您的浏览器禁用了JavaScript(一种计算机语言,用以实现您与网页的交互),请解除该禁用,或者联系我们。[光大证券]:2022年1月CPI和PPI数据点评兼债市观点:核心CPI不弱亦不强,后续PPI可能仍将快速回落 - 发现报告
当前位置:首页/宏观策略/报告详情/

2022年1月CPI和PPI数据点评兼债市观点:核心CPI不弱亦不强,后续PPI可能仍将快速回落

2022-02-16光大证券笑***
2022年1月CPI和PPI数据点评兼债市观点:核心CPI不弱亦不强,后续PPI可能仍将快速回落

事件 2022年2月16日,国家统计局发布2021年1月CPI和PPI数据:2022年1月CPI同比上涨0.9%(前值为1.5%),核心CPI同比增长1.2%(前值为1.2%); PPI同比上涨9.1%(前值为10.3%)。 点评 春节因素致CPI同比环比组合异常,核心CPI持续走平,不弱亦不强。1月CPI同比上涨0.9%(前值为1.5%),环比上涨0.4%(前值为下降0.3%),同比增速下降而环比增速上升的情况,并不常见,但在春节期间发生则并不偶然。1月核心CPI同比增速为1.2%,连续3个月持平;环比增速为0.1%。从历史数据来看,2017-2019年以及2021年(不考虑2020年是为了剔除当时疫情的影响)1月核心CPI环比增速均值为0.3%,说明目前核心CPI尽管不弱但也不强,这也是目前基本面需求端疲弱的表现。目前供给端对CPI的影响处于此消彼长态势,决定CPI高度的因素主要还是需求端。居民资产负债表的修复并不顺畅,将制约居民消费的修复速度,也使得消费品端物价难有太好的表现。 PPI同比增速继续回落,环比回落幅度收窄,但预计后续仍将快速回落。1月PPI同比上升9.1%(前值为10.3%),涨幅回落1.2个百分点;环比下降0.2%(前值为下降1.2%),回落幅度有所收窄。后续PPI走势需主要关注生产资料的回落速度。1月PPI环比回落幅度收窄主要是由于原材料价格上升带来。后续国际原油价格继续提升的空间有限,预计生产资料中原材料价格也将再次转入下降态势,PPI环比后续仍可能快速回落。 债市观点 2022年开年以来,尤其1月中旬以来,短端利率持续下降。春节之后,尤其是1月金融数据发布之后,长端利率再次回升至2.8%左右震荡,基本回至降息前水平。后续影响债市走势的重要因素,经济呈现底部企稳态势,供给和通胀环境均有一定程度改善,宏观政策将化解三重压力尤其是稳增长作为方向,当前也处于加快发力阶段。2022年基本面演变的最重要特征是“需求再修复”。对于后续债券投资,建议投资者将关注点聚焦在基本面的修复进度上,基本面的修复情况是宏观政策调整的基础,从而更好的应对利率波动。 风险提示 近期疫情有所反复,后续全球经济复苏的不确定因素仍存;国内经济仍处于恢复进程中,疫情带来的衍生风险也不能忽视。 1、事件 2022年2月16日,国家统计局发布2021年1月CPI和PPI数据:2022年1月CPI同比上涨0.9%(前值为1.5%),核心CPI同比增长1.2%(前值为1.2%); PPI同比上涨9.1%(前值为10.3%)。 2、点评 2.1、春节因素致CPI同比环比组合异常,核心CPI持续走平,不弱亦不强 2022年1月CPI同比上涨0.9%,增速比2021年12月(1.5%)回落0.6个百分点,连续2个月下降;环比上涨0.4%(前值为下降0.3%)。1月CPI同比增速下降而环比增速上升的情况,并不常见,但在春节期间发生则并不偶然。如2019、2021年1月均出现过类似情况,其中的原因,是因为上述这几个时点,食品价格整体处于下降通道中,但春季期间价格则环比抬升明显。1月食品烟酒类价格同比下降1.8%,影响CPI同比下降约0.52个百分点;而环比上涨1.1%,影响CPI上涨约0.30个百分点。因此,1月CPI同比增速下降而环比增速上升的情况主要是由于春节因素,短期内CPI走势仍可能处于下降态势。 从核心CPI的角度来看,1月核心CPI同比增速为1.2%,连续3个月持平。2021年7月以来,核心CPI同比波动很小,最高、最低分别为1.3%和1.2%,稍低于疫情前水平(2019年4季度核心CPI均值为1.4%)。另外,1月核心CPI环比增速为0.1%,但从历史数据来看,2017-2019年以及2021年(不考虑2020年是为了剔除当时疫情的影响)1月核心CPI环比增速均值为0.3%,说明目前核心CPI尽管不弱但也不强,也是目前基本面需求端的疲弱的表现。 