商誉减值影响业绩，静待下游需求修复

核心观点 商誉减值影响业绩，静待下游需求修复 事件：公司发布2023年报，全年实现收入31.24亿（-11.81%），归母净利-3.71亿（-281.09%），扣非净利-4.17亿（-371.32%），其中Q4实现收入14.76亿（-29.01%），归母净利-1.23亿（-119.70%），扣非净利-1.53亿（-125.07%）。此 外，公司发布2024Q1季报，报告期内实现收入4.22亿（-9.93%），归母净利-0.89亿（+2.12%），扣非净利-0.95亿（+2.05%）。 新兴业务增长较好。2023年，公司基础安全产品收入21.59亿元（同比-11.30%），毛利率58.82%（同比-0.49pct），基础安全服务收入4.03亿元（同比- 8.63%），毛利率67.29%（同比+9.76pct）。新业务方向，2023年信创业务收入同比增长33.01%，数据安全业务收入同比增长6.87%，云计算收入同比增长12.17%，显示了这一领域的市场需求仍然坚实。从下游看，政府客户和商业客户收入所复苏，实现收入14.27亿元，同比增长8.48%，但国有企业客户与商业及其他客户收入分别为8.94亿、7.93亿元，同比下降26.30%、21.55%。 期间费用率增长以及商誉减值影响整体业绩。2023年公司计提4.43亿元的商誉减值损失，对业绩影响较大，若剔除商誉减值因素，报告期内归母净利可达0.72亿。从费用端看，期间费用率为61.02%（+5.89pct），其中，销售费用率29.41%，同比 增长6.49pct，管理费用率6.95%，同比下降2.14pct，研发费用率分别24.60%，同比增加1.44pct。 公司重视新产品以及AI技术。2023年公司推出了“天问大模型”，该模型能有效监控和预警复杂的网络攻击，显著提升安全防护能力。同时，公司对云安全、超融合 及其他核心产品线进行了创新升级，引入软件定义安全技术和国产硬件平台，增强了产品的性能和安全性，发布了太行云4.0、隐私计算平台等，持续完善行业新场景应用。 盈利预测与投资建议 根据公司23年报及24Q1季报，下调整收入增速，上调毛利率及费用率水平，我们预测公司2024-2026年EPS分别为0.20/0.28/0.38元（原预测24-25年EPS为0.48/0.68元），根据可比公司PE水平，我们给予公司24年44倍PE，对应目标价为8.80元，维持买入评级。 风险提示 网络安全需求释放不及预期；网络安全市场竞争加剧；商誉减值风险。 公司研究|年报点评天融信002212.SZ 买入（维持） 股价（2024年05月10日） 5.89元 目标价格 8.80元 52周最高价/最低价 10.95/5.31元 总股本/流通A股（万股） 118,030/116,738 A股市值（百万元） 6,952 国家/地区 中国 行业 计算机 报告发布日期 2024年05月12日 1周1月3月12月 绝对表现-5.46-8.11-6.66-44.64相对表现-7.18-12.72-15.62-36.37沪深3001.724.618.96-8.27 浦俊懿021-63325888*6106 pujunyi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860514050004 陈超021-63325888*3144 chenchao3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521050002 宋鑫宇songxinyu@orientsec.com.cn 覃俊宁qinjunning@orientsec.com.cn 公司主要财务信息 2022A2023A2024E2025E2026E 营业收入(百万元)3,5433,1243,5244,0444,623 同比增长(%)5.7%-11.8%12.8%14.7%14.3% 营业利润(百万元)245(393)275394523 同比增长(%)-12.5%-260.3%170.1%43.2%32.5% 归属母公司净利润(百万元)205(371)235336445 同比增长(%)-10.8%-281.1%163.2%43.0%32.5% 每股收益（元）0.17(0.31)0.200.280.38 毛利率(%)59.7%60.2%60.1%60.0%60.0%净利率(%)5.8%-11.9%6.7%8.3%9.6% 净资产收益率(%)2.1%-3.9%2.4%3.2%4.0% 市盈率 33.9 (18.7) 29.6 20.7 15.6 市净率 0.7 0.7 0.7 0.6 0.6 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 表1：可比公司估值 公司 代码 最新价格 (元) 每股收益（元） 市盈率 2024/5/10 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 深信服 300454 53.80 0.47 0.74 1.11 1.40 114.18 72.62 48.32 38.49 信安世纪 688201 17.11 0.05 0.42 0.63 0.79 327.78 40.38 27.34 21.67 格尔软件 603232 13.92 0.16 0.36 0.49 0.62 87.88 39.10 28.65 22.42 迪普科技 300768 13.22 0.20 0.25 0.32 0.41 67.21 52.67 41.21 32.16 电科网安 002268 17.46 0.41 0.51 0.63 0.77 42.34 34.04 27.72 22.59 最大值 327.78 72.62 48.32 38.49 最小值 42.34 34.04 27.34 21.67 平均数 127.88 47.76 34.65 27.46 调整后平均 89.75 44.05 32.53 25.72 数据来源：Wind，东方证券研究所 根据公司23年报及24Q1季报，下调整收入增速，上调毛利率及费用率水平，我们预测公司2024-2026年EPS分别为0.20/0.28/0.38元（原预测24-25年EPS为0.48/0.68元），根据可比公司PE水平，我们给予公司24年44倍PE，对应目标价为8.80元，维持买入评级。 