造纸行业跟踪报告：1月文化纸盈利延续修复态势，包装纸整体平稳

国内港口木浆库存环比下降，针叶浆、阔叶浆内外盘价差扩大。截至2022年1月底，青岛港、保定港和常熟港木浆库存分别上升0.6万吨、下降1.7万吨、下降4.8万吨至98.1万吨、2.5万吨和49万吨，环比分别+0.62%/-40.48%/-8.92%。1月针叶浆外盘平均价格为807.35美元/吨，折合人民币5134.47元，月环比上升6.10%，同比上升6.19%；1月阔叶浆外盘平均价格为610.32美元/吨，折合人民币3882.70元，月环比上升3.82%，月同比上升9.71%。 文化纸下游需求平稳，纸企挺价意愿较强，吨毛利环比上行但当前仍位于历史较低分位数。1月文化纸市场持稳运行，纸企频发涨价函挺价意愿较强外加纸浆价格居高不下带来一定的成本支撑，铜版纸平均价格环比下降16.83元/吨至5381元/吨；双胶纸平均价格环比上升41.52元/吨至5635元/吨；开工方面：延续前期平稳水平；库存方面：下游经销商成交量较低，纸厂整体库存有所增加（双胶纸企业库存为62.13万吨，环比下降3.95万吨，同比下降6.97万吨； 铜版纸企业库存为47.4万吨，环比下降0.5万吨，同比上升15.2万吨）。进出口方面：文化纸出口自7月以来持续改善，进口压力大幅缓解（12月铜版纸出口量66.33千吨，同比增速为29.68%；进口方面铜版纸/双胶纸进口量同比-15.42%/-17.49%）。 1月国内废纸价格环比下降，下游需求疲态下国废或延续下滑态势。价格方面：国内废黄板纸标杆均价为2357.2元/吨，环比下降2.08%，同比上升3.18%； 库存方面：20年12月起库存持续上升，4月起库存开始回落直至7月库存回升，2021年12月底厂商黄板纸库存升至13天，环比上升2天。 包装纸下游需求边际减弱，价格震荡下行库存上升，进口替代明显。1月包装纸需求边际减弱，龙头纸企提价计划取消，叠加废纸价格下行缺乏成本端支撑，纸价震荡下行；开工率方面，下游需求平淡外加纸企停机检修，开工率下滑； 库存方面，下游厂商节前备货积极性不高，对价格下滑预期仍存，整体补库进度一般，纸厂库存上升。进出口方面，受公共卫生事件继续扰动影响，12月瓦楞纸进口量大幅减少，环比下降31.65%，因国内规模纸企海外项目投产，12月箱板纸进口量较上月减少13.88%。 未来展望：文化纸纸企提价意愿较强，中长期浆价有望回归合理水平。文化纸龙头纸企提价意愿较强，木浆受消息面因素持续发酵影响价格居高不下。纸价方面：龙头纸企提价意愿较强，近期金华盛纸业、APP文化用纸等纸企发布新一轮涨价函，提价幅度200元/吨，后续需持续跟踪提价落地情况。木浆方面近期印尼地震、芬兰造纸工人罢工、UPM乌拉圭新产能延期投产等一系列国际突发事件导致纸浆存供应缩减预期带动内盘现货浆价居高不下，从库存及需求端看，国内三大港口木浆库存依然位于近3年的高位水平，去库需求仍在，中长期看价格有望回归到合理水平。包装纸方面：春节期间纸厂停机检修，整体需求萎缩，节后需求料将逐渐恢复。随着春节临近，纸厂停机检修增加，加之下游逐渐进入假期状态，整体需求萎缩明显。预计2月份市场供需关系有所缓和。 重点推荐个股：重点推荐两条主线，1）木浆系龙头标的，推荐太阳纸业 （002078）、博汇纸业（600966）；2）废纸系龙头标的，推荐山鹰国际（600567）、玖龙纸业（02689.HK）。 风险提示：宏观经济大幅下行致需求大幅下滑；纸种提价落地不及预期。 一、1月纸产业链库存数据出炉，废纸系略显疲态，木浆系表现较优 木浆系产业链：国际多发事件扰动，纸浆供给存缩减预期助推价格持续走高，1月木浆价格环比上升，港口库存环比下降，文化纸市场持稳运行，纸企频发涨价函挺价意愿较强外加纸浆价格居高不下带来一定的成本支撑，双胶纸价格环比上升，吨毛利环比上行。 