（系列酒），出厂价798元，建议零售价1188元，对茅台千元价位产品空缺形成补充。2022年公司停产500ml茅台王子酒、500ml茅台迎宾酒等10款系列酒产品，市场费用向茅台1935、汉酱（茅）、金王子、珍品王子等11款主推产品倾斜，系列酒产品矩阵更聚焦。  改革新政稳步落地，聚焦营销体制变革与市场化价格策略。丁雄军董事长2021年8月底到任以来，提出“五线”发展道路，正面回应市场关注的渠道不畅及价格管控问题，“必须坚持市场化及法制化改革，并着力建立客户管理系统，以数字化更加精准赋能销售体系”，提出“推进现代化管理改革，推进资产管理改革，推进营销体制和价格体系改革”，21年中秋推出“双节茅台合计投放超8000吨”、“贵州茅台旗下的茅台国际大酒店停售1499元飞天茅台酒”、“普茅之外，其他茅台酒的开箱政策即日起全部取消” 等新政；22年春节取消1*6箱茅开箱政策，新增1*12普飞拆箱销售，加大非标茅台酒直营店拿货比例，稳定普飞市场价格同时持续强化渠道掌控力。  系列酒扩产1.2万吨，为长期发展提供产能保障。1月27日董事会通过《关于投资实施“十四五”酱香酒习水同民坝一期建设项目的议案》，新增系列酒制酒产能约1.2万吨、制曲产能约2.94万吨、贮酒能力约3.6万吨，建设周期为24个月。预计建设完工后系列酒可形成总计约6.7万吨产能，为系列酒长期发展提供产能保障。此外根据公司“2021年度生产经营情况公告”披露，茅台基酒产量5.65万吨，同增12.55%，茅台酒5.6万吨基酒产能已达产。  投资建议：公司春节市场旺销，顺利实现“开门红”。公司“五线”发展道路紧密围绕集团“十四五”“双巩固，双打造”中心，着力“聚主业，调结构，强配套，构生态”，公司市场化改革新政逐步落地，预计公司2021~2023年营收分别为1091/1248/1558亿元，归母净利润分别为521/600/759亿元，当前股价对应P/E分别为41/36/28X，维持“推荐”评级。  风险提示：1）新政改革遇阻风险，影响供需结构及产品供给节奏；2）产能扩建、税收等产业政策面受限风险；3）疫情影响超预期。 [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 97,993 109,058 124,823 155,796 增长率（%） 10.3 11.3 14.5 24.8 归属母公司股东净利润（百万元） 46,697 52,050 60,008 75,904 增长率（%） 13.3 11.5 15.3 26.5 每股收益（元） 37.17 41.43 47.77 60.42 PE 46 41 36 28 PB 15.6 11.2 9.3 7.5 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2022年3月7日收盘价） [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 1707.0元 [Table_Author] 分析师： 王言海 执业证号： S0100521090002 电话： 021-80508452 邮箱： wangyanhai@mszq.com 研究助理： 姚启璠 执业证号： S0100121100006 电话： 13795262443 邮箱： yaoqifan@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1.贵州茅台2021年 生 产 经 营 情 况 点评:2021行稳致远，2022扬帆启航 2.贵州茅台（600519.SH）点评报告：业绩稳增，改革新政稳步推进 3.贵州茅台（600519）2021年半年报点评：上半年实现稳健增长，直营收入占比达历史最高 4.贵州茅台（600519）2021年一季报点评：收入端实现稳健增长，税金确认拖累短期业绩 5.贵州茅台（600519）2020年年报点评：“十三五”稳健收官，“十四五”远大目标可期 贵州茅台(600519)/食品饮料 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCED ETAIL] 利润表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 营业总收入 97,993 109,058 124,823 155,796 成长能力（%） 营业成本 8,265 8,475 9,086 9,970 营业收入增长率 10.29 11.29 14.46 24.81 营业税金及附加 13,887 15,486 17,725 22,123 EBIT增长率 12.85 11.03 15.29 26.42 销售费用 2,548 3,272 3,745 4,674 净利润增长率 13.33 11.46 15.29 26.49 管理费用 6,790 7,743 8,862 11,062 盈利能力（%） 研发费用 50 56 64 80 毛利率 91.57 92.23 92.72 93.60 EBIT 66,674 74,026 85,341 107,887 净利润率 50.54 50.77 51.14 51.83 财务费用 -235 -237 -203 -203 总资产收益率ROA 21.88 20.92 20.47 21.22 资产减值损失 0 0 0 0 净资产收益率ROE 28.95 27.11 26.02 26.62 投资收益 0 0 0 0 偿债能力 营业利润 66,635 74,268 85,556 108,103 流动比率 4.06 4.69 5.39 6.06 营业外收支 -438 -438 -438 -438 速动比率 3.41 4.36 5.06 5.73 利润总额 66,197 73,830 85,118 107,665 现金比率 0.79 1.81 2.60 3.50 所得税 16,674 18,458 21,279 26,916 资产负债率（%） 21.40 18.91 16.71 15.14 净利润 49,523 55,373 63,838 80,749 经营效率 归属于母公司净利润 46,697 52,050 60,008 75,904 应收账款周转天数 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA 67,991 75,567 86,976 109,626 存货周转天数 1,274.88 600.00 600.00 600.00 总资产周转率 0.46 0.44 0.43 0.44 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 每股指标（元） 货币资金 36,091 85,330 127,514 189,601 每股收益 37.17 41.43 47.77 60.42 应收账款及票据 1,533 1,433 1,882 2,278 每股净资产 128.42 152.84 183.59 227.00 预付款项 898 1,386 1,444 1,433 每股经营现金流 41.13 58.18 52.90 68.62 存货 28,869 13,931 14,936 16,389 每股股利 17.03 17.03 17.03 17.03 其他流动资产 118,261 118,456 118,364 118,411 估值分析 流动资产合计 185,652 220,536 264,140 328,112 PE 46 41 36 28 长期股权投资 0 0 0 0 PB 15.6 11.2 9.3 7.5 固定资产 16,225 16,240 16,292 16,430 EV/EBITDA 36.38 27.25 23.19 17.83 无形资产 4,817 5,270 5,860 6,238 股息收益率（%） 1.00 1.00 1.00 1.00 非流动资产合计 27,744 28,232 29,045 29,600 资产合计 213,396 248,767 293,185 357,712 短期借款 0 0 0 0 现金流量表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 应付账款及票据 1,342 1,523 1,641 1,737 净利润 49,523 55,373 63,838 80,749 其他流动负债 44,331 45,524 47,363 52,419 折旧和摊销 1,317 1,541 1,635 1,739 流动负债合计 45,674 47,047 49,004 54,157 营运资金变动 857 15,729 536 3,268 长期借款 0 0 0 0 经营活动现金流 51,669 73,092 66,456 86,205 其他长期负债 1 1 1 1 资本开支 -2,089 -2,467 -2,886 -2,731 非流动负债合计 1 1 1 1 投资 295 0 0 0 负债合计 45,675 47,049 49,006 54,158 投资活动现金流 -1,805 -2,466 -2,886 -2,731 股本 1,256 1,256 1,256 1,256 股权募资 0 0 0 0 少数股东权益 6,398 9,720 13,551 18,396 债务募资 0 0 0 0 股东权益合计 167,721 201,718 244,180 303,554 筹资活动现金流 -24,128 -21,387 -21,387 -21,387 负债和股东权益合计 213,396 248,767 293,185 357,712 现金净流量 25,737 49,238 42,184 62,088 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 贵州茅