风险提示 网络安全需求释放不及预期；网络安全市场竞争加剧；商誉减值风险。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 918 957 2,162 2,209 2,339 营业收入 3,543 3,124 3,524 4,044 4,623 应收票据及应收账款 2,752 2,452 2,760 3,166 3,620 营业成本 1,427 1,244 1,406 1,616 1,850 预付账款 20 55 35 40 46 销售费用 812 919 952 1,065 1,181 存货 573 463 520 598 684 管理费用 322 217 247 252 280 其他 580 593 619 707 806 研发费用 821 768 784 873 967 流动资产合计 4,843 4,521 6,096 6,721 7,495 财务费用 (1) 2 (13) (20) (21) 长期股权投资 514 502 500 500 500 资产、信用减值损失 49 509 49 64 72 固定资产 442 422 450 473 490 公允价值变动收益 0 11 11 12 12 在建工程 0 0 0 0 0 投资净收益 23 (9) 0 0 0 无形资产 814 961 812 637 435 其他 108 140 164 189 217 其他 5,373 4,817 4,566 4,582 4,601 营业利润 245 (393) 275 394 523 非流动资产合计 7,143 6,703 6,328 6,192 6,026 营业外收入 1 1 1 1 1 资产总计 11,986 11,224 12,424 12,913 13,521 营业外支出 0 0 0 0 0 短期借款 105 0 0 0 0 利润总额 246 (393) 276 395 524 应付票据及应付账款 946 871 984 1,131 1,295 所得税 41 (21) 41 59 79 其他 949 754 826 832 831 净利润 205 (371) 235 336 445 流动负债合计 2,000 1,625 1,810 1,963 2,126 少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 0 归属于母公司净利润 205 (371) 235 336 445 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.17 -0.31 0.20 0.28 0.38 其他 205 149 167 167 167 非流动负债合计 205 149 167 167 167 主要财务比率 负债合计 2,205 1,775 1,977 2,130 2,293 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 2 2 2 2 2 成长能力 股本 1,185 1,185 1,180 1,180 1,180 营业收入 5.7% -11.8% 12.8% 14.7% 14.3% 资本公积 5,659 5,699 6,465 6,465 6,465 营业利润 -12.5% -260.3% 170.1% 43.2% 32.5% 留存收益 2,944 2,572 2,807 3,143 3,588 归属于母公司净利润 -10.8% -281.1% 163.2% 43.0% 32.5% 其他 (9) (9) (8) (8) (8) 获利能力 股东权益合计 9,781 9,449 10,447 10,783 11,228 毛利率 59.7% 60.2% 60.1% 60.0% 60.0% 负债和股东权益总计 11,986 11,224 12,424 12,913 13,521 净利率 5.8% -11.9% 6.7% 8.3% 9.6% ROE 2.1% -3.9% 2.4% 3.2% 4.0% 现金流量表 ROIC 2.1% -3.8% 2.2% 3.0% 3.9% 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 205 (371) 235 336 445 资产负债率 18.4% 15.8% 15.9% 16.5% 17.0% 折旧摊销 216 275 292 323 355 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 (1) 2 (13) (20) (21) 流动比率 2.42 2.78 3.37 3.42 3.53 投资损失 (23) 9 0 0 0 速动比率 2.13 2.48 3.07 3.10 3.19 营运资金变动 (280) (280) (234) (489) (553) 营运能力 其它 (388) 883 316 53 59 应收账款周转率 1.5 1.1 1.2 1.2 1.2 经营活动现金流 (271) 517 596 203 285 存货周转率 2.6 2.3 2.7 2.8 2.8 资本支出 (281) (161) (170) (170) (170) 总资产周转率 0.3 0.3 0.3 0.3 0.3 长期投资 126 12 9 0 0 每