废纸系产业链：包装纸需求边际减弱叠加去库需求，龙头纸企提价计划取消，纸价环比震荡下行；下游需求疲软，纸厂采购废纸积极性不高，国废价格下行，库存上升。受公共卫生事件继续扰动影响以及国内规模纸企海外项目投产，箱板、瓦楞纸进口量有所下降。 （一）国内港口木浆库存环比下降，针叶浆、阔叶浆内外盘价差继续扩大 1月印尼地震、芬兰造纸工人罢工、UPM乌拉圭新产能延期投产等一系列国际突发事件导致纸浆存供应缩减预期，叠加国内港口木浆库存持续下降影响，木浆内盘价格持续走强。反观外盘桨价格反弹力度有限，内外差扩大。从木浆基本面来看，我们认为短期扰动因素对浆价影响是暂时的，长期仍会回归到供需决定的合理价格水平。 国内港口贸易商木浆库存环比下降。截至2022年1月底，青岛港、保定港和常熟港木浆库存分别上升0.6万吨、下降1.7万吨、下降4.8万吨至98.1万吨、2.5万吨和49万吨，环比分别+0.62%/-40.48%/-8.92%。。 图表1 1月底国内港口贸易商木浆库存环比下降 图表2全球港口库存 1月针叶浆外盘平均价格为807.35美元/吨，折合人民币5134.47元，月环比上升6.10%，同比上升6.19%；内盘平均价格为6172.22元/吨，月环比上升6.83%，月同比上升0.46%； 1月国内外平均价差上升至1037.75元/吨，月环比上升11.76%，月同比下降15.24%。 1月阔叶浆外盘平均价格为610.32美元/吨，折合人民币3882.70元，月环比上升3.82%，月同比上升9.71%；内盘平均价格为5167.25元/吨，月环比上升4.97%，月同比上升10.01%； 1月国内外平均价差上升至1284.55元/吨，月环比上升9.48%，月同比上升18.08%。 国内主要港口木浆库存环比下降，1月底青岛港、保定港、常熟港三个主要港口合计库存149.6万吨，较12月底减少5.9万吨，港口库存下降。1月港口木浆依然位于近3年的高位水平，去库需求仍在。 图表3针叶浆国内外现货价格1月价差扩大 图表4阔叶浆国内外现货价格1月价差扩大 （二）文化纸下游需求平稳，纸企挺价意愿较强，吨毛利环比上行 1月文化纸市场持稳运行，纸企频发涨价函挺价意愿较强外加纸浆价格反弹带来一定的成本支撑；双胶纸价格环比上升，铜版纸价格略有下降；开工方面整体变动不大；临近年末经销商多有适量备货，纸厂库存水平略有下滑。进出口方面：文化纸出口自7月以来持续改善，进口压力大幅缓解。 1月铜版纸平均价格环比下降16.83元/吨至5381元/吨；双胶纸平均价格环比上升41.52元/吨至5635元/吨。铜版纸与双胶纸的毛利空间分别处于历史上（2015年3月20日到2022年1月28日）34.3%和33.5%分位数。 图表5 1月铜版纸价格环比下降 图表6 1月双胶纸价格环比上升 截至1月底，中国双胶纸月度企业库存为62.13万吨，环比下降3.95万吨，同比下降6.97万吨；中国铜版纸月度企业库存为47.4万吨，环比下降0.5万吨，同比上升15.2万吨； 木浆系纸库存下降。 图表7 1月份双胶纸企业库存环比下降 图表8 1月份铜版纸企业库存环比下降 1月份铜版纸相较去年12月开工负荷率上升4.67个百分点，双胶纸1月份开工负荷率相较去年12月小幅上升0.05个百分点。 图表9双胶纸开工负荷率小幅上升 图表10双铜纸开工负荷率上浮 文化纸出口自7月以来持续改善，进口压力大幅缓解。12月，双胶纸出口量40.47千吨，同比-6.01%，环比下滑9.22%，基本延续自7月以来出口回暖态势；铜版纸出口大幅改善：12月铜版纸出口量66.33千吨，同比增速为29.68%；进口量21.18千吨，同比下降15.42%。我们认为铜版纸12月出口有大幅改善主要原因在于国内铜版纸相对海外铜版纸具有明显的价格优势：国内1月铜版纸均价5381元/吨，海外均价1236.02美元/吨。 图表11双胶纸进口量同比-17.49% 图表12双胶纸出口量延续回暖态势 图表13双铜纸12月进口量同比-15.42% 图表14双铜纸12月出口量大幅改善 白卡纸整体需求平稳，纸价环比略有下降，库存环比略有上升。