图表1:1月CPI同比增速回落,核心CPI同比维持不变 图表2:1月CPI环比上升0.4%,核心CPI环比为0.1% 图表3:1月CPI中食品项、非食品项同比增速均有所下降 结合近几个月食品、非食品、核心CPI以及相关指标的表现,大致可以判断: 1)供给端对CPI的影响处于此消彼长态势,食品类价格在低位,而能源类价格则可能处于高位震荡。 2)后续决定CPI高度的因素主要还是需求端。从目前公布的经济数据来看,需求仍相对疲弱,经济整体处在底部企稳过程中,决定了CPI短期内仍难以有太好表现。另外,核心CPI同比基本处于1.2%左右水平,后续是否进一步提升,同样取决于需求的改善。 图表4:1月消费品同比增速回落明显,而服务价格同比增速上升 图表5:近期猪肉价格有所下降,而蔬菜价格则继续处于高位 3)在前期多篇报告中,我们均指出,疫情出现使得居民杠杆率持续上升,而收入增速放缓,以及房价的上涨均制约了居民资产负债表的修复。因此消费品端CPI尤其是核心CPI的疲弱,以及2021年以来消费持续修复不及预期,均是居民资产负债表修复不畅的侧面表现。2021年Q1、Q2,居民部门杠杆率出现了小幅下降(与经济增速有关),Q3、Q4则继续回升,表明居民资产负债表的修复并不顺畅,我们认为,这都将制约居民消费的修复速度,也使得消费品端物价难有太好的表现。 图表6:2020年居民杠杆率持续提升,2021年Q1、Q2稍有下降,但Q3、Q4上升 2.2、PPI同比增速继续回落,环比回落幅度收窄,但预计后续仍将快速回落 1月PPI同比上升9.1%(前值为10.3%),涨幅回落1.2个百分点;环比下降0.2%(前值为下降1.2%),回落幅度有所收窄。 从结构来看,1月生产资料价格同比增速为11.8%,继续回落(前值为13.4%); 生活资料价格同比增速为0.8%(前值为1%);生产资料和生活资料价格环比增速则分别为-0.2%和0。 在此前报告中,我们基本确定2021年10月是这一轮PPI向上周期的顶部,11、12月PPI同比增速的回落基本都在预期中,后续还是要将关注的重点放在回落速度上来;从环比来看,后续PPI回落主要关注生产资料的回落速度。生产资料的三大具体分项中,1月三个分项同比增速均有所下降,而从环比来看,采掘业价格环比下降1.3%,加工业价格环比下降0.5%,原材料价格环比则逆势上升0.6%。大致可以看到,1月PPI环比回落幅度收窄主要是由于原材料价格上升带来。受国际原油价格回升影响,近期国内石油相关行业价格回暖。1月石油和天然气开采业价格由2021年12月环比下降6.9%转为上涨2.6%;化学原料和化学制品制造业、化学纤维制造业价格分别下降1.3%和0.1%,降幅比2021年12月分别收窄0.8和3.0个百分点。另外,国际有色金属价格上行,也带动国内有色金属冶炼和压延加工业价格上涨(环比上升0.8%)。而目前来看,随着乌克兰危机的逐步缓和,国际原油价格继续提升的空间有限,预计后续生产资料中原材料价格也将再次转入下降态势,后续PPI环比仍可能快速回落。 图表7:1月PPI同比增速继续回落,环比下降幅度收窄 图表8:1月生产资料、生活资料同比增速均有所回落 图表9:1月生产资料中三个分项同比增速均有所下降 3、债市观点 从2021年12月以来释放的一系列信号均显示,稳增长是下一阶段宏观政策的重心。2022年开年以来,尤其1月中旬以来,短端利率持续下降,目前在1.9%左右波动(较2021年12月高点2.38%的水平下降近50bp),这与市场持续宽松的流动性环境是相匹合的。本轮长端利率的下降始于1月中旬,伴随降息预期和落地,长端利率在春节前降至2.7%左右(下降10bp)。春节之后,尤其是1月金融数据发布之后,长端利率再次回升至2.8%左右震荡,基本回至降息前水平。截至2月15日,10Y和1Y国债收益率利差已经超过90bp,明显高出正常水平(2021年均值为63bp)。 后续影响债市走势的重要因素,基本面方面,从12月经济数据来看,经济呈现底部企稳态势,供给和通胀环境均有一定程度改善,但内需仍然较弱。政策方面,宏观政策将化解三重压力尤其是稳增长作为方向,当前也处于加快发力阶段。 2022年基本面演变的最重要特征是“需求再修复”。对于后续债券投资,建议投资者将关注点聚焦在基本面的修复进度上,基本面的修复情况是宏观政策调整的基础,从而更好的应对利率波动。 图表10:1月以来,短端利率持续下降;近期长端利率有所反弹 图表11:2021年2月以来资金市场利率整体在区间波动 4、风险提示 近期疫情有所反复,后续全球经济复苏的不确定因素仍存;国内经济仍处于恢复进程中,疫情带来的衍生风险也不能忽视。