2021年年报点评：成本下降盈利能力改善，一体化、规模化有望梯次降本

投资要点 事件：公司发布2021年年度报告，2021年全年实现营业收入11.18亿元，同比增长169%；实现归母净利润1.00亿元，同比增长120%；实现扣非后归母净利润1.03亿元，同比增长207%。其中，2021年第四季度实现营业收入4.28亿元，同比增长406%，环比增长39%；实现归母净利润0.43亿元，同比增长652%，环比增长207%；实现扣非后归母净利润0.53亿元，同比增长2106%，环比增长382%。EPS1.00元，业绩超出预期。 石墨负极材料供不应求、满产满销，四季度盈利能力大幅回暖。2021年，公司石墨负极产能达到3.52万吨，较2020年增长近1万吨，仍有2万吨在建产能，此外。报告期内，公司石墨负极材料产能紧张，产能利用率达到112%，受益于新能源汽车行业整体景气度攀升，电池端需求快速增长，公司产品需求随之增长，产销比达到102%，同时库存消化收益，库存量减少超50%。报告期内，受新能源行业快速发展和环保受限的双重影响，作为公司上游的石墨化委外加工供需紧张，加工费出现了较大幅度的上涨，全年成本由2020年的1.99万元/吨提升至2.07万元/吨，2021年第三季度毛利率一度降至21%，对盈利能力产生较大影响。2021年第四季度，随着公司石墨化产能建成投产，成本压力缓解，将全年毛利率上修至26%。 石墨负极材料一体化、规模化稳步推进，有望实现梯次降本增效。公司报告期内积极推进石墨化等上游原材料、加工工序布局，据公开信息披露，2021年9月起，公司已规划石墨化年产能1.5万吨，自供比例达到43%，其中3000吨已实现满产。未来随着石墨化配套的推进，公司营业成本将迎来进一步下降，在缓解产能瓶颈外，或有机会撑起更大的利润空间。此外，2021年公司期间费用中管理费用、研发费用增长幅度较大，系通过股权激励和增大研发为公司未来长期发展打下良好基础，预计未来随着募投产能陆续释放、四川翔丰华项目落地，销售增加、收入增长，费用将得到较大程度摊薄，实现规模效应。 坚定贯彻“大客户战略”增强抗风险能力，积极布局新型材料。公司客户质量优异，结构良好，2021年对前五名客户销售额占总销售额96%，下游需求拥有坚实保障。据电池联盟统计，2021年，仅宁德时代和比亚迪的动力电池国内装机量便达到105GWh，对应约15万吨负极材料需求，远大于公司目前产能。同时，报告期内还引入三星SDI、松下等国际知名锂电企业，进一步打开日韩市场，有望实现产品单价小幅提升。此外，公司已涉及硅碳负极、B型-二氧化钛、石墨烯等新型碳材料领域，并具备产业化基本条件，对未来技术更迭有着一定的抗风险能力。 盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年EPS分别为1.83元、2.78元、3.80元，未来三年归母净利润将保持56%的复合增长率。考虑到公司下游需求稳定增长，公司自身经营预期向好，业绩确定性高，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动的风险、外协加工风险、行业竞争进一步加大风险、对重要客户依赖的风险。 指标/年度 关键假设： 假设1：公司募投项目、四川翔丰华项目稳步建设，2022年/2023年/2024年产能分别为5.0万吨/6.5万吨/8.5万吨； 假设2：公司下游需求充沛，未来3年均实现满产满销； 假设3：随着一体化布局推进，叠加扩产有望实现规模效益，公司成本稳步下降；近期原油价格上涨难以持续，针状焦等原材料价格维持稳定。2022年/2023年/2024年成本由2.0万元/吨稳步降至1.9万元/吨。 基于以上假设，我们预测公司2022-2024年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率