1月白卡纸平均价格为5882.41元/吨，环比下降3.47%，同比下降20.87%；截至1月底，白卡纸企业库存天数20.32天，较12月增加0.38天；企业库存为64.73万吨，环比上升1.21万吨，同比上升0.94万吨。当前白卡纸的毛利空间已处于历史较低分位数为29%，纸企挺价意愿较强。 太阳、晨鸣、博汇均发布白卡纸提价函，提价幅度200元/吨，涨价落地情况需持续关注。 图表15白卡纸价格1月环比下降 图表16白卡纸厂商库存环比略有上升 开工负荷率大幅下滑。1月白板纸企业开工负荷率相较去年12月下降10.93个百分点，相较去年同期减少15.84pct。白卡纸1月份开工负荷率较上月下降4.73pct，较去年同期同比下降约5.91pct。 图表17白卡纸开工负荷率略有下滑 图表18白板纸开工负荷率较上月大幅下滑 （三）1月国内废纸价格环比下降，纸厂黄板纸库存上升 1月国内包装纸需求边际减弱，纸厂采购原材料积极性一般，废纸价格下行，库存上升。 废黄板纸标杆均价为2357.2元/吨，环比下降2.08%，同比上升3.18%；20年12月起库存持续上升，4月起库存开始回落直至7月库存回升，2021年12月底厂商黄板纸库存升至13天，环比上升2天，1月国内废纸价格环比小幅回落。 图表19国废价格环比下降 图表20 12月底纸厂废纸库存升至13天 （四）包装纸下游需求边际减弱，价格震荡下行库存上升 1月包装纸需求边际减弱，龙头纸企提价计划取消，叠加废纸价格下行缺乏成本端支撑，国废价格环比下降，纸价震荡下行；开工率方面，下游需求平淡外加纸企停机检修，开工率下滑；库存方面，下游厂商节前备货积极性不高，对价格下滑预期仍存，整体补库进度一般，纸厂库存上升。进出口方面，受公共卫生事件继续扰动影响，12月瓦楞纸进口量大幅减少，环比下降31.65%，因国内规模纸企海外项目投产，12月箱板纸进口量较上月减少13.88%。 1月箱板纸和瓦楞纸平均价格分别达到4903元/吨和3895.63元/吨，其中箱板纸价格环比下降3.26%，同比上升3.17%，瓦楞纸价格环比下降4.20%，同比下降1.47%。1月底箱板纸厂商和社会库存分别为122.24万吨和215.21万吨，环比分别上升0.49%和2.61%，同比分别上升104.76%和15.33%，去库压力仍然存在；瓦楞纸厂商和社会库存分别为60.66万吨和130.73万吨，环比分别上升0.51%和1.81%，同比分别上升37.24%和上升16.93%。 图表21箱板纸价格环比下降 图表22瓦楞纸价格环比下降 图表23箱板纸厂商库存上升 图表24瓦楞纸厂商库存上升 瓦楞纸行业1月份开工负荷58.45%，较上月下滑6.42个百分点，较去年下降3.85pct。 箱板纸1月份开工负荷64.2%，较上月下滑3.62pct，较去年下降0.73pct。 图表25箱板纸开工负荷率 图表26瓦楞纸开工负荷率 需求端，家电销售疲软，饮料稳健。12月份四大家电产量累计5395.3万台，较上年同期减少了204.1万台，同比减少3.65%。12月份饮料产量为1358.8万吨，较上年同期1254.9万吨增加103.9万吨，同比增加8.28%。 图表27饮料增长稳健 图表28家电销售涨跌不一 11月海内外包装纸价差进一步扩大，包装纸进口量有所下降。从整个需求看，2021年1-11月表观消费同比-7.30%；单11月消费同比+5.6%，环比+5.6%。11月表观消费量环比增加151.7千吨，其中进口增加93.67千吨，占比消费增量的62%。另外9-11月海内外纸价价差进一步扩大，由9月的992元/吨扩大到11月的1939元/吨。近期随着国内包装纸价格下降，预期12月海内外价差会有所收窄。 图表29箱板进口量减少 图表30进口均价延续前期高位（美元/吨） 图表31瓦楞进口量